201222 选择能改变世界的公司（龙谈价值）
今天来和大家聊一个话题，从我开始写公众号以来，一直有读者问的一个问题，就是“有没有看好的心血管、糖尿病等慢性病用药的公司？”，问这个问题的读者，我知道有一部分是看到了某位知名投资人的观点，其曾经讲到投资以上这些患者基数大、长期用药、有用药粘性的领域。
另外一位知名投资人在前两天的交流中谈到一句比较经典的话，其谈到“过去投资了两类公司，一类是改变世界的，另一类是世界改变不了的。”
01
为什么高血压、糖尿病等慢性病不再是好赛道？
什么样的赛道是好赛道？我的理解是：
——进入壁垒高（创新药、尤其是FIC新药的研发）；
——有巨大未满足临床需求；
——患者群体庞大。
以抗糖尿病用药为例，国内的糖尿病患者基数庞大，各方统计数据虽有差异，整体来看国内存量患者也应该过亿，完全满足第三条的患者群体庞大的条件。
上图中，左图是全球抗糖尿病用药市场结构，右图是国内抗糖尿病用药市场结构，除了胰岛素的使用比较接近以外，另外三大类药物DPP-4抑制剂、GLP-1激动剂和SGLT-2抑制剂的使用比例差距比较大，国内有一个比较特殊的品种阿卡波糖（α-糖苷酶抑制剂）用量非常大，也成就了华东医药过去很多年的稳健成长。
GLP-1激动剂：全球已经获批8个产品，国内已经获批7个产品，国产的GLP-1激动剂有上海仁会生物的贝那鲁肽和江苏豪森的聚乙二醇洛塞那肽，且有多家厂商在研利拉鲁肽生物类似药，待到利拉鲁肽生物类似药有多家厂商获批上市后就是集采的起点。
DPP-4抑制剂：国内已经有西格列汀、沙格列汀、维格列汀、利格列汀、阿格列汀五款DPP-4抑制剂获批上市，维格列汀已经纳入第三批集采，恒瑞医药的瑞格列汀预计明年获批上市。
SGLT-2抑制剂：国内已经有达格列净、卡格列净、恩格列净和艾格列净四款进口产品获批上市，恒瑞医药的恒格列净预计明年可以获批上市。目前已经有豪森和科伦的恩格列净仿制药获批上市，还有20家厂商申报卡格列净仿制药，豪森和正大天晴的仿制药已经获批，15家企业申报达格列净仿制药。
唯一剩下的胰岛素领域，市场空间够大且渗透率还有提升空间，目前也进入群雄逐鹿的时代，龙头甘李药业、通化东宝和联邦制药三家，后面还有乐普医疗、复星医药、东阳光药、海正药业等穷追不舍。
高血压、高血脂领域用药大家如果去梳理一下，都是类似的情况，这些领域的用药大多已经非常成熟，同靶点药物有比较多的重复开发，最关键的是部分上市相对较早的产品已经有仿制药获批上市，接下来面临的就是批量集采的风险，看不到明显的行业准入壁垒。
那如果不做以上靶点的药物，去开发BIC/FIC新药行不行？可以，但是难度太大，抗糖尿病、高血压和高血脂领域目前成熟的药物很多都是十几二十年前海外制药巨头开发的药物，该领域用药成熟且用药价格已经降到比较低的水平，做这些领域的创新药很难做出来临床增益，如果不能做出来临床增益就意味着没有溢价，没有溢价又如何与集采中动辄几毛几分钱的报价去竞争呢？
在前几天的文章里我有写到，制药企业能走的长远的前提一定是能让患者真实受益，做低价的仿制药提高药品可及性和渗透率是一种思路，做价格更低的me too新药提高药物可及性是一种思路，做First in class创新药做出临床增益也是一种思路，但是做me too新药还定高价一定是不可持续的，这也是为什么我们说创新药的未来一定不会是me too新药主导。
这类慢性病用药难道完全没有机会？倒也不是，也有机会，类似诺华最新获批的靶向PCSK9的小核酸药物Inclisiran只需要每年注射两次就可以达到很好的治疗高血脂症的效果，就是非常大的突破，或者去开发能做出突破性疗法的新靶点、新剂型都是可以的，最怕的就是做了一堆慢性病用药的仿制药，做一个被集采一个，或者做了一大堆的me too药物，上市以后只能作为医生原本开的低价同类产品的替代品。
所以简单总结一下，我们现在看到的心血管和糖尿病等慢性病，现有的药物已经足以解决绝大多数的临床需求，而现有药物不论是me too新药还是仿制药的研发难度相对都不算大，在仿制药集采的“去品牌化”之下，传统慢性病用药龙头厂商的产品不再具有足够的用药粘性。
以前很多人认为慢性病用药是“世界改变不了的”那一类公司，现在来看并非如此，传统慢性病用药在医改深化浪潮下没有任何的抵抗力，而创新药的逻辑本身应该是“改变世界的”。
