这时候买基金，是时候关注GARP策略了

​​从这篇文章起，我们连续介绍几位偏平衡风格的权益基金及基金经理。他们共同的特点如下：

（1）短期业绩很少打榜，但长期收益着实不错；

（2）经历过1-2次熊市的考验，回撤控制相对优秀；

（3）长期夏普比高，在各种行情中表现都处在中上游；

（4）平衡风格，既不集中于成长、也不集中于价值；

我们认为在目前这个点位，对于风险偏好不是那么激进的投资者而言，平衡风格的基金是参与权益市场的良好工具。说白了，既不想错过牛市上涨，又担心高位站岗想找个稳点的。

我们所说的平衡策略，其实有两种。一种是主要投资于平衡风格的股票，即价值属性和成长属性兼备的股票；另一种是成长股和价值股各取一瓢，进行平衡搭配；

今天介绍的光大保德信基金的董伟炜，他主要属于前者，其投资策略主要是GARP策略，并对其进行了增强改造。代表作光大行业轮动表现十分优异，目前规模13亿（20年2季报）。

下面我们就对董伟炜所推崇的GARP策略做一个系统性的科普。

01/什么是GARP策略

GARP（growth at a reasonable price，读音嘎扑），即“在合理价格上的成长股”，是将价值和成长结合的一种选股方法。GARP策略寻找的是，相对其盈利的成长性，价值并不算高估，且拥有可靠的成长潜力的公司。下面这个图表，说明了价值、成长和GARP投资者的偏好区别。

02/价值、成长和GARP的区别

在深入讨论GARP策略之前，我们得先回顾一下什么是传统意义上的价值和成长策略：

价值投资（Value Investing）

代表人物：本杰明·格雷厄姆，沃伦·巴菲特

投资目标：寻找被市场错误定价的低估股票，安全边际是第一要务

关注指标：每股收益（EPS）、账面价值、市盈率（PE）、市净率（PB）、分红率、现金流

收益来源：关注股票的过去和现在，当低估的股票市场定价被纠正时，可以从中赚钱，即便暂时没有纠正也可以赚取分红

其实不同的人对价值投资的理解是不同的，因为什么是“价值”本身就是仁者见仁智者见智的事情，否则股票市场也就不会有交易的存在。

而传统的价值投资，核心是在寻找被“低估”的资产，无论是金子还是烟蒂，只要是被低估了，并且预期未来会被纠正，就可以投资。一些我们常见的筛选方法包括：

（1）市盈率/市净率低于一定的绝对值，例如市盈率<20，市净率<1

（2）市盈率/市净率位于自身历史水平的较低区间，例如最低10%区间

（3）股息率高于长期债券收益率

（4）整体资产负债率较低，流动资产远高于流动负债

（5）经营性现金流稳定

（6）PEG等指标

成长投资（Growth Investing）

代表人物：菲利普·费雪，NAIC投资公司

投资目标：寻找成长速度较快的股票，认为成长性可以消化高估值

关注指标：历史收入利润增长率、预期收入利润增长率、高ROE/ROIC、高效运营成本

收益来源：关注股票的未来，认为公司收入利润的增长能够反映为股价的上升，主要赚取资本利得

随着上世纪90年代科技股的流行，成长策略取得了骄人的回报。成长策略投资者关注的是一个公司未来潜力，较少关注当前的价格。他们敢于购买那些估值看起来颇高的股票，因为他们认为未来公司的成长可以消化当前的估值。

National Association of Investors Corporation (NAIC)是一个非常著名的使用成长投资策略的公司，他们认为成长股要符合以下几个标准：

（1）历史上应表现出成长性

不同市值的公司对应不同的成长性标准

（2）预期未来仍有强劲的成长性

NAIC 认为未来5 年的预期增长率至少在10%-12%之间，能达到15%是最佳。对未来进行预期，是最难的也是最关键的一步。这也是为什么很多未来增长可预测性强，确定性高的公司（消费、医药）往往能获得更高的溢价，因为它们降低了投资者预测的难度。

（3）公司拥有较高的运营管理能力

ROE能够比较好的衡量资产的运营效率，ROE如果能显著超过同行业和过去5年的平均水平，那就太好了。如果考虑杠杆和税前的情况，ROIC也是非常不错的指标。

这些指标证明公司在真真正正的创造价值，而不是在烧钱。过去几年A股有很多所谓高速成长的公司，最后因为不创造真实价值，一直在靠杠杆扩大规模，稍微去杠杆，融资环境一严格，就陷入危机了。

