大宗商品定价逻辑再思考

作 者 | 磊哥

来 源 | 三石观察

正文

有关大宗商品定价的思考，2020年写过几篇文章，最近这几天，很多老朋友问我对2021年的大宗商品价格怎么看，在此，集中简要回答一下。

2009年11月19日入行研究大宗商品价格至今，几乎每天都在思考大宗商品是如何定价的。接触过很多大佬，他们各自有各自的范式，但是最近这些年，这些超级大佬陆续转战股票市场，原因是简单的，因为资金太大了，几千亿的池子太小了，股票+债券的容量是超过200万亿人民币的，大鱼要找大池子。

投资股票和债券的小伙伴担忧2021年大宗商品疯涨引发中央银行收紧货币政策，然后带来阶段性股债双杀，那么大家年终奖肯定是泡汤了，并且我们都知道系统性风险无法消除，只能重新分配，但是200万亿的股债市场的风险不可能全部转移到只有8000亿保证金规模的期货市场，李四赚的是王五亏的，所以，对于整个金融二级🐶整体而言，不存在套期保值这一说。对待单个投资者可以套期保值。这个逻辑是常识，类似于几何学中的公理。

逻辑是从公理开始演绎的，这是希腊科学思维的核心。

在阐述大宗商品定价逻辑之前，得先说几个故事。

1、第一个要了解的故事是滨中泰男与欧美对冲基金在铜市场的博弈，深刻这个故事，对于搞清楚的大宗商品的短期定价逻辑是事半功倍，把短期定义为1年之内。

2、第二个要了解的故事是《伟大的博弈》一书中讲的亨特家族与白银价格的故事，理解当年白银是如何定价的，非常有助于理解大宗商品的中期定价逻辑，把中期定义为1年至5年。

3、第三个故事是铝的定价，很久很久之前，铝的冶炼技术落后，铝质皇冠比金冠更为稀缺，那时候有的国王戴铝冠以彰显自己的社会地位，理解这个故事，就能够理解大宗商品的长期定价逻辑，把长期定义为5年之上。

4、第四个故事，大宗商品圈的老家伙都能回忆起2010年的四季度的经典台词，橡胶8万不是梦，棉花再也回不到3万之前，各种长期逻辑全出来了，比如棉花上涨是因为刘易斯拐点+十八摸+......

5、第五个故事，回忆2015年四季度，市场的主流声音是觉得铁矿石、螺纹钢价格完蛋了，产能如此过剩，需求如此不足，当时能想到供给侧改革和棚改货币化的投资者了了无几。

再回到理论逻辑，基于上述的公理，即系统性风险无法消除，只能重新配置，这决定了大宗商品定价的短期定价没有可以长期借鉴的固定规则。

1、在理论逻辑上，假定未来6个月，全球铜供需平衡的库存从50万吨下降到30万吨，铜价的涨幅可以是20%，50%，100%，甚至是300%，都是可以的，这取决于多头资金的集体决定，以及相关国家的容忍程度，因为价格也是利益分配的一个信号。中国一年进口铜900万吨左右，每张1万块，就是900亿的额外支出。玉米价格波动引发国内不同群体的利益再分配，一年2.6亿吨产量，价格每涨100块，工业部门和消费者要想农户多支付260亿，1000块是2600亿。

很多人做空或者做多大宗商品，总是试图去确定一个短期合理的价格，这从方法论上是不可取的。高杠杆摸顶或者抄底的重复博弈，结局是原理层面注定的。多数投资者的能量总是弱于滨中泰男的哈。

2、短期定价也是个心理问题。投资者，包括你我，对未来的经济演变和资产价格变化都没有100%的把握，因为，如果有完全的确定性，那么期货有10倍杠杆，再加上可以信用贷款和房地产抵押贷款，我们可以在1个星期之内变为亿万富翁。看透这一点，就能理解，我们做的投资，是基于心理预期做一些尝试，因此，策略思考，是基于潜在风险与潜在收益的分析，觉得（这是一个心理词语描述）合适，就做一些头寸。对于看对了，看错了，都是很正常的，关键是判断的过程是否符合希腊理性与科学的严密逻辑范式。

中期问题相对简单一些，因为时间与空间，价格只能占一个。人类社会与宇宙最关键的两个维度是时间与空间。所有的思维落脚到这个两个维度上，总是一个便捷可取的思维路径，方法论层面的。

1、坚实逻辑之一：高利润能够在中期刺激供应增加，这里没有用供给，因为供应和供给是两个完全不同的概念，具体的，请参见瓦里安（也翻译为范里安）中级微观经济学和高级微观经济学对供给的定义。

2、坚实逻辑之二：需求的满足基于收入+信用，一个人的支付能力要么来自于收入，要么来自于信用（债务、借款，是同义词），居民部门和企业部门作为一个整体，收入是渐进变化的，那么大宗商品价格的系统性飙涨一定伴随着信用的扩张（贷款创造存款，我们一定能看到M2的攀升）。因为信用扩张可能集中在股票市场、债券市场、二手房市场，因此M2飙升未必一定带来大宗商品市场，但是大宗商品的整体超级牛市必然伴随着M2的飙升。严谨地，我们需要对大宗商品整体超级牛市做概念界定，这里省略了。

以最近的LME铜价和DCE铁矿石价格为例，由于短期的供需矛盾尚未解决，如果全球的多头资金是有组织的，那么3个月之内价格涨20%，50%，100%都是可以的，因为空头无能为力，没货是没有办法的，但是全球的大佬之所以不愿意这样玩，是因为没啥意思。如果此时，我管理着一个10000亿的股债盘子，选择也是一样的，是不会在国内的期货交易所做投资的，而会选择以股权投资为主，培育伟大企业，为社会创造财富，因为1万亿的盘子，只能选择与国家共进退，系统性风险又能分散给谁呢，中国100万多期货投资者？不现实，也缺乏人道主义。到中长期，LME铜价维持8000美金，铁矿石维持在160美金，维持10年时间，铜和铁矿石的生产成本是渐进变化的，若技术进步较大，还有可能回落，比如FMG铁矿石C1成本从8年前的60美金回落到13美金左右，这将是两个持续暴利的行业，也没啥进入限制，结果是啥，可想而知。铺天盖地的铜矿石与铁矿石涌向中国各个港口，青岛港、宁波港、黄埔港到处都是......

一个可靠的经济逻辑：任何一个行业，若非自然垄断或者行政垄断，只能获取一个平均利润，这是思考大宗商品价格一个相对可取的中长期视角。大宗商品期货投资赚钱，短期大赚，得有天赋，对于人心的把握；长期配置大赚，需要耐心，比如全产业链亏损的2015年四季度是一个绝好的机会，但10年就给了一次机会。