盈峰环境“蛇吞象”，百亿级并购背后的风险
易简财经
又有上市公司逆流而上，熊市还出来搞大并购。这不，市值仅88.69亿的盈峰环境上演“蛇吞象”，想要并购估值高达152.5亿元的中联环境，这波操作，着实让投资者大感不解。
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盈峰环境“蛇吞象”
停牌2个多月的盈峰环境，7月30日，披露了一份长达170页的深交所问询函回复，7月31日复牌，当天低开低走，暴跌9.89%，8月1日小幅回弹，今天又大跌，开盘报8元/股，收盘报7.62元/股，跌幅高达4.27%。
短短3个交易日，就从复牌前的8.7元，跌到7.62元，市值蒸发12.6亿。
看来投资者纷纷用脚投票，大概率是因为盈峰环境最近发起的这起并购。
根据公告，盈峰环境拟以152.5亿交易对价发行股份，购买中联环境100%股权，每股价格7.64元，发行数量19.96亿股。交易对手包括宁波盈峰等8名股东。
目前，盈峰环境的市值也就88.69亿，收购标的估值，是其市值的将近2倍这么多，胃口如此大，难怪此前深交所会发来问询函，还一口气问了19个问题。
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以现金流换净利润？
盈峰环境想收购的这个标的，你要是只看营收净利，还行。
2016年、2017年、2018年1月至4月，中联环境分别实现销售收入52.04亿元、64.27亿元、18.72亿元，同期净利润分别达6.89亿元、7.59亿元、2.08亿元。
但是，再看看现金流，就不咋地啦~
截至2016年末、2017年末、2018年4月末，中联环境应收账款分别为30.97亿元、32.48亿元和34.52亿元，占营业收入的比重分别为63.07%、53.89%和195.86%。这个比例，放到同期同行业的龙马环卫，才30%左右。
此外，在2017年、2018年1-4月，其经营活动产生的现金流量净额，都是负的，2018年投资活动产生的现金流量净额，也是负的。
对此，界面新闻援引一位资深财务人士表示，“经营活动现金流、投资活动现金流都是负的，只有筹资活动现金流为正数，这对非初创期企业来说，是一个较为糟糕的现金流表现。这说明企业需要投入大量资金，开拓市场，而资金来源为举债、融资等筹资活动。”
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标的公司负债高企
要再看中联环境的负债率，那是一年还比一年高。
截至2016年末、2017年末、2018年4月末，该公司的资产负债率分别为58.14%、64.02%、72.65%。
要知道这两年大环境都在去杠杆，作为同行的龙马环卫，从2016年-2017年，资产负债率从52.3%降至41.53%，启迪桑德从63.51%降至54.77%、航天晨光从49.10降至48.82%。
当然，盈峰环境也在公告里解释了，中联环境的主要客户是政府客户，付款周期比较长，不过不怕，客户信用好，坏账可能性小。
公告还说，为缓解财政资金压力，地方政府愈加青睐于通过PPP等模式将环卫业务的投资、建设、运营、维护进行整体打包，交予可同时提供“环卫装备+环卫服务”的企业。
问题是，此前的东方园林遭遇的募资受挫，不是已经给大家敲过警钟了么？
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业绩承诺有风险
这次重组计划，也有对赌协议，承诺2018年度、2019年度、2020年度净利，分别不低于9.97亿、12.3亿、14.95亿，累计不低于37.22亿元。要是没完成，盈峰环境要以总价1元的价格回购补偿股份。
按照这个数据来看，业绩承诺期内，净利的增长率高达31.36%、23.37%和21.54%。
然而，中联环境2017年净利才7.59亿，同比才增长10.16%，跟目标相比还是有距离的。而2018年的1-4月，净利也仅2.08亿，按这个来预估的话，全年也就6.24亿，只完成目标的6成。
有业内人士指出，如果后续中联环境的经营没有出现“质的飞跃”，行业也没有特别大的利好，那想完成如此巨大的业绩承诺任务，恐怕难度还是很大的。
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为什么要购买这个标的？
这恐怕就要从2年前，盈峰环境实际控制人、美的少东家何剑锋2年前立下的一个flag说起了，2016年3月，何剑锋曾高调宣称，要在2018年实现市值突破300亿元。
然而，现在都8月了，才89个亿，距离目标还有很长很长的距离。
有业内人士表示，想要短时间内完成300亿承诺，最快的办法，恐怕就是通过并购做大估值了，市场上优秀的环保行业资产并不多，能找到中联环境这样规模大，股东又愿意出售的标的，也不容易，上百亿资产注入上市公司，加上二级市场溢价，看起来似乎有机会实现市值300亿元的目标。
不幸的是，时点不好，遇到熊市，现在的市场不相信收购，对市值管理帮助不大。
上述业内人士还指，很多环保公司现金流并不好，他们的高毛利，其实是建立在牺牲资产负债表的基础之上的，通过给上下游不停地垫资，才能换来面子上的高毛利。
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作者：小熊猫t