国货之光贝泰妮的投资分析
我去年写过一篇小熊电器的文章，介绍过小熊的发展壮大并走向上市得益于电商和物流在我国的高速发展和渗透，今天我再和大家分享一家同样借助于电商和物流发展，并做到上市的公司。不过所在领域不同，公司全称叫云南贝泰妮生物科技集团股份有限公司，虽然名字叫生物科技，但并不是传统认识中的生物医药行业，而是美妆行业，可能经常逛淘宝天猫的一些女性朋友们知道这个品牌。
公司基本面
贝泰妮是一家专注于提供温和专业的功能性护肤产品的公司，立足云南植被资源，主要产品线涵盖护肤品、彩妆、医疗器械。公司以“打造中国皮肤健康生态”为使命，重点针对敏感性肌肤，深入洞察消费者需求，以皮肤学理论为基础，结合生物学、植物学等多学科技术，持续进行产品研发和技术创新，不断向消费者提供符合不同皮肤特性需求的专业型化妆品。
旗下主品牌“薇诺娜”具备较高的市场知名度，其中舒敏保湿特护霜为其明星单品，斩获多项市场荣誉，2020年双11，薇诺娜更是以7亿元的销售额登顶双11美妆国货之首，成为唯一一个上榜的国妆品牌。
“薇诺娜”品牌被称为国货之光，被行业权威杂志《化妆品报》评为“敏感肌护理品类第1名”；2018-2020年连续3年获得天猫金妆奖，2020年天猫国货美妆排名第1名，美妆类目第9名。2020年舒敏保湿特护霜销售突破1.8亿元，同比增长75%。
公司前身贝泰妮有限于2010年成立，成立之初主要作为化妆品经销商从事化妆品销售业务；自2012年起，公司开始独立运营自主品牌。
公司股权结构较为复杂，具体如下：
实控人为GUO ZHENYU（郭振宇）和KEVIN GUO，他们系父子关系。GUO ZHENYU为加拿大国籍，任公司董事长兼总经理。现兼任国际自我保健基金（ISF）理事长，中国非处方药物协会副会长，中国非公立医疗机构协会皮肤专业委员会副主任，云南省民营企业家协会常务副理事长。KEVIN GUO拥有加拿大和美国双重国籍，博士在读。
行业初了解
我先给广大男性同胞普及一个名词解释，什么叫功能性护肤品。我特地去查了一下：功能性护肤是具有保湿、祛斑、祛痘、美白、控油、防皱、防晒、晒黑等效能的产品，看上去也挺模糊和广泛的。事实上，随着我国化妆品产业的发展，产品端呈现细分化、差异化的趋势，功能性护肤品成为近年来发展较快的细分品类。
根据国家统计局数据显示，2015年-2019年期间，我国限额以上化妆品类零售总体保持增长趋势，2019年限额以上化妆品行业零售总额为2,992亿元，产量达124万吨。
2017年开始，化妆品行业零售总额增速超过同期社会消费品零售总额的增速，2019 年化妆品行业增速在主要行业增速中排名第二。
根据Euromonitor的统计，化妆品电商渠道销售额占比从2014年的16.0%快速上升至2019年的30.3%。
财务与指标
文章开头说了，公司以“薇诺娜”品牌为核心，重点针对敏感性肌肤，采用纯天然的植物活性成分开发产品。
以下为公司的产品矩阵：
薇诺娜：敏感肌肤护理和修饰
薇诺娜baby：专业婴幼儿护理
痘痘康：痘痘肌肤护理
ANSWERS：高端皮肤修护
资润：干燥性皮肤护理
2018年度、2019年度和2020年，公司收入分别为12.3、19.3和26.9亿元，较同期增长55.4%、56.7%和38.5%。
公司是借助于网络平台发展壮大，一步一步走向上市的，以线上渠道销售为主导的销售模式。这3个报告期的线上渠道销售分别同比增长80.6%、68.3%和 48.2%（2020-H1数据）。2020-H1线上渠道销售收入占比为83.2%，而主打品牌薇诺娜的销售占比高达99%，最大单品为舒敏保湿特护霜。
