发现投资的底层逻辑——《投资中最简单的事》读书笔记
这本书是有20多年投资经验的邱国鹭先生的作品。邱国鹭先生是中国投资界非常知名的投资基金的风云人物，他也是高领资本张磊最推荐的中国投资人。
这本书适合每个做投资的人（不管你在什么阶段）认真阅读。这回我再一次认真阅读本书，发现还是会有新的认知。在我投资生涯的初期，邱国鹭先生的一句话对我还是非常有影响的。他说：如何做基金呢？第一，要把客户的钱当自己的钱来珍惜。第二，要把二级市场的股票投资当做一级市场的实业投资来分析。因为我并没有去涉及二级市场的股票操作，一直是在进行一级市场的股权投资，但这两点也是我做股权投资一直铭记的。第一点你要把LP 的钱当自己的钱来珍惜，这是没错的。第二点，我把它理解成为不管做什么样的投资，还是要从投资的底层，从价值的逻辑去分析这个项目的投资价值，而不是为了挣快钱追涨杀跌。一级市场也有追涨杀跌，当风口来临的时候，很多投资人和创业者一样很兴奋地杀入到市场里，然后赔的精光，非常多的这样的情况出现。
邱国鹭先生说：多数人喜欢成长，但我喜欢门槛。成长是未来，难预测，门槛是继承的，易把握。高门槛的行业，新进入者难存活。因为行业供给受限，竞争有序，有利于企业盈利增长，低门槛的行业，行业供给增长快，无序竞争，谁也赚不到钱。门槛就是行业的护城河。
的确，在这个世界里，很多人都醉心于即时满足，而懂得延迟满足做交易的人寥寥无几。作者说，理性只会迟到，但不会缺席。
这本书大量的是在讲二级市场的投资。但是我想不管是一级市场还是二级市场，投资的本质是相同的，就是在大量的项目和股票中发现有价值的投资标的。作者认为行业集中度持续提高的行业是容易出长期牛股的，这是因为这样的行业有门槛，有先发优势。相反如果行业越来越分散，说明行业门槛不高。
作者认为好公司有两个标准，一个是它做的事情别人做不了，第二是它做的事情自己可以重复做。前者是门槛，后者是成长的可复制性。
邱国鹭先生的未得到、已失去和正拥有理论讲的是：以高估值买新兴行业而落入成长陷阱的是沉迷于未得到。以低估值买夕阳行业而落入价值陷阱的是沉迷于已失去。投资中，风险收益比最高的还是那些容易被低估的正拥有。
在股市中赚钱，需要有逆向投资的思维。但逆向投资是最简单也最不容易学习的投资方式，因为它不是一种技能，而是一种品格。品格是无法学习的，只能通过实践慢慢磨练出来。投资领域的集大成者，都具备逆向思维的能力。
趋势的初期和末期就是真理在少数人手里的时候。作者认为任何投资方法都是有缺陷的，逆向投资的短板就是经常会买早了或者卖早了。买早了还得熬得住，这是逆向投资者的必备素质。
作者认为影响股价的最重要的有两点：一个是估值，一个是流动性。估值就是价格相对于价值是便宜还是贵了。流动性则是决定了股市涨跌的时间，估值决定了股票能够上涨的空间。
通胀环境下应该买什么股票好呢？当前就是在通胀环境。作者认为通胀环境下应该去买那些有定价权的公司。因为通胀的时候，他们可以提价，把成本压力转嫁给下游。通胀回落的时候，他们不必降价，就能够享受更高的利润率。这种公司包括食品饮料等品牌消费品和工程机械，白色家电等垄断的高端制造业。
邱老师认为中国的市盈率的波动是在10倍到25倍之间，中位数是17倍。美国和香港是在8到22倍之间波动。
的确，做投资真正想赚的比别人更多的收益就要保持一个判断的独立性。作者很有意思的讲了市场的情绪周期，他认为恐惧是这样炼成的：1担忧，2抵赖，3害怕，4绝望，5恐慌，6放弃，7麻木，8沮丧。
在股票投资中，确实很多时候是要看人性的。同一件事情，看多者和看空者往往截然不同的解释。你看到的是你想看到的，持同一观点的人，其逻辑往往是截然不同的。你证明的是你想证明的，同一消息在不同市场环境下，常有不同的解读，你听到的是你想听到的。同一事情的两种解读往往是考虑的时间跨度的不同。
一个投资方法能够长期有效，但它并不是每一年都有效的。作者认为，十年中，有6，7年帮你跑赢市场，这就是正确的方法，而错误的方法是十年中只能有3，4年跑赢市场。如果你想每年都跑赢市场，就必须不停地在不同方法之间切换。但是要事先知道什么时候适用哪一种方法其实是非常艰难的，还不如找到一种正确的方法长期地坚持下来。
