开源证券赵伟：出口结构的切换 未来重点关注复产逻辑
报告要点
12月出口小幅回落；消费品出口普遍下滑，中间品及资本品出口加速增长
12月出口小幅回落；出口结构大幅分化，消费品出口普遍下滑，中间品及资本品出口加速增长。12月出口同比增长18.1%，不及上月21.1%、好于预期15%。主要出口商品中，除了防疫物资相关商品出口继续回落外，前期表现强势的玩具、家具、服装等消费品出口全面下滑。不同于消费品，以集成电路、钢材为首的资本品或中间品出口加速增长；其中，集成电路出口增长39.4%，创近2年新高。
国别视角来看，12月仅对东盟出口有所改善，对美国、欧盟及其他新兴经济体出口普遍回落。12月，中国对美国、欧盟出口增速分别由46.1%、8.6%回落至34.5%、4.3%，未能延续此前连续4个月的改善态势。对新兴市场出口方面，中国对东盟出口增速由10%抬升至18.4%，但对非洲、拉美出口增速分别由20.3%、29.3%降至4.4%、4.6%。其中，中国对金砖四国出口增速由19.3%大降至2.4%。
出口结构分化背后，是美欧圣诞需求消退及复产推进；未来重点关注复产逻辑
12月出口结构分化背后，与美欧圣诞需求消退及有序复产下、生产加速修复有关。一方面，从美国零售销售最新表现来看，随着大部分家庭完成圣诞购物需求，家具、家电、服装、玩具等前期热卖商品的销售纷纷下滑。同时，虽然疫情反弹，但凭借着应对疫情的能力持续提升，美、欧复产有序推进。10月以来的经济数据显示，美、欧工业生产加速改善，对中国中间品及资本品进口较前期明显增加。
未来一段时间，出口链的支撑将由“替代效应”驱动，过渡至“需求效应”支持；重点关注服务于美欧生产修复的出口贸易行为。美国等主要经济体的库存回补，以及疫苗的大规模推广，将推动全球经济加快修复。伴随疫情压制缓解、其他经济体生产逐渐恢复，中国出口的支撑或过渡至“需求效应”。考虑到美欧等生产端修复的弹性较大，未来重点关注中国服务于美欧生产活动的出口贸易行为等。
多数大宗原料进口增速持续回落，或反映国内生产端的修复节奏正在边际放缓
12月进口增速抬升，主要大宗原料进口持续放缓，农产品、汽车底盘等进口改善。12月进口同比增长6.5%，好于前值4.5%及预期5.7%。主要进口商品中，铁矿砂进口增速继续下滑，原油进口萎缩加剧。同时，农产品进口增速小幅反弹，汽车及汽车底盘进口由-6.4%大增至56.3%。考虑到铁矿砂等大宗品进口主要反映国内生产需求，进口增速的持续回落或反映国内生产修复的节奏正边际放缓。
重申观点：未来一段时间，美国等主要经济体库存回补，以及疫苗的大规模推广，有望带动全球经济加快修复。伴随疫情“错位”影响的消退，中国出口链的核心支撑，将由订单“替代效应”的驱动过渡至“需求效应”的支持。考虑到美欧等生产端修复的弹性较大，重点关注服务于美欧生产活动出口贸易行为等。
风险提示：疫苗效果不及预期。
报告正文
出口表现：消费品出口回落，资本品及中间品出口加速改善
12月出口增速小幅回落；主要商品的出口表现大幅分化，家具、灯具等消费品出口下滑，钢材、集成电路等资本品或中间品出口加速改善。12月出口同比增长18.1%，不及上月21.1%、好于预期15%。主要出口商品中，除了医疗仪器、纺织纱线等防疫物资相关商品出口继续回落外，前期表现强势的玩具、家具、灯具、服装等消费品出口全面下滑。与消费品表现相反，以集成电路、液晶显示板、钢材为首的资本品或中间品出口加速改善。数据显示，12月集成电路、液晶显示板出口同比分别增长39.4%、27.8%，均刷新2019年以来高位；钢材同比增长19.7%，远超前值2.1%。
国别视角来看，对美国、欧盟出口下滑，是中国12月出口回落的主因。12月，中国对美国、欧盟出口增速分别由46.1%、8.6%回落至34.5%、4.3%，未能延续此前连续4个月的改善态势。对新兴市场出口方面，中国对东盟出口增速由10%抬升至18.4%，但对非洲、拉美出口增速分别由20.3%、29.3%降至4.4%、4.6%。其中，中国对金砖四国出口增速由19.3%大幅下滑至2.4%。
出口结构分化背后：美欧圣诞需求消退、生产加速修复
中国12月消费品出口回落、中间品及资本品出口抬升，或与美欧圣诞需求消退及生产加速修复等有关。中国消费品出口回落，或与美、欧圣诞需求消退有关。从美国零售销售最新表现来看，随着大部分家庭完成圣诞购物需求，家具、电子及家用电器、服装及服装配饰等前期“热卖”商品的销售均有所回落。与之对应的是，美、欧有序复产，带动了中国资本品或中间品出口的加速改善。虽然疫情再度反弹，但凭借着应对疫情的能力持续提升，美、欧复工复产有序推进，工业生产加速修复。
未来一段时间，重点关注服务于美欧生产修复的出口活动
未来一段时间，出口链的支撑将由“替代效应”驱动，过渡至“需求效应”支持；服务于美欧生产活动的出口贸易行为等，值得重点关注。美国等主要经济体库存周期的重启，以及疫苗的大规模推广，将带动全球经济加快修复。需求扩张下，随着疫情压制逐渐消退、美欧以及其他生产型经济体生产加快修复，中国出口的支撑或将由前期的“替代效应”过渡至“需求效应”。考虑到美欧等生产端的修复弹性较大，以及生产需求对应的中国部分中上游行业出口的“替代效应”已基本消失，未来重点关注中国这些服务于美欧生产活动的行业出口表现。
风险提示：疫苗效果不及预期。
（文章来源：赵伟宏观探索）
(责任编辑：DF398)