两点说明金银走势

随着2019年6月20日美联储联邦公开市场委员会（FOMC）决议的落地，此轮美国加息周期正式走向终点。虽然此次美联储仍然表态不进行降息，但与之前几轮措辞已经呈现明显的不同。第一是时隔一年后，FOMC会议再次出现了对决议投反对票的票委，该票委认为应当马上进行降息，并且应当降低0.5％；其二是在会议纪要中删除了“耐心”字眼，这个词汇的删除非常关键，此前我们最担心的就是美联储持续维持“拖”字诀，反复对市场强调保持耐心，最终往复性操纵市场情绪，但此措辞的变动预示着美联储的货币政策随时改变。因而在纪要公布后，联邦基金隐含利率显示的7月降息的概率直接飙升至100％。这样的变动和反馈部分超出了我们此前的预判，目前看可能是联储方对特朗普迎合选民的让步。决议公布后，黄金价格整体飙升接连上破每盎司1380美元的前期高点和1400美元的整数关口，也标志着贵金属市场进入牛市势不可当。

投资者首先要清楚两个问题：

第一，为什么美联储货币政策转势标志着贵金属牛市？

事实上，在此之前的几轮加息降息周期中，美联储的加息降息转换和贵金属的牛熊转折并没有完美的契合，尤其是上世纪80年代至90年代的几轮周期转换中。对于这一点，做贵金属的思维不能刻舟求剑，我们承认历史是在不断重复，但单纯地将美联储的行为与金银的走势做单因子参照是不合适的。1980年至2000年这20年的熊市，更多是1978年至1980年的巨幅炒作导致的长线萎靡，可要知道那轮炒作导致了在短短数年间黄金有了20倍、白银有了80倍的涨幅。这轮美联储的货币政策转向更多是对之前利多的确认信号，即是对2018年下旬后全球经济下滑、地缘政治压力增加、部分国家寻求金本位后的利多确认，同时鉴于这次美联储的加息终止点或者降息起始点很低，只有2.5％，后续不排除全球进入超低利率的时代，这样的确认信号下，对黄金白银市场整体非常有利。

第二，黄金白银作为货币目前价格在历史中处于高位，涨幅会不会很有限？

和数字货币不同，黄金白银是有成本的，而且这部分成本包括了开矿区的政府要价，也是黄金的价值背书。黄金白银长期成本=勘探拿矿开矿成本+开采维护工人工资等现金成本+研发支出等成本，根据我们去年的测算，全球黄金的平均长期成本大概在每盎司1150美元至每盎司1200美元，白银的平均成本在每盎司12美元。2019年黄金的成本会略微走高，白银的成本可能会下降至每盎司10.5美元，主要源自大量成本相对低廉的铅锌矿带来的白银副产。而在2005年前后，黄金的长期成本可能只有每盎司两三百美元。在这种情况下，我们计算单位资本的回报会发现，目前的黄金还处于非常低的成本回报区间，事实上现在企业的利润率可能只会比2000年前后稍微好一些。因而，以金银价格或者剔除通胀后的价格作为金银价格高低的判断依据，是犯了比较严重错误的。如果按照2008年甚至2012年的金企利润比来看，可能每盎司1800美元都不算很高。当然利润未必会一直按照比值来算，也可能按照绝对值来算，即使这样也足以支持金银走向每盎司1600美元以上的位置。

对于后市，投资者可考虑进行多单长持。在黄金白银价格快速上涨的过程中，获利了结盘和狙击盘会导致多空博弈激化，容易出现像6月21日那样比较深度的反抽，另外在7月是否降息前预计市场也会呈现个高位快速回落的博弈盘。但如果基于长线视角做长线的操作，可能整体的心态和策略的执行上会好很多。

另外，金银比价的长线做多策略应该终结，此前我们推金银比做多策略，是基于熊市视角的成本思维，黄金的成本空间比白银小很多，再加上白银的金融性质不纯，在熊市做金银比价上升比较可行，但一旦进入牛市，尤其是经过多重确认后的牛市后，市场将迈入价值幻想阶段，白银的上方空间或者上涨速度可能比预期的高很多，推荐投资者考虑逐步增加白银多头的配置。（黄岩 王骏）