腾讯2017年报概览（上）

先看年度利润表主要数据，单位亿元。

这张表格是从年度利润表里提取出来的部分数据，其中“占收入比”一列，以当年收入合计数为分母，即老唐多次说过的自制百分比报表。通过这张表格，我们可以观察异常数据，并提出以下帮助我们理解公司经营情况的几个问题：

①公司毛利率由56%下降至49%了，什么原因造成的？

②其他收益净额增幅同比增幅高达461%，与收入的关系从占比2%上升到8%，什么原因造成的？

③毛利率下降，净利率还提升了，什么原因影响的？

④非通用归母净利和归母净利之间有约64亿的差额，什么原因造成的？

以及顺便看见两个好现象：

⑤公司的销售及推广费用（类似A股财报的销售费用）和一般及行政开支（类似A股财报的管理费用）虽然绝对数额增加了，但占收入的比例均是降低了，证明公司在产品或服务的推广活动中考虑了性价比；

⑥公司占联营合营公司的盈利，从2016年的亏损25.2亿转变为盈利8.2亿，意味着将联合营公司作为一个整体看，其经营已经扭亏为盈，初步具备了自我造血能力。该数据之前三年的数据分别为：-3.5亿，-27.9亿，-25.2亿。

接下来，我们就在财报阅读中去寻找上述问题的答案。

关于毛利率的问题，我们可以汇总构成收入的三项分项业务数据，得到下表：

从这个表里，我们发现增值业务和广告业务毛利率均出现了下滑，只有收入同比增幅高达153%的其他业务出现了毛利的提升，但由于其他业务占收入比例仅为18%，且毛利率依然偏低，因而总体毛利率出现了下降。

那么，这三项业务毛利率的变化是什么原因呢？是产品结构发生变化了，还是市场竞争导致的降价或者成本抬升？继续读财报。

通过阅读财报，我们可以找到公司给出的解释：

增值业务主要包括游戏、视频、音乐、直播及虚拟道具等，其成本增加主要由于公司增加对上述内容的采购，以及扩大与各大应用商店分销合作而导致的渠道费用增加；

广告业务主要包括腾讯新闻广告、视频广告、社交及其他应用广告，其成本提升主要来自视频内容的购买及摊销，以及流量获取成本、服务器及带宽等；

其他业务主要包括支付服务和腾讯云服务，它的成本增加主要来自于规模的扩大，而毛利率的提升则体现了规模效应。

通过对毛利率的分析，我们可以看到增值和广告业务，成本提升主要来自内容和渠道，越来越多的外购内容和外购渠道，相比自产内容和自家渠道而言，成本有所提升。

但鉴于增值和广告业务的毛利率依然很高，而丰富的内容是公司自产内容的有效补充，对于提升相关产品的吸引力有重要作用，比较明显的就是外购内容助推腾讯视频飙升为全国最大的视频服务商，日活跃用户超过1.37亿，去年底付费用户达到5600万，今年二月底付费用户增加至6260万。因而通过有限降低毛利率扩大收入基数，仍然是对公司最有利的经营手段。

而其他业务，则是日趋明显的宝藏。过去十年里，收入从0.06亿增长至433.4亿，年化增长超过140%，过去五年年化增长超过更是高达160%。

这块业务，早在《看不见边际的腾讯》一文里，老唐有过介绍，目前除了伴随规模的扩大，毛利率有逐步上升的良好趋势以外，其他没有发生什么变化，可以直接拷贝过来：

有超过9.8亿微信活跃用户，以及超过8.4亿QQ活跃用户（有重合）作为基础，微信及QQ支付适用场景不断扩大，三季报显示线下支付交易次数同比增长280%。除电商场景下，占据淘宝天猫优势的支付宝依然遥遥领先以外，其他场景，微信已经追平甚至超越了支付宝。两强相争之下，中国的移动支付水平全球领先，目前处于逐步的深化过程中。

腾讯云服务，也是未来增长的法宝。国内云服务领域里，阿里云一家独大，腾讯云排名第二，紧紧跟随。伴随互联网与各行各业的全融合，云在数字时代，犹如电在工业时代。中国企业和个人的云化才刚刚起步，按照小马哥的看法，未来如同用电量在工业经济中的指标作用一样，用云量也会成为数字经济的重要指标。

在这个巨大的市场里，老二腾讯能否缩小和老大阿里的差距，或许还是疑问，但老大老二都能获得快速增长却完全可以看作板上钉钉的事儿。

其他业务，现在受限于规模还比较小，所以毛利率很低，毛利率仅仅20%（三季报数据）。伴随着规模的增长，营业收入增加的同时，可以预期，其他业务还将受惠于规模效应，提高毛利率和净利率，为营收和净利做出更大贡献。

过去十年里增值、广告和其他业务在营收里占比变化，如下图显示：

特征非常明显，就是增值（主要是游戏）虽然收入绝对额高速增长（从63亿增长至1540亿），但由于其他两项增速更快，导致增值占比逐步下降；

广告业务以体验优先，整体保持克制，占比稳中略升。效果点击广告占比越来越大（65%），品牌展示类广告比重降低，这给运用人工智能及大数据定向投放优化体验、提升广告收入提供了广阔的舞台；

大力发展支付及云业务，导致其他业务从基本为零成长成长为举足轻重。

至此，关于毛利率的问题，我们基本搞清楚了，无忧。

接着往下看，关于其他收益净额的问题。其他收益净额来源及情况介绍，在上篇文章里聊过的内容，不重复。此处侧重谈腾讯的投资资产。

将腾讯的资产负债表简化一下，大致可以得出下表。

数据很清晰，可以看作公司用负债总额2776亿（1341+1435），对应做了投资。

由于腾讯公司良好的财务状况及信誉，其国内外负债利率均偏低，比如47页披露的国内借款利率介于4.18%~4.275%之间，外币借款利率为伦敦同业拆借利率+0.50%~0.55%，以及48页披露的票据融资利率2.3%~4.7%。

偏低的利率环境，高速成长且管理层能力圈范围内的互联网及移动互联网产业，加上这些业务不仅仅是投资，往往在战略上还能和腾讯基本业务形成互补互强，例如提供内容或者流量变现等，所以投资业务这块，如果我们持续跟踪，会发现完全是一种时不我待的感觉。

比如2018年投资记录，你常常会看见一天投好几家的情况出现，连春节大假都不休息。