物管价值回归：房企鏖战万亿新蓝海｜硬核阅读

2020-11-09 15:13:33

物管行业正变得炙手可热。今年以来，从资本到舆论，外界的关注度前所未有。目前融创服务、金科服务上市在即，恒大物业、华润万象生活也已完成递表。一个共识是，物管行业已成为一个万亿级蓝海，这个市场的想象空间正被层层打开。

文｜《中国企业家》记者 李艳艳

编辑｜米娜

头图摄影｜曾靖

机会来了。

当世茂服务的材料摆上苏凯案头时，2020鼠年春节将至。但他没曾想，自己放假前夕“咬咬牙”接手的案子，竟然打开了头部物管公司IPO前与资本之间，从股东投资到战略层面协同合作的“新战场”。

2019年的一半时间里，调研评估成为红杉资本中国基金投资合伙人苏凯的重要工作之一。他要寻找到合适的物管投资标的，这是红杉资本的一个全新战场。这一年，资本层面已对物管市场形成共识：这个行业还有巨大宝藏未被开发。

过去两三年，物管行业正从“脏活、苦活、累活”、“接地气、低科技”的传统认知中脱身，在消费行业变得炙手可热。2020年，从资本到舆论，外界的关注前所未有，突然爆发的疫情，更是让这一行业按下发展整合与自我迭代的加速键。

10月30日，世茂服务上市当天，在接受《中国企业家》专访时，世茂集团副总裁、世茂服务执行董事兼总裁叶明杰表示：目前是物管行业最好的一个发展时期，就像一个非常好的风口，“我们应该抓住这个机会”。

这也印证了苏凯的论断。他对《中国企业家》强调，物管行业是房地产后市场的主力军，表现出了抗周期性和稳定性强的优势，发展潜力巨大。世茂服务是红杉中国及腾讯投资的第一家物业公司。单就市值来看，目前世茂服务排名第三，仅次于碧桂园服务与雅生活。

来源：被访者

万亿市场，巨头正摩肩接踵；资本热潮下，新进者接连不断。

与世茂服务上市同日，合景悠活正式登陆港交所。多家在管面积过亿平方米的大型物管公司，距离资本市场仅差临门一脚：融创服务、金科服务已跨过聆讯关，恒大物业、华润万象生活已完成递表。国内营收最大的物业公司万科物业，同样动作不断。

“万科物业一定会上市，只是时间还没想好。”郁亮说。

一向对物管上市三缄其口的万科董事会主席郁亮，最近终于稍稍松了口。但他也有顾虑：“我最担心的是，资本热潮会使大家迷失了初心。我们在强调策略时，是强调好产品、好服务的问题。我们能不能沉下心来，认认真真把这些工作做得更扎实一些？”

追逐与警惕，进化与交融……热潮涌动的物管市场，包含着各方力量对于未来的强烈进取心。在房地产市场“白银时代”的余温中，一场轰轰烈烈的房企转型大戏早已鸣锣开场。各方剧目眼花缭乱，规模仍是肌底，但主题已趋向精细化管理和效率至上。

物管行业的黄金时代已经来临。科技的融入、资本的热血正为这场转型大戏增添注脚。可以预见的是，物管这个万亿级市场正在层层打开，业务边界的横向拓展节奏正酣。这是房企转型的新阵地，也是资本布局的新战场。没有谁会原地踏步。

物管价值爆发前夜：头部房企布局，资本热捧

10月30日，世茂服务（0873.HK）上市，共募集资金约110亿港元（超额配股权行使后）。《中国企业家》综合第三方机构数据获悉，截至发稿，全国上市物企已达到34家，其中2020年上市数量已至10家，已递交招股书尚未上市交易的物企有10家。

在投资人眼中，环顾整个物管市场，经过近两年的剥离上市热潮，IPO前的好标的已所剩无几。苏凯透露，经过近三个月的调研与谈判，最终在今年5月，红杉中国和腾讯敲定对世茂服务的战略投资，约合17.28亿元人民币。