作者列举了三种投资分析的基本工具：波特五力分析，杜邦分析和估值分析。股票的回报并不取决于它未来增长是快还是慢，而是取决于未来增长比当前股价反映的增长预期更快还是更慢。
作者认为对大公司和中小企业品质的判断是不同的。对于大公司来讲，它是不是一门好的生意很重要，但对中小企业来讲，管理层的重要性就不容忽视了。就好像选骑士和选马还是选赛道是要看公司处于哪个发展阶段。
作者选公司品质，他的判断第一是看是不是一个好的行业。他认为一个好的行业是成功的投资的基本条件。公司品质的好坏主要是看能不能够具备定价权。作者在书里讲了一个很有意思的话题，他认为对政府扶持的新兴产业要谨慎，因为政府的基因和创新的基因往往是格格不入的。他也举了例子，比如说硅谷的苹果， facebook， 谷歌，没有哪家是政府扶持出来的。
作者认为政府扶持行业的结果就会造成各地政府倾向于扶持当地的企业，最后造成严重的产能过剩，价格竞争。现在各地都在大力发展新能源车、芯片半导体就能看出这个趋势，最终活下来的只有头部企业，大多数陪跑者只能落得一地鸡毛。
对于品质的第二个判断是差异化竞争。有差异化的产品才可以赚钱，所以差异化的第一个标志是品牌。差异化的第二个标志是有回头客及用户黏度高，第三个标志是单价不要太高。因为高单价产品的消费者对价格会较敏感。单价低是一个优势，买家容易有定价权。差异化的第四个标志是转换成本。差异化的第五个标志是服务网络，差异化的第六个标志是先发优势。
作者认为巴菲特、索罗斯、彼得林奇这些人之所以不怎么投资科技股的一个重要原因是：这些行业的技术变化太快，先发优势不明显，护城河每3-5年都得挖一次，太难把握。
邱国鹭认为在股市中应该学会买便宜的好公司。只不过便宜的好公司，一般都是在市场底部的时候可以找到。那时候大部分人都是有胆没钱，有钱没胆。作者在选赛道时的经验是这样的：应该选那些别人想进却进不去的赛道。而在那些一马平川，没有绊马索的赛道上应该选那些领跑者。
有几类股票容易是价值陷阱，第一类是被技术进步淘汰的。第二类是赢家通吃行业里的小公司，第三类是分散的重资产的夕阳产业。第四类是景气顶点的周期股，第五类是那些有会计欺诈的股票。
股票投资中也要避免成长陷阱。高估值的成长股的平均回报是远不及低估值的价值股的，原因就在于成长陷阱比价值陷阱更常见。最常见的成长陷阱就是估值过高。其次有技术路线踏空，无利润增长，成长性的破坏，盲目多元化，树大招风，新产品的风险，寄生式增长，强弩之末，会计造假等等。
价值陷阱的共性是利润的不可持续性，成长陷阱的共性是成长的不可持续性。风险有两种，一种是感受到的风险，一种是真实的风险。此外，还有暴露的风险和隐藏的风险，价格波动的风险和本金永久性丧失的风险。
中国的投资者往往都崇尚巴菲特的价值投资理论。但是在这本书里，作者指出，价值投资有其特定的适用范围和条件，要清楚地认识到价值投资的局限性，是成功投资的必经之路。价值投资的第一个基础条件是：所买的公司的内在价值应该是相对容易确定的。为什么巴菲特只买商业模式简单并且跟人们日常生活息息相关的公司？道理很简单，这些公司的未来盈利增长非常稳定。而且其内在价值很容易被确定。价值投资的第二个基本条件是，所投资的公司的内在价值应该相对独立于股票价格。价值投资的第三个基本条件是要在合适的市场阶段采用。牛市的上半段往往更适合价值投资者。到了牛市的下半段。估值从合理水平向高估值迈进。这时候反而应该提前轻仓出场。价值投资的第四个基本条件是选取合适的投资期限。比如巴菲特投资期限是十年以上，这样就不用担心第三个条件中提到的市场阶段问题了。因为十年足以跨越牛熊市的周期。相比之下，趋势投资更适合中短线投资者。
投资中的价值投资和成长投资区别在于价值投资者认为未来充满不确定性，因此公司的价值应该主要来自现有的资产利润和现金流成长，投资者认为买股票就是买未来。因此，成长性是企业价值的主要来源，两者都兼顾一点的中间派是合理价值的成长投资。价值投资的两种定义，一种定义是相对于投机而言，要强调价格低于价值。另一种是相对于成长性投资而言，强调买的公司必须有资产利润和现金流而不仅仅是未来成长的可能性来支撑其价值。对于大资金来讲，行业配置对总体投资收益的影响常常比精选个股更重要。一个好的选股逻辑包括估值，品质和时机。