（4）股价在5年内要有翻倍的能力

这是一个假设问题，说白了就是企业的天花板要足够高，5年之内要能看到显著发展。这一点和整个行业的天花板、产业的渗透率、企业的竞争优势有着息息相关的联系，每一个都要具体分析。比如现在成长股基金经理所看好的创新药、5G领域，就是一个各方面兼具的好赛道，当然，价格自然也都不便宜。

GARP

代表人物：彼得·林奇，马克·约克奇

投资目标：找寻具有持续增长潜力但价格合理或低估的股票，不会一味追求成长性而忽视股票价格

关注指标：成长和价值指标均要考虑，常见的如PEG，即用PE/增长率，小于1是较为合理的

收益来源：关注股票的未来，也关注当前的价格水平。在没有考虑成长潜力时，股票也有价值回归的收益（另一个角度这也是安全性）；在成长潜力释放过程中，又可以获得价值增长的收益

说白了，GARP 策略是一种介于成长和价值之间的投资策略，他希望能够充分利用两者的优势，弥补纯价值投资和成长投资的不足。相对成长策略，GARP 策略关注公司股票的价值，希望通过寻找合理的价格尽量降低投资风险，当然他对成长性的追求也可能放宽一些（不一定非要5年翻倍那么高）；相对价值策略，GARP策略更侧重公司的成长性，如果价值一直不回归，也能从成长中赚钱，从而避免陷入价值陷阱。

著名的投资大师彼得·林奇是GARP 策略代表人物之一，1977~1990 的十三年间其管理的麦哲伦基金平均年化收益率高达29%，实现基金投资业绩同业排名第一。另外很多成长股投资大师，也号称自己是GARP策略的拥趸。

03/示例：PEG指标的运用

PEG这个指标最初由英国投资大师史莱特提出，后来被彼得林奇发扬光大从而声名远播 ，它也是GARP策略中最为重要的指标之一。

PEG＝PE/Growth，市盈率与利润增速的比值。PEG＞1代表高估，PEG＜1代表低估。PEG的思想其实是说更高的增速，配得上更高的估值，如果增速跟不上估值，那PEG的值就会很大，即高估，反之则是低估。

我们假设有甲公司，其当前市盈率是20倍，盈利增长率为30%。那么你就可以算出这家公司的PEG为0.66（20/30=0.66），这是一个不错的指标。假设还有一家乙公司，其市盈率是30倍，而盈利增长率是50%，那么他的PEG为0.6（3/5=0.6）。

虽然甲公司的市盈率更低，但是其增长速度远低于乙公司，如果用GARP的视角，乙公司的PEG更低，更值得投资。

甲公司乙公司市盈率2030盈利增长率30%50%PEG0.660.6GARP建议NoYes

04/GARP策略有哪些特点

（1）较高的风险调整后收益

GARP 策略在股票的成长性和估值水平之间进行平衡，一般情况下其收益预期和风险水平也居于二者之间。但是这种GARP策略可以在有效规避价格高估的条件下分享公司高成长潜能释放带来的收益机会，拉长时间看，通常能实现较高的风险调整后收益。

从光大行业轮动的净值曲线上也可以明显感受到这一点，这只基金在牛市中可以显著跑赢市场，但是熊市中，跌幅也能控制在市场水平之上。

光大保德信行业轮动基金累计净值增长率与

业绩比较基准收益率历史走势对比图

数据来源：基金季报&银河证券，数据截至2020/06/30

光大行业轮动同类型基金为：偏股型基金（股票上下限60%-95%）（A类）

（2）分散化投资

GARP 策略选取标的股票涉及不同行业、不同风格、不同市值水平、不同发展周期，所构成的投资组合具有分散化的特点，避免了局部市场剧烈波动对投资收益的侵蚀。

（3）量化方法深度参与

前面我们列举了很多指标，其中既有价值型的指标，又有成长型的指标，通常情况下基金经理会将股票池中的股票进行价值性和成长性的打分，从中选出二者均处于中上水平的个股，然后再进行定性的分析。数量化投资方法大大增强GARP 策略对信息的挖掘深度和使用效率，选股过程也更为客观、理性、透明，从而较好地弥补了仅依赖基本面研究的传统投资方式的局限性。

05/增强版GARP策略

其实GARP策略的投资人，在公募基金市场不在少数，很多都成绩斐然。而董伟炜认为他的GARP策略之所以较为成功，很重要的一点是对传统的GARP做了增强改造。

传统的GARP策略，如果用纯量化的角度去筛选，会遇到一个问题：

如果两个企业的财务指标完全一样，其成长和价值的得分是相同的，但是：

（1）这两个企业有可能一个正处在加速上升期，增速今年20%明年30%后年40%，另一个处在减速下降期，增速今年40%明年30%后年20%。虽然二者的三年复合增速是一样的，但前者显然更加具有吸引力。

