从财务角度看李宁成功扭亏为盈的秘密
说起国货品牌李宁大家一定不陌生，公司由“体操王子”李宁先生在1990年创立。创始人李宁在中国无疑是一个传奇人物，在上个世纪创造了世界体操史上的一段神话，先后摘取十四项世界冠军，共赢得一百多枚金牌。
对于一家运动服装品牌公司来说，创始人的独特背景本身就决定了李宁品牌是公司最重要的无形资产，这也使得李宁公司成为国内最具品牌辨识度和鲜明度的运动服饰品牌，2004年6月，李宁公司成功在香港上市。
2019年，在中国运动鞋服市场中，李宁的市占率为6.3%，仅次于Nike（22.9%）、Adidas（20.4%）、安踏（16.4%）和Skechers（6.8%）。
天眼查数据显示， 李宁公司是中国家喻户晓的'体操王子'李宁先生在1990年创立的体育用品公司。
经过二十多年的探索，李宁公司已逐步成为代表中国的、国际领先的运动品牌公司。
从成立初期率先在全国建立特许专卖营销体系到持续多年赞助中国体育代表团参加国内外各种赛事；
从成为国内第一家实施ERP的体育用品企业到不断进行品牌定位的调整，再到2004年6月在香港的上市，李宁公司经历了中国民族企业的发展与繁荣。
从财务角度看李宁的边际改善
投资李宁就是投资其边际改善。相较安踏体育一直以来清晰、明确的战略规划，李宁管理层能力偏弱，因战略定位不清，曾在2011-2014 年行业去库存的大背景下深陷泥潭。
尽管于2015-2019 年间强势复苏，但盈利能力仍大幅落后于安踏体育，与安踏体育在中国大陆地区的零售额份额差距也被拉开至 3 个百分点。
华箐证券分析师预计，李宁存货周转天数将从2019 年的 68 天进一步下降至 2025 年的 56 天；营业利润率将从 2019 年的 11.1%稳步提升至 2025 年的 18.0%。
李宁偿债能力近年改善明显
偿债能力：李宁2019 年资产负债率（负债总额/资产总额）与速动比率（速动资产/流动负债）均与安踏体育相近，偿债能力改善明显。未来随公司稳定发展，偿债能力有望进一步提高。
（1）资产负债率：李宁长期偿债能力改善明显，2019 年资产负债率 43.2%，已低于安踏体育的48.9%（安踏体育 2019 年资产负债率大幅上升主要因融资收购 Amer Sports 所致）。
（2）速动比率：李宁2019 年速动比率为 1.5，与安踏体育相等，短期偿债能力较强。在 2010-2019 年间，李宁速动比率中枢缓慢上移，华箐证券分析师认为该趋势未来仍将持续。
李宁营运能力已然十分优秀
营运能力：李宁2019 年净营业周期（存货周转天数+应收账款周转天数-应付账款周转天数）为 26天，远低于安踏体育的64 天。
（2）存货周转天数：李宁2019 年存货周转天数 68 天，优于安踏的 87 天，且库龄结构健康，6个月或以下的产品占比已达 71%。
（3）应收账款周转天数：李宁2019 年应收账款周转天数 21 天，优于安踏体育的 34 天，已是国产运动品牌最佳。
（4）应付账款周转天数：李宁2019 年应付账款周转天数 63 天，相较 2018 年下降 11 天，但依旧高于行业龙头安踏体育的 57 天。
盈利能力偏弱是李宁最大短板
盈利能力：李宁毛利率低于安踏体育，且期间费用率高于安踏体育，导致营业利润率明显偏低，并最终拖累ROE 水平。
（1）毛利率：体量差距叠加高端线（中国李宁）营收占比较小导致李宁毛利率略低于安踏体育。
（2）销售费用率：李宁减少直营门店数量并优化营销效率以降低销售费用率，与安踏体育差距正不断收窄。
（3）管理费用率：李宁管理费用率在2015-2018 年间与安踏体育较为接近，从自身角度而言已经十分优秀。
