房地产SaaS绝对龙头明源云
美股中SaaS企业牛股辈出，而中国的SaaS投资还在起步阶段，继之前讨论了一家垂直行业型SaaS中国有赞以后（关于中国有赞可以看这篇：让高瓴出钱又出人的零售SaaS王者），现在我们再来讨论一下另一个垂直行业型SaaS明源云。
文章大纲
1. 公司简介
2. 商业模式
3. 财务分析
4. 未来增长的逻辑
5. 估值
公司简介
明源云专注于为中国房地产开发商及房地产产业链其他产业参与者提供企业级ERP解决方案及SaaS产品。明源云是中国房地产开发商的第一大软件解决方案供应商，按2019年的收入计占有18.5%的市场份额。在此市场中，按收入计，明源云为ERP解决方案及SaaS产品的最大提供商，分别拥有16.6%和23.3%的领先市场份额。
于2019年，已直接及间接服务约4,000名付费终端集团客户，包括近3,000名房地产开发商。于2019年直接及间接服务99名百强地产开发商付费终端集团客户，于同年合共占我们总收入的42%。超过70家百强地产开发商曾使用软件解决方案超过五年。
所以，明源云是房地产领域的ERP解决方案和SaaS产品的绝对龙头。百强房企里有99家都用明源云的服务，对细分领域里的头部客户达到了近乎绝对垄断的地步。
从历史发展来看，明源云在2006年第一次推出了一整套ERP解决方案。之后在2014年明源云开始与很多ERP企业一样进行云化转型，不一样的是明源云没有对ERP云化，而是先在2014年推出了云采购和云客这样的轻量SaaS，直到2019年明源云才推出云端ERP。
商业模式
那么明源云到底卖什么呢？
卖两样东西，一个是ERP，一个是SaaS。
首先是ERP解决方案。ERP使房地产开发商可以有效地整合及管理企业资源，并优化核心业务功能，包括销售及营销、采购、成本管理、项目管理、预算以及房地产资产管理。除软件许可外，明源云提供实施服务、产品支持服务以及增值服务，以有效整合明源云的ERP解决方案到客户的自有业务流程、数据库及系统，从而增强性能和定制能力。
所以，可以看到明源云的ERP解决方案是一种具有深度定制能力的产品服务，并且是嵌入到客户的业务流程和数据库以及系统之中，这就会产生护城河之转换成本。也正是因为明源云在ERP业务上的成熟以及对头部房企的垄断，导致了他后面提供SaaS新服务能这么顺利。
明源云的SaaS产品为云软件应用程序，包含各种数字工具和功能，用户可透过个人计算机及移动设备在门户网站、移动应用程序及微信小程序使用该等工具和功能，帮助房地产开发商及其他房地产产业参与者优化其采购、建造、营销及销售、房地产资产管理及其他房地产相关运营的方式。
明源云的SaaS产品包括云客、云链、云采购及云空间，可满足房地产开发商、供应商、资产管理公司、房地产运营商以及房地产产业链上的其他产业参与者的各种需求。
从营收占比来看，SaaS产品的营收有71%来自于“云客”，所以这篇本文对明源云SaaS产品分析的重点就是“云客”。
官方对云客的介绍
云客是中国排名第一的面向房地产开发商的新房销售及营销和售楼处案场管理工具。其为房地产开发商提供创新的数字营销及案场管理工具，以产生销售线索、辨识潜在物业买家、促进合同签立及按金付款，并管理售楼处的整体营运。凭着云客，房地产开发商能够加强客户获取及客户关系管理能力、加强与第三方房地产销售代理及经纪之间的有效互动，并优化售楼处的运营，从而使房地产开发商能提升销售业绩、标准化及精简化整个销售流程，并加强客户的售后服务。
所以，简单来说，云客的作用就是帮助房地产开发商更容易地卖房子。你没错，这就是一个向房地产商卖铲子的业务。
另外三个SaaS产品云链、云采购及云空间都是以提升运营效率和降低运营成本为主。
那么怎么卖呢？
对于ERP和SaaS是有完全不同的收费方式。
首先，对于ERP产品而言，营收主要来自于ERP软件许可费，这部分费用是根据ERP解决方案的具体类型和使用者数量收取一次性的许可费。同时在实施部署的时候再收取实施服务费。那么如果仅仅只有这2种一次性的费用，那明源云做完百强房企基本就要倒闭了，所以明源云还会提供增值服务和产品支持服务，并收取服务费。
服务部分的比重逐年增长，尤其是增值服务的比重达到了营收的40%。增值服务占比从2017年的29.5%，增加到了2020年的40.4%，相反的是软件许可部分的营收占比从2017年的39.4%减少到了2020年的24.7%。ERP的业务也逐渐地从卖软件转变为卖服务。
而对于SaaS产品而言，明源云的四个SaaS产品的收费方式都是在合同期内收取订阅费，这个就很好理解了，跟所有SaaS一样，先付钱后使用，每年付费。
你说为什么要转型SaaS？很简单， 就是因为明源云ERP的营收增速开始逐年放缓，并且ERP的授权许可费和实施服务费是一次性的费用，收过一次以后就没有第二次了，当明源云把百强房企悉数拿下以后，ERP的解决方案还能去卖给谁呢？
所以明源云有两条路可以选择，一条路是把ERP云化，就像用友网络所做的，往往这么做的企业在发展过程中不得不经历一段时间的转型阵痛期。比如美国SaaS巨头Adobe就经历了营收、净利润以及经营现金流负增长的转型期。