我们看下各业务的毛利率：
因为护肤品占营收的主要组成，虽然器械有较高的毛利，但对综合毛利率影响不大，综合毛利率分别为81.3%、81.2%、80.2%和82%，还是比较稳定的。
线上毛利率会高于线下分销的毛利率，线上一般可以达到83%，而线下在75%左右。
虽然公司拥有较高的毛利率，但是高位的期间费用率也吃掉了公司的高毛利。而且由于公司是主营线上业务，销售费用率会比同业其他主打线下的费用率更高。当然，线下的品牌虽然毛利率较低，但销售率并没有那么高。
注：上图为销售费用率比较
随着公司营收的增长，销售费率也是逐年增长，是同业几家公司中占比最高的。
而公司在这期间的期间费用率分别为56%、54%、53%和61%，看得出来，主要是因为销售费率的居高不下，导致期间费用率非常高。
销售费用率的大头主要是人员费用和渠道宣传费，合计占销售费用的比例达到76%-80%之间。
再来比较下研发费用率，由于大家的产品具有一定的同质性，所以在研发费用率方面也比较接近。基本都在2%-2.5%左右，公司略高一点，2019年占比为2.78%。
刚才说到公司的线上业务占据了较高的营收比例，但还是有部分业务来自线下，线下主要有2种，第一是公司自营，第二则是通过分销。线下分销模式具体还可以细分为商业公司、直供客户、区域经销商三种类型。
但是公司自营模式正在逐年缩减，2020年上半年自营规模仅为109万元，占收入比0.12%。把线下的精力放在分销上。
商业模式就是简单的订货发货模式，主要客户有九州通医药、国药、广西柳州医药、云南省医药等公司。
直供客户模式，发货给客户，并直接销售给最终消费者。主要客户有云南健之佳连锁店、老百姓大药房、一心堂药业等公司。
公司的生产是以“自主生产+委托加工+OEM”相结合的，委托生产比例在70%以上，自主生产的以医疗器械为主，彩妆基本都是委外，护肤品约20%是自主生产，属于轻资产的药妆公司。
公司拥有有效专利46项，其中14项为发明专利，14项为实用新型专利，18项为外观设计专利，11项并未申请专利的核心技术，主要是出于不想公开公司核心技术的考虑。研发人员超过100位，核心研发人员包括合伙人，也会向行业专家咨询。
另外，公司还预告了2021年一季度的经营情况，预计为3.8-4.2亿元，较上年同期增长19.3%-31.2%；归属于母公司股东的净利润预计为6,400万元-7,200万元，较上年同期增长18.7%-33.6%。我们可以算下公司的净利率约为15-17%之间。
我算了一下公司的ROE（加权），发现公司的ROE明显高于同业的其他公司。
拆解后发现，公司的高ROE得益于公司较高的净利率和轻资产模式经营，净利率虽比丸美股份略低，但由于是线上经营，公司的总资产周转率达到了2，主打线下的公司，该指标都是小于或等于1的。
公司点评
最后总结一下的话，化妆品品牌的核心就是在于“讲故事”。薇诺娜这么多年，一直努力营造好“植物提取，温和护肤，拯救中国女性敏感肌”的故事，同时采用“红+白”的配色，加强你对她医学护肤理念的认知。
虽然薇诺娜这个“敏感肌”的故事不算特别吸引人，但在“敏感肌”这条故事线上，它不像“成分党”那种故事线的产品，炒作一下产品配方有多厉害就可以的，而是需要消费者建立“敏感肌”药妆品牌认知，随着时间的积淀不断强化这种认知，以及品牌背后研发实力的认可（薇诺娜主要靠的全国医院和皮肤科大牛的背书），这其实也就是薇诺娜最核心的壁垒。
长期来看，化妆品这个赛道里，贝泰妮和华熙生物是两家能把故事讲到极致的公司，也会受到市场的极大关注。
以上便是对贝泰妮的分享，供大家参考。