锂电板块最后的荒地——锂电铜箔

锂电板块最后的荒地——锂电铜箔

周五几家锂电铜箔公司股价大涨，最近不少人也都在说铜箔可能会是下一个堪比锂电隔膜的赛道，今天简单研究了下，总体看还是有那么点意思，最主要的是现在估值便宜，铜箔可能是锂电材料位数不多的便宜环节了。

以下内容多来自研报等途径获取，外加个人观点混杂，谨慎参考！

先看下铜箔这个环节的一些优点吧，主要有以下几点：

1、设备产能制约：电铜箔生产加工的核心设备是生箔机和阴极辊，而生箔机 中的阳极板、阴极辊的材质、设备加工密度及一致性须达到较高水平才能满足高性能锂电铜箔的相关要求。全球 70%以上的阴极辊来 自日本新日铁等日企，订购相关企业阴极辊需提前进行下单排期，下单和产能实 现间隔时间长；日本三船公司表面处理机的生产能力为 6-8 台/年。

这点跟隔膜类似，据说是当下铜箔的核心设备排产已经到了2024年了，铜箔也遇到了设备供给瓶颈，所以未来几年是不用太担心高毛利引起行业内外大幅扩产。

2、投产周期较长：阴极辊采购周期约 1 年，产线建设期 1.5-2 年、认证 周期 0.5 年，小批量试用期约 0.5 年。

这点跟隔膜类似，按照这个数据来看，以目前新产能投产到完全放量可能要到3-4年的时间，这也为供给短缺提供较长窗口期，铜箔企业盈利能力的持续性会更好，3-4年的周期一般也是一个成长股的一个成长期了，所以炒作成长股的PEG估值法可能会非常适用。

3、竞争格局良好：铜箔在锂电池中游材料环节的竞争格局堪比隔膜，当下拥有 6μm 以下技术和产能的公司屈指可数。目前有 6μm 以下技术和产能的上市公司有诺德股份、嘉元科技、超华科技、铜陵有色。

这个确实也有点半垄断的意思了，而目前宁德时代主导的铜箔超薄话趋势，可能会让铜箔的竞争格局进一步优化，而当下确实能够大闺蜜量产6μm以下的企业比较少，貌似只有诺德股份、嘉元科技可以。当然竞争格局还是比不上隔膜，6μm以下诺德股份占20%左右，嘉元科技占13%左右。

4、技术和良品率等经验：铜箔厚度、 稳定性和一致性是由锂电铜箔的关键性指标，主要受生产中的溶铜工序和生箔工序影响。而铜箔企业 甚至行业专家的立命之本在于把握溶解的难点，即添加剂的配方以及用量。而良品率可以更好的提升企业毛利，高良品率也是企业高技术工艺的体现。

这点其实重要度不是很高，因为生产技术路线上没什么大区别，这个迟早会被掌握，比如我我看好的磷酸铁锂正极企业德方纳米的液相法就只有他们自己用且掌握，这个就是优势。良品率看似很影响毛利，但铜箔生产原材料成本占80%左右，而且不合格产品可以100%回炉重造，所以良品率只要适当就行，也不用太高。

5、涨价预期：锂电铜箔产能近2年缺口明显，而2022年新增锂电箔产能8-9万吨，但2022年锂电箔需求增量超过10万吨。

这点也和隔膜很像，有很强的涨价预期，今年锂电铜箔的供给就是紧平衡，据说不少企业产能利用率接近100%，所以当下有较强的涨价预期。

当然也看到很多人说锂电铜箔逻辑不对，主要提了这几点：

1：普通标准铜箔转产锂电铜箔，后续供给会加大；

2：海外入LG等电池厂用8um比较多，而只有宁德用6um，乃至更薄的4.5um锂电铜箔是为了压缩成本，最近铜涨价太猛了，因为薄了用铜更少。如果后续超薄铜箔涨价宁德就会用回8um铜箔了；

3：铜价今年上涨，半年报业绩或将为锂电产业链最差；

这个几个问题我结合我的理解说下：

1：普通标准铜箔转产超过8um锂电铜箔可能可能比较容易，但转型到超薄还是有难度的，比如现在具备量产6um铜箔的企业就很少。6um量产的企业数量随着时间推移会变多，只是当下不多，另外先进设备的产能问题也会制约6um量产能力的快速出现。