“这是今年市场上第一个真正在上市前引入战投的案例。”苏凯说，更重要的是，目前物管行业市场正处在价值爆发前夜，嗅觉灵敏的资本自然不会放过。

苏凯。来源：被访者

物业赛道上，腾讯早在2016年就已经开始布局社区场景，2019年又将智慧社区平台“腾讯海纳”升级。腾讯海纳瞄准那些自身没有足够能力搭建智慧社区的物业公司。官网显示，目前腾讯海纳已与滨江物业、保集物业、中洲物业、高新物业等47家物业公司达成合作。

“基于腾讯长期以来的技术积累，结合消费互联网的成功经验，我们将以C2B的独特优势和企业服务能力，与世茂服务携手打造更先进的智慧物业解决方案。”腾讯投资董事总经理夏尧表示。

物管行业已成为一个万亿级“蓝海”。中信研报称，经其测算的行业当前整体营收空间为8421亿元，而3-5年时间之内的规模或可成长至17252亿元。华创证券预计，2030年末该市场规模将高达2万亿~3万亿元。

2014年6月，花样年控股(01777.HK)旗下物管平台彩生活成功上市，成为国内“物业第一股”。此后，物管企业上市节奏逐步加快。2019年至今，国内共有16家物管公司上市，且绝大部分属于房企本身业务剥离而来。

尽管往年的物管行业股一度陷入“冷门”，但回看今年以来的二级市场，整体物业板块已在疫情下逆势跑赢大盘，将近一半的物管公司上市市值在8月达到峰值，包括碧桂园服务、绿城服务、雅生活在内的“老股”亦焕发新生。

值得注意的是，最近一年的物业股估值不断推高，大多位于20至30倍区间，个别甚至高达40倍。这样的市场表现，究竟是物业价值的真实回归，还是其中存在泡沫？

“高估值的实质是投资者对物管行业的认同。”碧桂园服务执行董事兼总裁李长江对《中国企业家》表示，物管企业作为轻资产行业，不缺现金流，同时又作为政府支持帮扶的民生行业，已经得到了全社会的认同。

当代置业总裁张鹏认为，过往资本市场给物管企业的估值偏低，衡量一个好公司的标准是增长率高、现金流好、低风险、高想象空间等，而物管公司完全契合这些条件。“只要体现产品价值的适度溢价，就是最好的价值回归。”张鹏对《中国企业家》称。

苏凯观察到，目前阶段具备高速增长潜力的物管公司，大都由头部房企剥离而来。物管上市潮背后，实为地产集团基于合理比例的价值重新分配。“目前的高估值主要来自于母公司给到的确定性收入的快速增长，但下一步的增长路径，还是要靠企业自身专业能力以及科技应用能力的提升。”

回看当下的物管市场。碧桂园服务一家独大，是目前唯一一家超千亿规模的物企；共10家市值超百亿，分别为碧桂园服务、雅生活服务、世茂服务、保利物业、招商积余、永升生活服务、绿城服务、中海物业、新城悦服务、合景悠活。

从市值方面看，截至2020年10月30日，34家上市物业市值总额4649亿元，从市盈率角度看，物业服务企业市盈率大多超过20倍，普遍高于地产母公司。易居企业集团CEO丁祖昱称，市场短期波动是资金和情绪左右的结果，物业股仍然是接下来成长性比较确定的板块，未来在利润上物业公司也会拥有更多增长。

进化与交融：物管公司的考量

过去一年的调研过程中，苏凯曾接触过多个物管标的，但大部分是“投不进去”。为什么？当时行业头部房企下属的物管公司中，上市前主动引入战投的意愿很低，因为不缺钱。

这也印证了叶明杰的说法。“我们和苏凯团队去年底第一次见面时，确实没想过要找战投。”他跟苏凯反馈说，如果仅是”投钱”，双方成为合作伙伴的机会比较小，但若是有一些未来发展业务上的深度合作，这个机会会很大。

