逆向——价值投资的皇冠！
基本面投资的朋友们都知道巴菲特是绕不过的投资大师，但巴菲特作为一位得道高僧，更多的是向市场传递他的理念。我们这些凡夫俗子在学习大师的理念时，有一个吸收效率的问题——很多时候背了不少巴菲特的语录，却依然投不到好股票。
好在，还有另一位投资大师——霍华德.马克思。他擅长结合操作经验把价值投资的实践方法解释得非常务实。
巴菲特很少推荐投资书籍，但他曾大力推荐霍华德·马克斯的书《投资最重要的事》，而且他说自己读了两遍这本书。巴大师话都说到这份上了，我们也必须得看看霍大师的投资思路了。
我们将重点介绍两大部分，第一部分是如何进攻获取收益，第二部分是如何规避风险保护果实。
今天我们学习第一部分——霍大师的“第二层思维”和逆向投资。
1.
第二层思维
霍华德在书中开门见山：“人人都能取得平均投资表现——只需投资一个每样都买一点儿的指数基金即可，这会带给你所谓的“市场收益”——仅与市场表现相当。但是成功的投资者想要的更多，他们希望战胜市场。”
这话说的霸气，让投资者春心涌动。还记得巴菲特的态度吗？巴老一直推荐投资者购买指数基金，而霍华德则暗暗的隐藏着对平均收益的不屑一顾，这可真是太合我们的胃口了。
谁来股市不是抱着一个暴富的梦想呢？虽然随着时光流逝，日日挨打，暴富的梦想不敢再有，但是超额收益总还是有点指望的吧？
什么叫超额收益，一般人认为跑赢基准指数就算。但霍华德不这么认为。
如果基准指数腰斩，而投资者亏损40%，这种胜利未免太过于惨淡。他的定义是“比市场及其他投资者做得更好”。
作为一项脑力活动，要想比其他投资者做的更好，就必须有超越其他投资者的思维能力。这“超越其他投资者的思维”就是第二层思维。
我们看看霍大师如何论述：
第一层次思维说：“这是一家好公司，让我们买进股票吧。”
第二层次思维说：“这是一家好公司，但是人人都认为它是一家好公司，因此它不是一家好公司。股票的估价和定价都过高，让我们卖出股票吧。”
第一层次思维说：“公司会出现增长低迷、通货膨胀加重的前景。让我们抛掉股票吧。”
第二层次思维说：“公司前景糟糕透顶，但是所有人都在恐慌中抛售股票。买进。”
第一层次思维单纯而肤浅，它所需的只是一种对于未来的看法，譬如“公司的前景是光明的，这表示股票会上涨”。
第二层次思维深邃、复杂而迂回。第二层次思维者要考虑许多东西：
未来可能出现的结果会在什么范围之内？
我认为会出现什么样的结果？
我正确的概率有多大？
人们的共识是什么？我的预期与人们的共识有多大差异？
资产的当前价格与大众所认为的未来价格以及我所认为的未来价格相符的程度如何？
阿策试着概括一下大师的思路。
所谓第一层思维，只线性的考虑公司的发展前景，由于人们的智力差异不大、信息获取程度差异不大，思考会与他人趋于一致并最终构成市场平均结果。
第二层思维，在基于第一层思维分析的基础上，将估值纳入考虑，并更侧重于估值是否反映（专业术语：price in）预期以及预期扭转的可能性，是在基本面的基础上对赔率、胜率、频率的通盘考量。
其实，巴菲特说的别人恐慌时我贪婪，别人贪婪时我恐慌，芒格也曾说过“invert, always invert”。这种思维方式已经是大师们的底层思维逻辑。
2.
