不是每一个有护城河的企业都值得投资！---二马由之

护城河是巴菲特投资理念的重要组成部分，表示一个企业的竞争优势及给竞争对手造成的竞争壁垒。

那么企业的护城河都有哪些呢？

（1）供给侧的规模经济和范围经济：

如果一家公司的平均成本随着更多产品的生产或更多服务的提供而下降，这就是供给侧规模经济。例如沃尔玛。

（2）需求侧规模经济（网络效应）：

当产品或服务因为更多人的使用而变得更有价值时，需求侧规模经济（也称“网络效应”）就产生了。例如腾讯、阿里、例如雪球 @不明真相的群众

（3）品牌：

例如茅台。

（4）监管：

由于监管导致的壁垒而形成的护城河，例如中石油。

（5）技术专利：

例如高通。

我们投资一个企业，首先要看其有没有护城河。没有护城河或者护城河不强的企业，其在市场竞争中处于非常被动的地位，不是好的投资标的。那么有护城河的企业是否就值得投资呢？二马认为也要区分对待。

一个企业在某一领域具备了竞争优势，那么他就可以有更有利的定价权，可以获取比别的企业更好的利润。在投资者投资一个企业的时候，往往这些利润已经在股价上得到体现。也就是说我们购买一个企业股票时，已经为其护城河支付了资金。在这里，我们可以用经济商誉来对企业护城河的价值进行度量。

下面二马用几个企业的例子，说明一下对于护城河的应用合理与否会影响企业的发展。好的应用会使得企业良性发展，也有利于护城河的加宽；而滥用护城河可能会导致企业破产。

1、东阿阿胶：

东阿阿胶有护城河吗？有，而且曾经有很强的护城河。二马前面讲过，有较强护城河的企业具备有利的定价权。东阿阿胶就是充分的利用了这种定价权。东阿阿胶在2010-2016年短短5年的时间，价格涨幅超过6倍。这个提价速度远远超过了国民收入的增长。也导致了东阿阿胶在早期提价阶段渠道大量囤货，企业收入及利润大幅增长。但是和国民收入增长不匹配的价格增长导致的结果是东阿阿胶销售不畅，大量产品压在渠道。

同时东阿阿胶的大幅涨价为竞争对手打开了价格空间。表现出来东阿阿胶提价不增量、不增利。

东阿阿胶是护城河滥用的一个典型代表，管理层的短视行为也再摧毁这个品牌的护城河。从股票投资角度，我们已经为企业（东阿阿胶）的护城河支付了价格。如果这个企业的护城河在贬值，企业的内在价值会贬值，那么我们支付的价格也会贬值。

2、贵州茅台：

贵州茅台和东阿阿胶在护城河上是类似的，都是非常强的品牌美誉度。但是为什么会出现东阿阿胶销量下滑，而茅台现在1499元都一瓶难求，茅台的股东在参加股东大会时可以平价买一箱茅台都成了福利。这里面是茅台几代管理的心血和智慧铸就的。茅台的扩产非常温和，提价速度也是低于国民收入增长幅度的。把时间拉长看，就是越来越多的人消费的起茅台了，造成了茅台供给不足的局面。茅台的护城河也因此越来越宽。

我们试想一下，如果茅台也大幅提价，现在一瓶茅台8000元，茅台还会供不应求吗？茅台股票还会是一个好的投资标的吗？

再次回到股票投资上，我们在购买了茅台股票时，已经为其经济商誉支付了价格。但是为什么持有茅台股票的人可以获得更多的收益呢？奥妙就在茅台的护城河在变宽。人们以当前价格购买了茅台股票，股票价格中包括了茅台当前的经济商誉。变宽的护城河带来了更多的经济商誉。

二马综评：

对于我们投资一个公司来说，选择具有护城河的企业是非常重要的。但是还不够，我们必须选择护城河可以长期维持，甚至变宽的企业。这样的企业才值得我们长期投资。