（4）财务费用率：李宁于广西南宁租赁厂房建设首座自有工厂导致2019 年租赁负债利息支出4,540 万元，最终带来 3,013 万元的财务费用，财务费用率为 0.2%，与安踏体育的 0.1%较为接近（安踏体育贷款收购 Amer Sports 导致金融负债利息支出大幅增长~260%至 1.9 亿元，并拖累财务费用率至 0.1%）。
李宁未来财务改善可期
华箐证券分析师认为，随供应链体系的不断优化与高端品牌中国李宁的快速发展，公司存货周转天数有望进一步下降，盈利能力有望持续改善。
（1）高效供应链体系降本增效：李宁于2019 年建立基于单品单店的商品销售计划管理体系（以单款商品为单位制定销售计划和策略、以颜色及尺码为单位管理商品效率），加上广西南宁自有工厂的灵活生产、补单，让门店快速决策和有效加减单成为可能。
（2）高端品牌中国李宁有望打开公司盈利能力上行空间：
1）毛利率：中国李宁作为公司旗下高端品牌，出厂价远高于李宁品牌，因此毛利率也较高。
2）营业利润率：中国李宁正与李宁品牌在采购端、研发端、生产端、渠道端、及仓配端形成全面协同。
收入及盈利预测
收入预测
基于中国李宁和李宁品牌门店数目的稳定增长与店效的不断提升，华箐证券分析师预计李宁公司在2020-2022年的营业总收入将分别同比增长 9.8%、20.4%、15.8%至 152.4 亿元、183.5 亿元、212.5 亿元。
盈利预测
随供应链体系的不断优化与高端品牌中国李宁的快速发展，华箐证券分析师预计李宁盈利能力将持续提升：
2020-2022 年营业利润将分别增长 18.8%、35.9%、28.2%至 18.3 亿元、24.9 亿元、31.9 亿元；归母净利润将分别增长 5.5%、35.2%、27.0%至 15.8 亿元、21.4 亿元、27.2 亿元。
估值与风险
绝对估值
首次覆盖给予“买入”评级，根据 DCF 估值法推导目标价 29.59 港元，分别对应 42.3 倍、31.3、24.6 倍 2020 年、2021 年、2022 年市盈率。
风险提示
可能造成公司股价波动的风险如下：
疫情持续蔓延风险：若新型冠状病毒疫情持续蔓延，可能会对公司生产和销售环节产生较大冲击。
管理层变动所致不确定性：李宁于2019 年委任具有丰富供应链和零售运营经验的高坂武史为联席总裁兼执行董事，有望进一步优化李宁的营运及盈利能力，但李宁身为运动品牌公司，与快消品牌优衣库略有不同，直接复制优衣库的运营模式至李宁公司可能遇阻。
中国李宁后续发展不及预期：中国李宁设计出众，成功把握2018 年纽约时装周·天猫中国日契机一炮而红，市场反响强烈，但若未来无法进一步推出个性化鲜明的产品，可能难以保持快速发展，进而影响公司的营收和净利润增速以及营业利润率水平。
宏观经济下滑风险：宏观经济下滑可能导致人均可支配收入降低，对公司运动鞋服的销售或有一定影响。
行业竞争加剧：若中国大陆运动鞋服行业竞争恶化，公司盈利能力可能存在下滑风险。
每一个冠军团队的背后，必然有一套卓有成效的管理方法。李宁公司也是如此。在实践与探索中，形成了一套适合自身的战略规划模式和管理体系，使公司组织运作顺畅无阻，战略执行果断快速。
目前，李宁公司正在全国范围内建立以ER为起点的信息系统，全面整合产品设计、供应链、渠道、零售等资源，发展电子商务，进一步提高运作效率和品牌形象。
推动中国体育事业，让运动改变我们的生活”，是李宁公司成立的初衷。李宁公司从不放弃任何努力以实现这一使命。
独特的企业文化，是李宁公司每个部分紧密协作、奋力向前的接力棒，使所有的供应商、经销商、服务商成为合作伙伴，让所有的员工合力同心。李宁人相信：人有无限潜能。
今日的李宁公司，不仅是一家体育用品的创造企业，也是一种健康生活方式的传指者、推动者。
我们正以果积而来的自信，把操历史赋于的机遇，迎接全球市场的挑战，实践李宁人的使命一一我们以体育激发人们突破的满望和力量！