逆向投资
“第二层思维”最典型的操作模式就是逆向投资。
某种程度上来说，趋势、群体共识是阻碍成功的因素，雷同的投资组合是我们要避开的。由于市场的钟摆式摆动或市场的周期性，所以取得最终胜利的关键在于逆向投资。
市场的高点产生于狂热的买家占据上风、价格被推到难以超越的高度的时候。市场的低点出现于恐慌的卖家占据上风、急于以过后看来严重偏低的价格抛售资产的时候。
“低买高卖”，是股市的永恒真理，但现实更多的是“追涨杀跌”。霍华德认为，“千载难逢”的市场极端情况似乎每隔10年左右便会出现一次。但这还不够频繁，投资者很难以利用市场极端获利为业。不过尝试这样去做应该是所有投资方法的重要组成部分。
在逆向投资时，我们也要注意，逆向的根基仍然是企业的价值，逆向的超额收益来源于情绪的波动。
因此，对于企业价值的评估仍然是第一位的。关于如何分析企业，我们的团队一直在努力和大家探讨我们的分析思路。而当情绪急剧波动，价格显著偏离内在价值时，我们必须有足够的意愿和能力去挑战大多数。
能力，就是比一般人更杰出的价值评估能力。意愿，就是愿意抵制“市场永远不会犯错”的舆论环境。
我们永远不知道市场的钟摆能摆多远，也不知道它在发生逆转的时候会向反方向摆多远。由于市场经常长时间停留在某一极端位置，导致投资者们倾向于认为“这次不一样”，“走势反映一切”，“市场不会错”。
但我们可以肯定的是，一旦市场达到极端，它最终会摆回（或超过）中点。认为市场会沿着同一方向永远摆动或者到达端点时便会停留在那里的投资者必定会失望。这已经在漫长的历史长河中得到了一次又一次的证明。
由于影响市场的各种因素的易变性，没有任何工具——包括逆向投资——是完全靠得住的。所以，我们要了解逆向投资可能面临的困难和问题。
1）逆向投资并不是一种让你永远稳赚不赔的方法。在大多数情况下，没有值得下注的过度市场。
2）即使市场过度发展，你也要记住，“估价过高”与“明天就会跌”是截然不同的。同样，股价极度低估也不是立马上涨的理由。
相信经过2020年的投资者们都感受了，以银保地“三傻”为代表的行业持续处于低估状态，但2020年马上就结束了，他们的股价表现仍然难言满意。
再次强调，市场可以被高估，也可以被低估，并且能够将这种状态维持一段时间甚至若干年。
3）持续数年的不利走势会令人非常痛苦。在这期间其他投资者会嘲笑你，自己也会不断质疑自己的判断。
4）有很多人都得出“大众是错误的”这一结论的时候，也就是说，逆向投资本身会变得过于热门，从而有可能会被误以为是群体行为。
纯粹做出与大众相反的决定不叫逆向投资，这叫杠精。
真正的逆向投资必须在意识到上述困难的基础上，推理和分析，辨别如何脱离群体思维才能获利。
投资者必须保证自己在进行逆向投资的时候，不仅知道它们与大众的做法相反，还知道大众错在哪里。只有这样才能坚持自己的观点，在立场貌似错误或损失远高于收益的时候，才有买进更多的可能。
阿策认为，霍大师这段话直击人心。有这么多大师不断换着花样提醒我们，很多投资者已经知道要逆向思考了。但逆向投资所需要的分析能力和情绪把控能力都非常高，实在是非一般人可为。
我们的团队曾在今年3月份发表看好分众的文章，彼时的分众正处于至暗时刻。我们认为分众的长期逻辑没有改变，短期困境可以反转，结合低迷的股价，是一个不错的投资机会。目前分众的业绩和股价都在逐步验证我们的预测。但在当时，敢于看多分众的是少数，主流的声音都在看空。
我们观察一家公司的至暗时刻时，可以发现舆论是非常有意思的。这时候既有对企业终局的负面言论（以分众为例，认为这种商业模式必将终结），又有对企业当前经营的负面言论（分众近一年扩张造成折旧高、竞争对手的冲击、客户结构的变更、应收账款的坏账率……），但有两点却少有人谈及。
第一是未来3-5年企业会面临的困难，第二是当下困境改善的方法和可能性。
3-5年才是一家公司在经营时真正关注的焦点，这个时间段既不会太长（以至于企业生命周期都终结），也不会太短（过于关注眼前利益），这个区间也足以让企业在市场上大施拳脚。
而当下困境改善的可能性则关系到企业能否进入到下一个3-5年。阿策认为，至暗时刻利空已经完全的暴露出来，不需要我们再主动去寻找利空，更多的是评估利空是否可反转。
所以我们结合这两点，可以发现，在3-5年的维度上，分众的逻辑没有改变，而当下的负面信息都是可逆转的。股价则完全反映了当下的负面信息。两者叠加，看多分众是自然而然的结论。
而如果待到半年报甚至三季报披露后，确认业绩反转，才开始看多，只能取得企业业绩增长的常规收益。企业信息的披露是公开的，其他投资者也能看到，这时候哪里还有超额收益呢？
霍大师也表示，当买进某种东西再次让人感觉安稳的时候，它的价格再也不会那么便宜。因此，在投资中，利润丰厚和令人感觉安稳通常是矛盾的。
所以，再一次强调，逆向的根基仍然是价值，如果我们对价值的认识能够让我们在别人都在卖出的时候买进——并且如果我们的观点事后被证明是正确的——那么这就是以最低风险获取最高回报的途径。
而高回报的来源则是超出他人的认知能力。所谓投资是认知的变现，我们的投资业绩能够超越多少人，取决于我们的思维能力能够超越多少人。
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