02
什么可以改变世界？
医药行业的魅力在于，你永远都有可以挖掘的潜力，人类对延长寿命和提高生活质量的需求永远在提升，因此永远都有新的领域可以挖掘，从抗生素到心血管药物再到如今的抗肿瘤药，我们一直在战胜疾病和延长寿命的路上前进。
站在当前来看国内抗肿瘤药物的研发，一方面是仍然有着庞大的未满足临床需求，肿瘤慢病化的趋势可以说才刚刚起步，肿瘤患者的发病率仍在缓慢提升中，而死亡率的持续降低和生存期的持续延长使得慢病化成为可能。
另一方面则是国内有非常严重的对于同靶点药物重复研发的问题，正如PD-1单抗国内有四五十个在研的产品，占了在研生物新药的一半，这种大量重复研发使得药物的价格可以快速降低，快速提升药物可及性，但是也使得药品市场空间被压缩。
即便如此，我们认为抗肿瘤领域也依然有着非常多的机会：
①很多抗肿瘤药的靶点发现时间还并不长，国内的厂商还有机会快速跟进做出me too/me better新药与之竞争，比如恒瑞医药的parp抑制剂氟唑帕利在近期获批上市，目前国内有阿斯利康的奥拉帕利、再鼎医药license in的尼拉帕利和恒瑞医药的氟唑帕利，三者分别是跨国制药巨头、国内biotech公司和国内传统制药龙头，三者明后年的竞争情况还是蛮有意思的。
②与过去的慢性病创新药为进口厂商主导不同，抗肿瘤领域国产创新药在稍显落后的情况下，可以通过价格优势挤占进口厂商的市场，最有代表性的就是PD-1单抗，由于海外的临床试验成本是国内的至少5-6倍，国产新药在研发成本上相比进口同靶点药物可以明显低得多，这也使得国内的价格体系远低于欧美的水平。
记得在2年前信达和君实还未在港股上市的时候，市场普遍预计未来国内的PD-1市场会是进口的K药和O药占主要市场，国产的PD-1单抗占少部分市场，2019年这种预期被快速的调整为国产占大半、进口占少部分，而今年大家再去看看行业内的人对PD-1单抗未来竞争格局的预期，基本就是国产主导、进口厂商空间非常有限了。
③大量新的技术层出不穷，在单抗和小分子药物领域无法做出差异化的产品，可以通过寻找过去难以成药的靶点想办法解决问题来成药，或者是通过新的技术平台比如双抗和多抗、ADC药物、小核酸药物、细胞治疗、基因治疗等实现差异化竞争，比如同一个靶点的ADC药物的疗效可以做出数量级的差异，这就与同靶点的小分子药物/单抗疗效类似的情况产生了质的不同，这可能也是为什么国产ADC药物的龙头荣昌生物被给予400亿港元的估值。
以上几点其实就是具体的聊了聊前几天给大家讲到的一点问题：
03
特色专科药的机会
制药行业的投资，除了创新药以外，还有一些比较有意思的细分赛道，比如一些有准入壁垒或者生产工艺壁垒的赛道如麻醉用药、核素药物、呼吸科吸入制剂等，再比如一些渠道和品牌比较重要的消费医疗类的产品。
对于前一类的赛道，投资的核心逻辑就是有一定的准入壁垒、竞争格局好并且下游需求持续增长，那么赛道内的龙头公司就可以获得确定性比较高的持续稳健增长。
以麻醉用药为例，对于管制麻醉产品，国内对于原料药生产厂家限制1-2家，对于单方制剂厂家限制1-3家，竞争格局非常好，并且管制类的麻醉药物定价普遍也是发改委指导定价，本身价格不高。
竞争格局好+定价相对合理（降价压力小，甚至个别品种还有涨价预期）意味着很难被拉出来集采杀价，因此即使作为一家仿制药厂商，在今年再度表态“归核化”以后，人福医药的股价快速创下历史新高，并且被社保基金、养老基金、外资、高毅资产、睿远基金等顶尖机构看中。
另外一个曾经谈到的赛道呼吸科吸入制剂，本身的研发难度并不大，也没有政策准入管制的壁垒，其主要壁垒在于生产工艺和临床试验（疗效的验证难度比较大），因此全球和国内的呼吸科吸入制剂的竞争格局相对来说都是非常好的。
还有核素药物，由于核药具有放射性，根据《放射性药品管理办法》，核药产业链由国家药监局、能源部、国防科技工业主管部门、环境保护主管部门等多部门共同监管，另外核药房的资本开支较大，以上因素使得核药行业的行业集中度比较高，行业龙头中国同辐和收购为主的东诚药业占了70-%的市占率。
今天就谈这些，医药行业最大的投资机会来自能改变世界的公司，往者不可谏，来者犹可追。