叶明杰。来源：被访者

苏凯意识到，想要说服他，“就要有共同的想法和价值点。”

共同的想法和价值点是什么？

“我们三方在发展方向、目标以及未来战略规划上的理解是相近的。”叶明杰说。“现在的物业属于生活消费服务类行业，业态已经横向拓展。世茂更关注自身未来业务发展的可能性以及资源的整合与协同。某种意义上，互联网思维对我们而言也存在挑战，但我们的前瞻性、进取心和企图心，会促使我们去了解和接纳互联网、科技行业。”

叶明杰不吝于表达世茂服务的行业野心。据其透露，近期，世茂服务与红杉、腾讯合作成立了一家科技类公司，目前该计划正在推进。这也是基于战投之间谈判时所达成的共识——拥抱互联网、大数据和新科技，重塑产业互联网在物管行业的发展逻辑。

降本增效是物管企业拥抱互联网和科技的直接效用，公司内部数字化管理体系与市场化机制的完善，则为经营指标的提升再增助力。多位物管公司高管均表达了这一观点。叶明杰坦言，“内部机制加上新技术的加持，才能反映出我们这几年的收入和利润增长。”

管理机制趋于市场化的背后，那些深度理解消费市场趋向、并做出策略转变的头部物管公司，代表着潮水的涌动方向。

9月底，万科物业品牌定向下沉为住宅物业品牌，万科物业商业空间管理推出独立品牌“万物梁行”，而后又推出以城市服务为定位的新品牌“万物云城”。就此，万物云城与万科物业、万物梁行共同组成“大万科物业”三大空间子品牌体系。

10月31日，万科集团合伙人、万科物业CEO朱保全宣布，万科物业发展股份有限公司正式更名为万物云空间科技服务股份有限公司（简称“万物云”）。朱保全称，物业升维时机已成熟，“从城市到园区、从写字楼到家，皆为空间，空间科技服务范畴比物业服务更大，在空间（Space）里的设施、设备、资产、人及商业活动皆可通过技术（Tech）连接。”

朱保全强调，更名后的万物云与其他物业公司之间将不再是竞争关系，而是一种科技时代的合作关系，即平台思维。万物云将联手价值观一致的合作伙伴，建立睿联盟合作平台。“下一步在住宅物业领域形成的BPaaS服务，将在万物云旗下各空间服务子品牌上全覆盖，并以睿联盟为主要载体对外进行输出。”

朱保全。来源：被访者

围绕社区开展的“平台化”实践在物管行业并非新兴事物。只是早前在探索阶段，那些以撮合型、低额高频为特点的平台模式基本宣告失败。叶明杰认为，现在以及未来，社区的玩法一定是基于私域流量的运营模式，更倾向于高额低频。

“你要自主运营，与客户深度交互，拥有多维细致画像，才能提供符合用户需求的、定制化的产品和个性化服务。同时还要根据画像数据不断迭代、升级产品，才能长久地去做存量运营模式的生意。”叶明杰称。

“原来物管企业属于‘计划经济’，做什么都是房企或母公司指挥和安排，不是一个市场化发展轨迹。今天物管被剥离出来，成为一个市场化的上市公司。当它的人才梯队、生产关系、科技水平得到重塑时，一定可以重塑服务、内容和品质。”苏凯对《中国企业家》称。

在公司平台更名后，朱保全说，万科物业会回归住宅业务的服务，实现物业客户资产价值的保值增值。“我们的定位更像GP（普通合伙人），业主更像LP（有限合伙人），如何让公共区域保持良好秩序，让少数人的利益让利于多数人的利益，才能真正实现物业的本质。”

强者恒强，收并购扩大规模

叶明杰用“顺势而为”来表达世茂服务对上市时机的选择。“虽然原计划是在2021年上市，但我们抓住了现在这个时间点。”世茂服务上市仪式上，世茂集团董事局副主席、总裁，世茂服务董事局主席、执行董事许世坛评价称，上市是世茂服务的一个全新起点。