2：几年前就宁德开始用更薄的铜箔了，而铜大幅涨价也是这半年涨起来的，而宁德使用超薄铜箔就是为了更高的能量密度，使得自己的电池更具备竞争优势，现在磷酸铁锂电池出货量已经超过了三元了，而宁德的磷酸铁锂电池出货量非常大，主供特斯拉就是磷酸铁锂，磷酸铁锂有能量密度低的缺点，但超薄铜箔能够提高一定的电池能量密度，所以磷酸铁锂电池使用超薄铜箔的需求会更加明显。（根据 GGII 数据，采用 6μm 铜箔相较于 8μm 铜箔可将锂电池能量密度提升约 5%；而采用 4μm 铜箔相较于 6μm 铜箔可将锂电池能量密度再提升 5%左右。）

3：铜占铜箔成本达80%，铜价上涨确实会造成成本上升，但铜属于大宗商品，铜箔企业多为转加工费，铜价上涨可以通过直接向下游涨价转移大部分，因为大宗属性，下游往往接受度较高，另外随着锂电景气度提高，产能利用率提高，可以实现以量补价；因此铜箔半年报不一定很差，而从近期嘉元科技公布的半年报预告来看，确实影响不大，环比还有近20%增长。

4：我认为很重要的一点，更薄的铜箔其实加工费用更高，就是在铜价没有涨前，6um铜箔的综合价格和8um的劣势很大，但宁德依旧在使用更薄的铜箔。现在考虑到铜涨价，虽然超薄铜箔加工费高，但实际综合成本已经和用8um比较相差无几，反倒是高铜价当下更能加速超薄铜箔的渗透率。

综上，超薄锂电铜箔我认为在铜价高企的今天，超薄铜箔的渗透率有加速提升的基础，可能会形成明显的产业趋势，用同样的价格获得能过提高更多能量密度的铜箔，下游电池厂也是乐意去使用的。不过目前大量使用超薄铜箔的主要就是宁德，如果向宁德提价可能有一定困难，如果后续电池厂都开始加速超薄铜箔使用，那么提价会更容易。

简单说下这几家铜箔公司吧：

1、诺德股份：铜箔龙头，现有，产能今年目前4.3万吨，下半年新建2.7，明年1.5万新增，22年底8.5万吨。国内主要电池厂占60%，海外主要厂商占30%。

虽说是龙头，但问题也很大，负债非常高，18.61短借+6.96长借+4.19融资租赁=接近30亿刚性负债，每年按照6-7%的财务成本，每年消耗利润1.8-2.1亿。因为诺德产能利用率（低于70%）、老产能等问题，毛利低于嘉元7%左右（比如诺德固定资产折旧摊销每年超1亿，而嘉元才5000万），以及高负债等问题，单吨纯利不好测算。不过这里可以简单粗暴测算下，如下：

测算1：这里参照产能利用率高（超过100%）以及基本无财务费用的嘉元科技数据，按照券商测算当下嘉元科技铜箔单吨纯利1.8-1.9万元每吨；其他费用消耗假设2这同比例。诺德其他业务暂不考虑，假设盈利为0。

测算2：这里先假设诺德单吨纯利1.8-1.9万，22年出货6-7万吨，则纯利预计为10.8-13.3亿。

测算3：诺德产能利用率（低于70%）、老产能等问题，毛利低于嘉元7%左右等问题，给假设1得到纯利打9折，则纯利为9.72-11.97亿。

测算4：减去诺德每年1.8-2.1亿财务费用，则纯利7.62-10.17亿。

综上，诺德现在187亿市值，对应22年则为18.38-24.54PE，若可以达到锂电行业40-50PE，空间还是比较大的。确实便宜，就是基本面上瑕疵比较多。短期涨幅较大，可能就是市场预期铜箔涨价，这样非常有利于高产能公司。

2）嘉元科技：目前2.1万吨产能，技改，10%增加，2.2-2.3万吨，22年预计新增2-3万吨，22年底预计4.2-5.3万吨。客户国内为主。

机构测算，嘉元单吨盈利一季度1.8万，二季度1.9-2.0万。这里取1.8-1.9万，不考虑提价，假设明年出货4-4.5万吨（产能利用率超100%），对应纯利，明年7.2-8.55亿。

综上，嘉元现在231亿市值，对应22年则为27-32PE，若可以达到锂电行业40-50PE，空间尚可。估值明显高于诺德，不过收入更加纯粹，没有杂七杂八，负债低，经营效率高。（来自：偷鸡食米）