在市场的不同阶段。我们要去看四种周期：政策周期，市场周期就是估值周期，还有经济周期和盈利周期。
在股市见底的时候，这四种周期见底的先后次序是，政策周期会领先于市场周期，市场周期领先于经济周期，经济周期领先于盈利周期。作者认为在低增长，高通胀的新常态下，对成长型企业是不利的。相反在高增长，低通胀的情况下，成长股表现最好。原因很简单，繁荣的经济，充裕的流动性更有利于企业拓展新业务新产品。相反经济低迷，通胀升高的背景下，企业举步维艰，没有余力去创新。所以说，低估值的，有定价权的蓝筹股是新常态下的投资方向。这是邱国鹭先生的建议。当然最近的股市并没有验证邱先生的论点，所以高毅基金跌的有点惨，但如果拉长时间，我个人并不认为当前的股市就是市场真实的反应。
当投资者集中预期越一致的时候，其实是越危险的。因为投资者对未来的集体预测区间越小，它的集中度就会越高。而实际值落在区间内的概率越小，实际值落在区间外的概率就会越大，所以越一致错的概率就越大。目前的市场不就是这样的一致预期吗？
桥水基金的瑞达里欧认为，去杠杆的方式有三种。一是债务人通过节制消费来还债。二是债权人通过债务重组放弃部分债权，或者延长还款期。三是定量宽松和印钞票。一和二会导致通货紧缩，三会导致通货膨胀。如果三者取得平衡，经济就会温和复苏。
巴菲特曾经说过在别人恐惧时贪婪，在别人贪婪时恐惧，这句话应该怎么去理解呢？作者的理解是说：恐惧和贪婪在市场中的直接表现就是估值。在恐惧的时候估值水平低，在贪婪的时候估值水平高。所以应该在估值低的时候贪婪，在估值高时恐惧。
作者研究了世界各国股市的历史，包括 A股，低估值的价值股的长期投资回报率要显著地高于高估值的成长股。原因很简单，投资者对未来的成长往往抱有不切实际的过高期望，对于现有的价值却视而不见。(看看现在的科技泡沫股就知道了)
当人们在为黄金十年找论据时，市场离见顶就不远了。当人们在为长期的悲观寻找理由时，市场已经在底部区域了。投资者的悲哀永远是轻易的放弃和错误的坚持。
本书里作者写了很多投资者常见的心理误区：比如说过度自信。比如说一旦买了重仓股，就会对利好消息照单全收，对利空消息就不以为然，这叫做确认偏差。比如说短期的趋势长期化、亏损厌恶症。比如标题党，就是容易对新闻标题做出过度的反应。比如选择性记忆，总是对自己赚钱的经历津津乐道，而对自己踩过的地雷区却避而不谈。比如说羊群效应，目前中国的股市就处在这个现象中，基金经理抱团取暖，散户跟风炒作。
在仓位行业配置和个股选择里面。邱国鹭认为，行业配置是最重要的。在如何配置方面。作者认为，对不同的行业，只有在很有把握，明确看好或者看空的时候，才能大幅超配或者低配。而在自己没有观点的时候，不妨采取跟随策略，保持标配。
投资界有一种倾向叫做好行业再贵都要拿着，其他行业再便宜也不看。这种做法是不合适的。就历史事实证明，没有绝对的好行业和坏行业。只要有超预期的东西出现，投资就能获得超额收益。
作者在后记里面提了一个问题，为什么美国科技股在过去的50年表现如此优异。但长期业绩领先的投资家们从巴菲特，芒格，索罗斯，彼得林奇，格兰森，他们都对科技股保持着长期的谨慎态度呢？作者总结了三个原因：第一是科技进步内在的突变性决定了科技股的不可延续性。因为技术的每一次更替都可能造成行业领先者一夜之间被颠覆。第二是科学技术是不断变化的。第三是虽然新技术的前景广阔，初期的行业格局却非常散乱，绝大多数投资人很难在事先判断出谁是最终赢家。所以大家知道科技投资有多难了吧，特别是我们这些做早期科技项目投资的。
最后，本书总结了作者认为的投资中最简单的事。这些核心思想是这样的：知道自己的能力边界，发挥自己的优势。买便宜的好公司，注意安全边际，注重定价权，人弃我取，在胜负已分的行业里找赢家。这些都是投资中最本质的东西，也是最简单的事，其实也是最重要的原则。
这本书特别适合我们每个人把它买来以后，放在书桌边，经常拿起来翻一翻，内容浅显易懂，却非常的直指人心。
对于投资来讲，我想说的是：知行合一是最难的，我们每个人也都读了大量的关于投资的书籍。但是在真正操作中，很多时候却都是感情用事来做出判断。所以在做投资之前记住：恐惧，贪婪和毫无原则是投资最大的敌人。