（2）这两个企业有可能所处的赛道不同，一个成长空间更大，一个相对小，显然也是前者更具吸引力和想象力。

所以董伟炜在他的GARP策略里迭代了成长曲线概念，即优先选择成长曲线加速形态的个股。这样就不会因为过度看重成长的稳定性，而错过景气度向上，高速增长的企业。

这种改造的本质其实是“定量化”+“定性化”的结合，也很好诠释了投资是一门“科学+艺术”的手艺。

结/束

最后看下董伟炜目前管理或参与共同管理的所有产品，无论是股票、偏股、二级债，无论什么时间开始管理的，全部排在同类前1/2的水平，其中很多排在前10%-20%。

数据来源Wind，数据截至2020/7/21

至少从业绩上，他证明了GARP策略在A股市场的有效性。选择走这条路的基金经理，从性格上也是相对内敛和沉稳的，相信假以时日，会被越来越多的投资者所知晓。

重要提示：

董伟炜先生，2005年毕业于西南财经大学金融学专业，2007年获得上海财经大学证券投资专业硕士学位。2007年7月加入光大保德信基金管理有限公司，先后担任市场部产品经理助理、产品经理、投资部研究员、高级研究员。现任光大国企改革、光大安和、光大行业轮动、光大安泽、光大景气先锋基金经理。

光大行业轮动成立于2012年02月15日，基金业绩比较基准：75%×沪深300指数收益率+25%×中证全债指数收益率。董伟炜自2018年1月31日起任职光大行业轮动基金经理。行业轮动成立以来净值增长表现为282.65%，同期业绩比较基准收益率为66.96%。2012年度至2019年度各年度、2020年上半年度净值增长表现分别为16.50%、-5.82%、36.85%、38.26%、-6.65%、6.70%、-22.91%、74.68%、37.42%；同期业绩比较基准收益率为1.09%、-5.64%、40.69%、7.91%、-7.71%、15.93%、-17.58%、27.99%、2.14%。基金业绩信息源自定期报告，数据截至2020年06月30日。

风险提示：基金投资有风险，投资需谨慎。上述基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现，完整业绩可至光大保德信基金的官网查询，并在投资前阅读基金法律文件。

参考资料：《GARP选股策略：成长与价值并重》，中信证券

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（1）短期业绩很少打榜，但长期收益着实不错；

（2）经历过1-2次熊市的考验，回撤控制相对优秀；

（3）长期夏普比高，在各种行情中表现都处在中上游；

（4）平衡风格，既不集中于成长、也不集中于价值；

我们认为在目前这个点位，对于风险偏好不是那么激进的投资者而言，平衡风格的基金是参与权益市场的良好工具。说白了，既不想错过牛市上涨，又担心高位站岗想找个稳点的。

我们所说的平衡策略，其实有两种。一种是主要投资于平衡风格的股票，即价值属性和成长属性兼备的股票；另一种是成长股和价值股各取一瓢，进行平衡搭配；

今天介绍的光大保德信基金的董伟炜，他主要属于前者，其投资策略主要是GARP策略，并对其进行了增强改造。代表作光大行业轮动表现十分优异，目前规模13亿（20年2季报）。

下面我们就对董伟炜所推崇的GARP策略做一个系统性的科普。

01/什么是GARP策略

GARP（growth at a reasonable price，读音嘎扑），即“在合理价格上的成长股”，是将价值和成长结合的一种选股方法。GARP策略寻找的是，相对其盈利的成长性，价值并不算高估，且拥有可靠的成长潜力的公司。下面这个图表，说明了价值、成长和GARP投资者的偏好区别。

