老板电器第二篇:提高一倍收益不是梦

在上一篇文章中(发布于微信公众号:villike的财务自由笔记),提到:

“那么,驱动老板电器生意运转的因素,除了“独特的产品”外,这个驱动因素到底是什么呢?

又是因为什么原因,这个生意逐渐“没那么费劲”了呢?

更重要的是,最近两年,这个运营损耗率再次又升高迹象,联想到前面的ROE最近两年降低,老板电器的生意,出现了什么问题呢?”

我们接着看。

01 高处不胜寒

老板电器的运营损耗率,从2008年的顶峰值,49%,一路下降到最近几年的35%左右。

这个49%和35%,大头是销售费用,下面这张图很清楚。

以2008年为例,营业收入的49%,成为了毛利润和净利润之间的差值,而37%,来自于销售费用。

换句话说,销售费用,是除了产品本身以外,研究老板电器“生意驱动因素”的关键。

我们先继续看完上面这张图。

里面有两个信息:

第一个,销售费用占营业收入的比重,几乎是稳步下降的。

这是一个非常好的迹象,说明:

不管销售费用的具体内涵是什么,总之公司的业务发展,越来越不那么费劲了。

第二个,尽管如此,销售费用占营收的比重,依然是很高的。

24%的占比,是个什么水平呢?

想系统了解的读者,去看我伊利股份的倒数第三篇分析文章。

简单列举数据:

伊利、蒙牛大约24%;

茅台、双汇大约4%;

格力、美的大约10%出头。

哪怕是最需要销售费用驱动的快消品,也不过24%左右的比例。

所以,销售费用的分析,会非常重要,各位先记住这一点,自己先思考一下,后面我们要重点去看。

02 转念一想,不对啊?

到这里,有一个问题,可能会进入你的脑海:

销售费用高,顶多让产品更畅销,但是,高达50%的毛利率,该怎么解释?

有一种可能性,是公司的产品,有高技术含量。

高技术含量的产品,往往毛利率比较高,因为,竞争对手做不出一样的东西。

比如制药企业,比如海康威视这样的高科技企业。

这样的企业,特点之一,就是研发投入占营收的比重很高,上面提到的企业,这个比例往往在10%以上。

老板电器的表现怎么样呢?

我们来看图。

这是一张让人“喜忧参半”的图。

喜的是,看起来公司对研发还是比较重视的,研发投入有逐年大幅的提升。

同时,研发投入占营收的比重,维持在一个相对稳定的水平。

这说明,公司是把通过研发,提升公司价值,当作一个长远的事情在做的。

忧的是,这个占比,并没有达到我们脑海中的数值,这个数值,一点都不高。

甚至还不如福耀玻璃——一家做汽车玻璃的公司,还有一家做衬衣面料的公司——鲁泰,这两家的研发投入占营收比,都在4-5%之间。

这让前面那个问题愈发令人困惑:

仅靠3.5%左右的研发投入,从商业竞争的常识看,不足以支撑50%的毛利率。

那么,公司的高毛利率,到底是靠的什么呢?

把这个问题记下来,我们继续往下,把公司的“轮廓”再看清楚一些。

到这里,公司的净利率部分,我们看了个大概,得出的印象有几个:

拥有傲人的历史ROE,以及令人侧目的高速增长;

但是,近两年似乎遇到了一些问题;

研发投入虽然不错,但不足以支撑50%的毛利率,高毛利率的原因令人困惑;

销售费用是驱动生意的主要因素,哪怕这十年已经下降很多,但依然很高;

由于稳定的毛利率,以及不断下降的运营损耗,公司净利率已经攀升至20%以上;

03 概不赊账

接下来,我们来看看ROE的第二部分:总资产周转率。

如第一篇文章所说,这一部分,反映的是“生意模式是轻资产还是重资产 + 生意经营的效率”。

前半部分,也就是公司“资产轻重”,我们留到后面,分析资产负债表时,再详细展开。

先来看,后半部分:生意经营的效率。

先看总资产周转率的情况。

很明显,公司总资产周转率,在15年达到顶峰,随后就开始逐步下降。

对于这种制造业来说,前面分析伊利的文章中,我提到过:

最重要的周转,是存货,以及应收账款的周转情况。

先来看应收账款。

从上图,我们可以看出:

虽然,看起来2019年,账期有明显延长,但是,公司的账期一直是非常健康的状态。

因为,1个月的账期,对于大部分制造业而言,都是很不错的。

04 这满仓库的存货啊……

再来看另一部分重要内容,存货的周转情况。

相比前面账期那张图,这张图就没有那么好看了。

不好看,不是指趋势,虽然最近两年有所上升,但幅度不大。

不好看,体现在绝对值,粗粗算一下,136天,相当于公司从原材料,到变成产品卖出去,平均需要4个半月。

这可是一段相当长的时间,哪怕对于制造业来说也是这样。

这4个月以上的存货留存时间,很有可能公司的模式,是直营模式。

如果是经销模式,大概率这个数值会在2-3个月左右。

要知道,这4.5个月的存货,是要占用相当大量资金的,换句话说,拉低公司总资产周转率的,存货肯定是个重头戏。

这样,似乎可以和前面分析的,高毛利率对应上。

因为,高毛利率的原因,除了产品/服务独特性外,选择直营,也就是“肥水不流外人田”的方式,也更容易获得。

到底公司的经营模式,是不是直营,我们留心一下,后面分析公司业务时,拿出来再看。

总资产周转率,先粗略看到这里。

我们知道了,公司的账期时正常的,存货看起来,压力比较大,可能跟公司的经营模式有关。

05 出奇的稳

接下来,我们看看ROE的最后一个影响因素,也就是权益乘数。

这部分,反映的是““空手套白狼”的程度 + 产业链话语权的高低”。

关于这两点,我们留到分析资产负债表时,再来细看。

先来直接看权益乘数的情况。

从这张图,我们可以有两个发现和思考。

第一个,公司的权益乘数,虽然很平缓,但是逐渐提升的。

从2010年的1.2,逐步提升到2019年的1.5,看起来提升仅有0.3,实际涨幅25%左右。

第二个,如果我是老板电器的股东,我绝对支持公司这么干。

原因在于,哪怕时2019年的1.5,换算成资产负债率,也不过30%出头。

这是什么概念?

考虑到公司这么高的毛利率,就算有直营模式的影响(如果真的是直营的话),公司在产业链上的话语权,也一定不会低。

这意味着,会有一部分占用上下游的资金,体现在资产负债表上的应付类和预收类。

这些科目,都会体现在资产负债率上,也就是权益乘数上。

换句话说,公司的财务保守程度,大概率比这张图体现得还要彻底。

第三个,不禁联想,如果老板电器,能够像格力电器那样,通过占用上下游资金,达到60%以上的资产负债率。

那意味着,权益乘数一下就能翻一倍,也就意味着,ROE可以提升一倍!

那么,为什么老板电器不这样干呢?我们后面再展开分析。

好了,到这里,我们就把公司的ROE三要素:

净利润率、总资产周转率、权益乘数,都看了一遍了。

目前,我们有了以下印象:

拥有傲人的历史ROE,以及令人侧目的高速增长;

但是,近两年似乎遇到了一些问题;

研发投入虽然不错,但不足以支撑50%的毛利率,高毛利率的原因令人困惑;

销售费用是驱动生意的主要因素,哪怕这十年已经下降很多,但依然很高;

由于稳定的毛利率,以及不断下降的运营损耗,公司净利率已经攀升至20%以上;

公司的存货压力很大,可能经营模式是直营;

财务杠杆保守程度很高,事实上,可能过高了。

06 准备下山了

把这些部分都合起来,就有了下面这张图。

这张图,我之所以没有一开始就亮出来,是怕吓到读者,因为信息量太大。

实际上,这张图中,并没有任何新的内容,我们在上一篇和这一篇文章中,已经完成了分析。

如今,我们再把所有这些,拼成一副完整画面的时候,就能清楚看出:

从2011年13%的ROE,到2019年24%的ROE,这是大约85%的涨幅。

这其中:

净利润率从12%到21%,涨幅65%。

总资产周转率从0.9到0.8,涨幅大约-10%。

权益乘数从1.2到1.5,涨幅大约30%。

这个粗算的数据,可以让我们在一个大致层面理解,公司这些年ROE增长的关键要素:

一方面是净利润率的不断提高,这是主要贡献因素。

另一方面,公司的负债也在逐步提升,但是,如前面所说,这是个好现象。

看到这里,我相信,读者们对这家公司的核心数据轮廓,有了大致的感觉。

接下来,我们就要从现在的“三千米高空”,俯冲到这家企业面前,把它从里到外,解构个一清二楚。

如第一篇文章中,我提出的建议,为了让读者们除了“看得过瘾”,也能“提升能力”。

我提议,读者们能够每次提前做一点功课,多少不重要,重要的是“开始做”。

对于“不想写作业,只想看小说”的读者,就继续看我的分析,也行。

提前预告一下,下一篇文章,我会开始分析这价格公司的三张财务报表,读者们有兴趣的话,自己先做一遍。

不知道怎么做的话,可以去看我之前分析公司的文章,里面有近似于“手把手”的教学。

提醒各位,分析的过程中,多思考,想想截至目前为止,上一篇文章和这一篇文章中,我提出的那些困惑、疑问,试着去回答他们。

相信我,这个过程,那种恍然大悟的感觉,会让你超级有成就感,尤其是你的答案,网上找不到的时候。

(0)

相关推荐