并购与整合成为物管行业尤其是头部公司扩张规模、寻求发展的强势手段。亿翰智库称，上市物业公司平均会把超50%的募集资金用于行业收并购。世茂服务亦在招股书说，本次IPO所得款净额的约65%将用于通过多种渠道继续扩大业务规模，其中约55%用于收并购。

“物管市场强者恒强，中小型物业公司要么寻求被并购，要么会在市场竞争中被淘汰。”张鹏称。他还透露，未来当代置业旗下的物管公司“第一服务”将会通过收并购方式，继续扩大规模，预计未来三年的管理面积增长率不会低于40%。

“当企业各自的市占率都很低时，行业仍存在整合机会。”李长江称，目前行业整合以及新业务拓展步伐刚刚开始。丁祖昱称，分化背景下的物业公司市场远未达到充分竞争的状态，这意味着行业整合、龙头物业公司市占率还有很大提升空间。

亿翰智库称，当前TOP10企业管理面积的市场份额仅为9%。今年9月，其统计的28家上市物业公司的平均营收为13.8亿元，但行业内超过平均值的企业只有7家。

收并购的质量正被叶明杰列入一揽子考核计划中。据其透露，世茂服务设立了专门的组织和机制，评估收并购公司的经营指标和服务品质。“我们今年收购了五家公司，根据每个月的运营监控，截至11月份（经营指标）增长在40%左右。”

“物业既然做存量市场，一定要有规模，不管是管理面积规模还是用户规模，这是未来去做持续运营、形成护城河和竞争壁垒的基础。”叶明杰称。他强调，会集中发挥规模优势，在公司核心发展区域的管理半径以外，不会轻易进行收并购。

在李长江看来，严格意义上的服务性行业，其利润增长大都来源于规模的增长、服务产品的增加，比如资产管理、社区服务、业主刚性需求等等。“服务的利润模式不可能是爆发性的，更何况物业服务还不是垄断性服务。”

多位受访物管公司高管均表达了对增值服务及其收入预期的看好。在张鹏看来，物管公司收入多元化的初衷是覆盖成本。叶明杰也表示，一直依赖母公司可能会削减企业未来的市场化能力，因此逐步降低对母公司的依赖度也是行业趋势。

不过，多位业内人士介绍，目前二级市场的估值逻辑，主要基于物管公司过去三年以及当前收入构成，后者包括基础物业服务、业主增值服务、非业主增值服务三块。母公司的基础服务收入无法调节，但增值服务的收入具有一定操作空间，可以影响估值。总体来看，“目前二级市场对非业主增值服务的占比要求，仍压缩在一定范围之内。”

自9月以来，物业板块遇冷。一个明显变化是，资本市场对物业公司的估值开始向下调整，市盈率也在持续走低。10月下旬开始，甚至出现物业公司上市即“破发”现象，港股市场30家上市物业公司股价呈现整体下跌态势。

多位受访物管公司高管表示，整个行业估值正呈现两极分化态势，大势将物管行业推向估值风口，但在目前，资本市场已经逐步趋于理性。物业上市的风口趋势不会持续太久，“可能也就两三年就过去了。”

苏凯认为，目前港股市场对物管股的估值逻辑，主要基于收入的确定性和利润增速的兑现程度，这种模式未来可能会根据头部公司业务模式的变化而不断调整。

城市服务：下一个物管风口？

叶明杰正被焦虑感包围。他跟《中国企业家》说，尽管公司最近三年的发展规划已经确定，但更远的未来哪怕是五年之后，他还没有明确计划。“我这个人，不太喜欢模糊的方向或者看不清的东西，所以我的焦虑点可能更多来自于未来。”