02/价值、成长和GARP的区别

在深入讨论GARP策略之前，我们得先回顾一下什么是传统意义上的价值和成长策略：

价值投资（Value Investing）

代表人物：本杰明·格雷厄姆，沃伦·巴菲特

投资目标：寻找被市场错误定价的低估股票，安全边际是第一要务

关注指标：每股收益（EPS）、账面价值、市盈率（PE）、市净率（PB）、分红率、现金流

收益来源：关注股票的过去和现在，当低估的股票市场定价被纠正时，可以从中赚钱，即便暂时没有纠正也可以赚取分红

其实不同的人对价值投资的理解是不同的，因为什么是“价值”本身就是仁者见仁智者见智的事情，否则股票市场也就不会有交易的存在。

而传统的价值投资，核心是在寻找被“低估”的资产，无论是金子还是烟蒂，只要是被低估了，并且预期未来会被纠正，就可以投资。一些我们常见的筛选方法包括：

（1）市盈率/市净率低于一定的绝对值，例如市盈率<20，市净率<1

（2）市盈率/市净率位于自身历史水平的较低区间，例如最低10%区间

（3）股息率高于长期债券收益率

（4）整体资产负债率较低，流动资产远高于流动负债

（5）经营性现金流稳定

（6）PEG等指标

成长投资（Growth Investing）

代表人物：菲利普·费雪，NAIC投资公司

投资目标：寻找成长速度较快的股票，认为成长性可以消化高估值

关注指标：历史收入利润增长率、预期收入利润增长率、高ROE/ROIC、高效运营成本

收益来源：关注股票的未来，认为公司收入利润的增长能够反映为股价的上升，主要赚取资本利得

随着上世纪90年代科技股的流行，成长策略取得了骄人的回报。成长策略投资者关注的是一个公司未来潜力，较少关注当前的价格。他们敢于购买那些估值看起来颇高的股票，因为他们认为未来公司的成长可以消化当前的估值。

National Association of Investors Corporation (NAIC)是一个非常著名的使用成长投资策略的公司，他们认为成长股要符合以下几个标准：

（1）历史上应表现出成长性

不同市值的公司对应不同的成长性标准

（2）预期未来仍有强劲的成长性

NAIC 认为未来5 年的预期增长率至少在10%-12%之间，能达到15%是最佳。对未来进行预期，是最难的也是最关键的一步。这也是为什么很多未来增长可预测性强，确定性高的公司（消费、医药）往往能获得更高的溢价，因为它们降低了投资者预测的难度。

（3）公司拥有较高的运营管理能力

ROE能够比较好的衡量资产的运营效率，ROE如果能显著超过同行业和过去5年的平均水平，那就太好了。如果考虑杠杆和税前的情况，ROIC也是非常不错的指标。

这些指标证明公司在真真正正的创造价值，而不是在烧钱。过去几年A股有很多所谓高速成长的公司，最后因为不创造真实价值，一直在靠杠杆扩大规模，稍微去杠杆，融资环境一严格，就陷入危机了。

（4）股价在5年内要有翻倍的能力

这是一个假设问题，说白了就是企业的天花板要足够高，5年之内要能看到显著发展。这一点和整个行业的天花板、产业的渗透率、企业的竞争优势有着息息相关的联系，每一个都要具体分析。比如现在成长股基金经理所看好的创新药、5G领域，就是一个各方面兼具的好赛道，当然，价格自然也都不便宜。

GARP

代表人物：彼得·林奇，马克·约克奇

投资目标：找寻具有持续增长潜力但价格合理或低估的股票，不会一味追求成长性而忽视股票价格

关注指标：成长和价值指标均要考虑，常见的如PEG，即用PE/增长率，小于1是较为合理的

收益来源：关注股票的未来，也关注当前的价格水平。在没有考虑成长潜力时，股票也有价值回归的收益（另一个角度这也是安全性）；在成长潜力释放过程中，又可以获得价值增长的收益

说白了，GARP 策略是一种介于成长和价值之间的投资策略，他希望能够充分利用两者的优势，弥补纯价值投资和成长投资的不足。相对成长策略，GARP 策略关注公司股票的价值，希望通过寻找合理的价格尽量降低投资风险，当然他对成长性的追求也可能放宽一些（不一定非要5年翻倍那么高）；相对价值策略，GARP策略更侧重公司的成长性，如果价值一直不回归，也能从成长中赚钱，从而避免陷入价值陷阱。

著名的投资大师彼得·林奇是GARP 策略代表人物之一，1977~1990 的十三年间其管理的麦哲伦基金平均年化收益率高达29%，实现基金投资业绩同业排名第一。另外很多成长股投资大师，也号称自己是GARP策略的拥趸。

03/示例：PEG指标的运用

PEG这个指标最初由英国投资大师史莱特提出，后来被彼得林奇发扬光大从而声名远播 ，它也是GARP策略中最为重要的指标之一。

PEG＝PE/Growth，市盈率与利润增速的比值。PEG＞1代表高估，PEG＜1代表低估。PEG的思想其实是说更高的增速，配得上更高的估值，如果增速跟不上估值，那PEG的值就会很大，即高估，反之则是低估。

我们假设有甲公司，其当前市盈率是20倍，盈利增长率为30%。那么你就可以算出这家公司的PEG为0.66（20/30=0.66），这是一个不错的指标。假设还有一家乙公司，其市盈率是30倍，而盈利增长率是50%，那么他的PEG为0.6（3/5=0.6）。