另一条路就是现在这样增加更多轻量级的SaaS，因为新的SaaS业务在初期必然是亏钱的，所以ERP业务可以提供稳定的现金流支持，在保持ERP营收稳定增长的前提下，再朝着SaaS转型。而且，轻量级的SaaS成本更低，客户的试错成本更小。
财务分析
总营收每年保持35%+的增长速度，随着规模的提高，整体营收的增速可能在未来会有所减缓。
营收的来源是两部分，第一部分是ERP解决方案，该部分营收的占比和增长率都在下降。
第二部分是SaaS产品，营收保持高速增长，同时SaaS产品的营收占比提高，在2020年中已经达到了49%，SaaS化的趋势非常健康。SaaS产品的营收是明源云高估值的来源，未来发展的潜力主要看这一部分的收入占比能否继续提高。
进一步细看SaaS营收的组成，营收大头云客部分的收入的营收占比在持续扩大，比重已达70%，其次是云链部分的营收，该部分营收的增速是最快的，2020年上半年达到了86%。所以，为什么云客可以做成营收最大的部分，后期出现的云链营收排第二，而最早起步的云采购的营收占比却依然很低呢？我们进一步分析一下原因。
我用四象限模型解释一下明源云的SaaS产品。
根据标准化程度和客户价值，所有的软件产品都可以被放进这四个象限。标准化程度高意味着扩张的成本低，客户价值高意味着客户的付费意愿强。
SaaS产品是属于标准化程度较高的产品，传统大型软件以及需要实施服务的软件都属于标准化程度较低的，比如明源云的ERP解决方案就属于重实施服务的类型。
在SaaS中，根据客户价值高低还可以进一步分类。给客户带来收入的是高价值的创收型SaaS，比如开头提到的中国有赞和Salesforce，工具类的SaaS是能给客户大幅度提升效率的，比如adobe的PDF等产品。所以工具类的价值感略逊色于创收型但是标准化程度最高。而管理协同类的SaaS价值感就更低了，比如HRM的相关软件。
分好类以后，你就会发现，SaaS中的最佳投资标的就是创收型SaaS和工具类SaaS。
那么，云客的功能是帮助房地产开发商增强获客能力，提高客户转化、变现访客流量及加快物业销售。所以很明显，云客是一款CRM软件，属于创收型SaaS。
云链的功能是帮助房地产开发商简化整个物业建造及交付流程并提升管理效率，所以这属于可以大幅提升效率，是管理协同类SaaS的一种。
而云采购的客户价值最低，因此尽管它与云客同时推出，但是营收占比却一直很小。
因此，未来明源云增长的主要矛盾是云客产品的营收占比和增速，以及云客的客户数量增速、留存率、单项目费用等指标。云链的相关指标就变成了次要矛盾，起到锦上添花的作用。而ERP部分是更为次要的矛盾，它的增速能稳定下降即可。
中国有赞曾经发布过自己的一个续签率的数据，头部商家占比是20%，他们的续签率高达90%，而小微商家的续签率却只有20%。所以，从有赞的这个数据也可以看出头部商家的留存率是远远高于小微商家的。
那么房地产企业里的头部商家是谁呢，不正是百强房企吗？而数据表明几乎所有的百强房企都是明源云SaaS产品的客户，基本上达到了完全垄断的地步。2019年明源云集团客户数是4000，而百强房企客户数为99，占比是2.5%，但是2.5%的客户在2019年贡献了42%的营收。所以，我们可以看到明源云的关键客户就是头部和腰部的房企。
SaaS产品客户中，云客和云链的整体留存率（复购率）是76%左右，但是百强房企在过去几年的留存率均为100%以上。
SaaS产品的亏损率逐年缩窄，有望在2020年实现盈利。2020年中报的数据表明，明源云SaaS部分的是亏损率已经从去年同期是13.5%减少到了3.66%。这是营收的不断增长带来的规模效应，导致亏损不断缩窄，明源云的SaaS产品马上就会达到盈亏平衡点，之后的利润增速将会超过营收增速。
未来增长的逻辑
业绩公式
云客次年营收 = （售楼处数量 * 留存率 + 新增售楼处）* 单个售楼处项目费
头部房地产企业的留存率非常高，百强房企的留存率过去三年是100%以上的，而且头部的房企基本上都被明源云拿下了。所以，未来明源云的增长方式1就是增加更多腰部和底部客户，但是房地产市场的头部集中趋势愈加明显，中小型地产公司未来的日子不好过，所以中小型客户的留存率很难保持较高水平，不是因为明源云的产品不行，而是因为中小地产每年都有不少倒闭或者被吞并。这个也是有赞留存率不不高的原因之一，小商家倒闭的太快。
方式2是涨价。由于云客产品的客户价值很高，同时头部房企的付费能力很强，所以逐年提高单个售楼处项目费似乎是可行的，那么提高项目费的方式之一就是涨价，当然这是要保持留存率的前提下进行的。
方式3是开发更多功能，因为单个售楼处项目的费用是根据模块是种类和数量来进行收费的，所以功能越丰富，明源云能够收取的单个售楼处项目费用也就越多。比如云客起家的服务是移动销售，之后又加入了人脸风控识别这种高端的功能，最近就有条戴头盔看楼盘的新闻，正是因为明源云人脸识别的功能太过强大。
估值
明源云的业务有ERP和SaaS两个部分组成，所以计算估值的时候采取分类加总估值法。即SAAS部分和ERP部分分开计算估值得出个市值，然后加总在一起。
我们可以对比看看营收结构类似的通用管理型SaaS金蝶国际，以及另一个垂直行业龙头中国有赞。对估值高低的判断标准每个人不一样，你觉得明源云现在是贵还是便宜呢？欢迎留言讨论一下。