构筑黄金市场防火墙

　　继2016年黑天鹅满天飞之年后，市场又感受到了灰犀牛的存在。黑天鹅是小概率而影响巨大的事件，灰犀牛是发生概率大却影响巨大的潜在危机。看似体型笨拙的灰犀牛容易让人丧失警觉性，当它向你狂奔而来，却让人猝不及防。

　　因此，不久前召开的全国金融工作会议强调，防范化解金融风险，特别是防止发生系统性金融风险，是当前金融工作的根本性任务。而中国人民银行在《中国金融稳定报告2017》中也特别指出，要推动健全金融机构黄金市场业务风险管控制度，防范市场风险。尤其是报告特别提到，要推动建立中央对手方清算机制，加强黄金市场技术系统建设，这相当于为防范黄金市场风险传染打了一针疫苗。

　　自中央对手方机制在化解2008年雷曼兄弟破产危机时大显神威后，2009年9月，G20成员中央银行行长与财长在匹兹堡峰会便达成共识，协力推进中央对手方清算机制。目前，中央对手方清算机制已成为全球衍生品市场体系中控制系统性风险和对手风险的核心机制。

　　在中央对手方清算中，清算机构自身介入交易，成为卖方的买方和买方的卖方，并且担保已达成交易履约，即中央对手方是交易双方的共同对手方。中央对手方的主要功能是提高市场流动性，防止多边净额结算失败，降低结算参与者的风险，提高结算效率和资金使用效率。

　　当前，我国黄金市场大力发展黄金衍生品交易，加大产品创新力度，不仅做精做细现有产品，而且结合市场需求，不断开发新的交易品种。然而，创新必然面临风险，如何在产品创新与风险防范之间取得平衡，也是黄金交易所等机构面临的问题。

　　中央对手方清算机制的建立，正是把交易对手的网络式复杂的风险，转移为中心辐射式的结构，在中央对手清算系统的可靠性没有问题的前提下，错综复杂的多维度网络简化成了单一的链接网，交易对手方的不确定性被有效消除了，中央对手方清算机构作为每一个卖方的买方和每一个买方的卖方，如果有一方交易对手违约，也能够确保交易的完成。

　　然而，中央对手方清算机制，只是对合约对手方风险的重新分配，降低了市场的系统性风险，却并不是从根本上消除了风险，而是将风险集中到了中央对手方本身，中央对手方承担了交易者违约的信用风险。

　　从不同黄金品种的交易细则中可以看出，不同的清算模式，交易双方所承担的风险不同。

　　《上海黄金交易所询价业务交易细则》中，第十五条明确规定，交易双方达成现金差额交割询价交易时需选择“交易所清算”或“非交易所清算”模式。“交易所清算”模式下，交易双方委托交易所进行资金清算，交易所根据委托提供现金差额计算、资金划付等清算服务，但不承继交易双方交易项下的权利义务。“非交易所清算”模式下，现金差额清算由交易双方自行完成，交易所不进行差额计算、资金划付等清算处理。

　　上海黄金交易所和中国外汇交易中心联合发布的《银行间黄金询价业务产品指引》也特别注明，交易所根据市场参与者委托提供清算与交割服务，但不承继市场参与者的清算交割风险。

　　从这一规定来看，上海黄金交易所的询价业务及银行间黄金询价业务，都不属于中央对手方业务模式，因此，其风险由交易双方承担，交易所只负责委托清算，不承继交易双方的风险。

　　而在《上海黄金交易所现货交易规则》第七十六条中则明确规定，所有在交易所交易系统中成交的现货合约，必须通过交易所进行统一清算。第六十八条规定，会员无法履约时，交易所或上海国际黄金交易中心有限公司有权采取下列保障措施：暂停开仓业务；按规定强行平仓，并用平仓后释放的保证金履约赔偿；依法处置质押物；用该会员的会员资格费，或会员资格转让所得款项或其他资金履约赔偿；交易所或上海国际黄金交易中心有限公司代其履约后，依法向会员追偿。

　　从上海黄金交易所的现货交易规则来看，上海黄金交易所成为交易会员的中央对手方，承担了交易某一方违约的信用风险，并有权利和义务率先进行履约赔偿。

　　由此可见，中央对手方有效地降低了会员交易的风险，但其在化解金融系统风险的同时，自身又集中了过多的风险。那么，中央对手方本身又该如何防范风险？

　　首先，中央对手方应有较高的自我风险管理能力和严格的风险控制制度。比如严格的保证金制度，交易过程中，买方和卖方必须缴纳交易金额的一定比例作为担保，以防止其中任何一方轻易违约。在行情波动大时，中央对手方需要额外追加变动保证金，以防止交易剧烈而出现违约风险。

　　其次，交易所可引入或借鉴国内外对风险控制的成熟体系，设立高标准的会员制度，建立多层防护的风险缓冲池，确保交易会员有雄厚的财力，并对会员的交易活动进行有效的监督。

　　纵然中央对手方清算也存在一定风险，然而历史已经证明，中央对手方清算可以有效防止金融危机扩散，就如同防火墙限制火灾蔓延那样有效。