机构测算，物管市场的空间以万亿计。摄影：史小兵

一个体量很大甚至难言边界的市场规模，一个板块里相对早期的发展阶段，这样的行业底色大致上已经明朗。不过，对于那些拓宽业务维度、甚至想建立竞争壁垒的企业来说，物管行业的能力门槛正变得越来越高。

叶明杰体察到一个可见的大趋势：近几年来，城市服务市场的规模化增长非常快。

这是什么概念？

“它的增长率比物业行业还要高，达到百分之四十多，催生了很多城市服务机会。现在很多物管公司的基础物业管理，与城市管服业务的很多内容相似，所以龙头物管企业可以横向拓展城市服务。”叶明杰说，这是他最近的关注点之一。

叶明杰的焦虑和关注点，正是当下龙头物管企业业务趋向和自我心态的冰山一角。除去世茂服务，万科物业，碧桂园服务、融创服务、龙湖智慧服务、保利物业、深业物业、华润物业、中航物业、金地物业等物业公司，近些年来都在不同程度地“渗入”城市服务市场。

就在成都高新区、雄安新区等政府与万科物业合资成立万物云城不久前，碧桂园服务公告称，拟以不超24.5亿元收购环境卫生运营服务商满国康洁70%股权，此举意在加码其城市服务产业链布局。

“如果说现在的物业市场是一片红海，城市服务就是另外一片蓝海。”李长江说，从未来增长空间和目前政府支持力度上看，物业公司做城市服务、城市管理类业务更专业。他曾举过一组数字：碧桂园服务上半年的合约收入接近30亿元，而城市服务合约收入超过了15亿，“这是从来没有过的”。

“这个市场，它在十年前可能是零，但是它到未来可能是一个万亿级市场。”朱保全对未来给予了更多愿景，“我们选择做城市服务商，未来会与众多城市环卫、绿化管养等公司成为联合体，共同为城市提供一个美好生活的服务。”

“（万物云）未来的对手不会是物业公司，而是科技公司的下沉，我们应该投入更多在人才建设、服务品质以及补贴新业务的成长上。”朱保全称。

据其介绍，万科云业务版图已逐步扩张到商写及城市领域，旗下有万科物业、万物梁行、朴邻发展、万睿科技、第五空间、万物云城、万物成长七大板块。万科方面相关人士表示，万物梁行是包括今日头条、阿里这些需要下沉到三四线城市的新型科技公司，目前唯一的可选项。该公司能帮助中国很多新型企业深入开拓每一个省、每一个区域的基层。

“很多人提城市服务概念，目前整个行业真正有能力做城市服务的并不多，所以这其中一定会有很高的门槛、很宽的护城河。目前来看，有了规模再做横向拓展，才会具备更高的壁垒。”叶明杰称，城市服务行业的想象空间很大，不仅仅是基础业务、大市政、综合治理等内容，未来还会衍生出城市居民的生活和资产服务，“这个用户的基数是14亿”。

政策层面已经开始行动。今年以来，多地修订物管条例，完善、规范物管制度。不过，资本回报能否如期兑现，仍是物业公司目前面临的核心问题。张鹏认为，在管理效率、服务效率、新科技应用方面，能够始终站在前沿的物管企业，可以在未来的竞争中胜出。

“公建是一块巨大市场，现在这个市场还未被切割，未来一两年会迅速成长起来。”苏凯表示，城市服务在短期内非常值得期待。未来几个月，很多物管公司会跟地方政府开展多种合作形式的城市服务。

在苏凯看来，任何一个行业在起飞前都会有两个标志：一是高端人才的引入；二是资本的进入。最近，红杉团队正在为世茂服务旗下的科技子公司面试高管，其中不少人来自一线知名互联网“大厂”。

“他们为什么愿意来，因为他们也看好这个机会。如果在全国不同的公司和地方，类似事情多在发生，这个行业就会发生改变。资本也会继续加持，推动行业进一步发展，”苏凯言辞笃定，“这就是一个正循环，一个飞跃期的开始。”