虽然甲公司的市盈率更低，但是其增长速度远低于乙公司，如果用GARP的视角，乙公司的PEG更低，更值得投资。

甲公司乙公司市盈率2030盈利增长率30%50%PEG0.660.6GARP建议NoYes

04/GARP策略有哪些特点

（1）较高的风险调整后收益

GARP 策略在股票的成长性和估值水平之间进行平衡，一般情况下其收益预期和风险水平也居于二者之间。但是这种GARP策略可以在有效规避价格高估的条件下分享公司高成长潜能释放带来的收益机会，拉长时间看，通常能实现较高的风险调整后收益。

从光大行业轮动的净值曲线上也可以明显感受到这一点，这只基金在牛市中可以显著跑赢市场，但是熊市中，跌幅也能控制在市场水平之上。

光大保德信行业轮动基金累计净值增长率与

业绩比较基准收益率历史走势对比图

数据来源：基金季报&银河证券，数据截至2020/06/30

光大行业轮动同类型基金为：偏股型基金（股票上下限60%-95%）（A类）

（2）分散化投资

GARP 策略选取标的股票涉及不同行业、不同风格、不同市值水平、不同发展周期，所构成的投资组合具有分散化的特点，避免了局部市场剧烈波动对投资收益的侵蚀。

（3）量化方法深度参与

前面我们列举了很多指标，其中既有价值型的指标，又有成长型的指标，通常情况下基金经理会将股票池中的股票进行价值性和成长性的打分，从中选出二者均处于中上水平的个股，然后再进行定性的分析。数量化投资方法大大增强GARP 策略对信息的挖掘深度和使用效率，选股过程也更为客观、理性、透明，从而较好地弥补了仅依赖基本面研究的传统投资方式的局限性。

05/增强版GARP策略

其实GARP策略的投资人，在公募基金市场不在少数，很多都成绩斐然。而董伟炜认为他的GARP策略之所以较为成功，很重要的一点是对传统的GARP做了增强改造。

传统的GARP策略，如果用纯量化的角度去筛选，会遇到一个问题：

如果两个企业的财务指标完全一样，其成长和价值的得分是相同的，但是：

（1）这两个企业有可能一个正处在加速上升期，增速今年20%明年30%后年40%，另一个处在减速下降期，增速今年40%明年30%后年20%。虽然二者的三年复合增速是一样的，但前者显然更加具有吸引力。

（2）这两个企业有可能所处的赛道不同，一个成长空间更大，一个相对小，显然也是前者更具吸引力和想象力。

所以董伟炜在他的GARP策略里迭代了成长曲线概念，即优先选择成长曲线加速形态的个股。这样就不会因为过度看重成长的稳定性，而错过景气度向上，高速增长的企业。

这种改造的本质其实是“定量化”+“定性化”的结合，也很好诠释了投资是一门“科学+艺术”的手艺。

结/束

最后看下董伟炜目前管理或参与共同管理的所有产品，无论是股票、偏股、二级债，无论什么时间开始管理的，全部排在同类前1/2的水平，其中很多排在前10%-20%。

数据来源Wind，数据截至2020/7/21

至少从业绩上，他证明了GARP策略在A股市场的有效性。选择走这条路的基金经理，从性格上也是相对内敛和沉稳的，相信假以时日，会被越来越多的投资者所知晓。

重要提示：

董伟炜先生，2005年毕业于西南财经大学金融学专业，2007年获得上海财经大学证券投资专业硕士学位。2007年7月加入光大保德信基金管理有限公司，先后担任市场部产品经理助理、产品经理、投资部研究员、高级研究员。现任光大国企改革、光大安和、光大行业轮动、光大安泽、光大景气先锋基金经理。

光大行业轮动成立于2012年02月15日，基金业绩比较基准：75%×沪深300指数收益率+25%×中证全债指数收益率。董伟炜自2018年1月31日起任职光大行业轮动基金经理。行业轮动成立以来净值增长表现为282.65%，同期业绩比较基准收益率为66.96%。2012年度至2019年度各年度、2020年上半年度净值增长表现分别为16.50%、-5.82%、36.85%、38.26%、-6.65%、6.70%、-22.91%、74.68%、37.42%；同期业绩比较基准收益率为1.09%、-5.64%、40.69%、7.91%、-7.71%、15.93%、-17.58%、27.99%、2.14%。基金业绩信息源自定期报告，数据截至2020年06月30日。

风险提示：基金投资有风险，投资需谨慎。上述基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现，完整业绩可至光大保德信基金的官网查询，并在投资前阅读基金法律文件。

参考资料：《GARP选股策略：成长与价值并重》，中信证券

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