如何给科技医药公司估值？

首先对科技医药公司估值很多人会觉得很困惑，因为大部分企业都是常年大幅度亏损，很多企业甚至亏损的看不到尽头。然而另外一方面大药企收购这些亏损企业都是很高的估值，动则几十亿，上百亿。要讲科技医药企业如何估值第一点先是要了解传统估值3个方法PE PB DCF。

PE无效论：PE受到研发开支影响太大。一个简单的例子，企业A盈利10亿。估值200亿。PE=20。如果这个企业决定增加研发投入9亿。利润变为1亿。PE立马涨到200倍。那么这个PE从20涨到200是不是“企业估值变贵了”？显然不是，而且如果这个企业研发产出效率高，那么多投入研发反而会增加企业价值。这个简单的例子就可以很直观的看出简单看PE是无效的。

PB无效论：企业的所有价值均为药品专利和上市许可。在海外研发费用是不准资本化的，必须100%全部费用化，所以研发投入只是开支不会变为资本。整个企业的资产都无法显示在资产负债表上，那么当然带来的结果就是PB没有任何意义。药企的价值并不是楼房，工厂等固定资产的价值，而且药品本身。

DCF无效论：DCF为自由现金流折现。和PE估值法类似，这参数受到研发开支影响太大，研发投入多那么自由现金流就少。反之研发投入少那么自由现金流就多。但你并不能说研发投入少=价值高。

那么什么指标才能比较简单的估值呢？答案是PS市销率。只有PS能完全抛开研发开支的影响。一个营收10亿市值100亿的公司PS=10。不管研发开支是多少PS都是10。另外一个能用PS作为估值手段的核心原因是科技医药公司的毛利都很高，能达到85~95%这个水平。所以只要有足够的销售，那么必然是赚钱的，而且大家毛利差不多。

刚才讲小科技医药企业持续亏损，高市盈率问题，亏损的原因就是研发投入高，初期投入大（销售团队建设）但是药本身毛利是没问题的，所以只要营收规模逐渐增大，到最后大家都是赚大钱。实际情况就是一个有追求的药企一般在研发开支超过10亿之前是不会放缓速度。体现出来就是药企销售越来越高，但是亏损还在变大，因为研发开支增速也快，还外加初期销售团队建设费用。卖几年以后随着销售团队建设完毕，这一块的费用增速会回归正常，但是研发开始还是高速增长，体现为继续亏损但是亏损在缩减。当差不多达到15亿销售，这时候很多企业会进入盈亏平衡点。因为差不多10亿研发，1亿左右生产，3~4亿左右销售管理费用。销售再往上走利润就开始高速增长。然而真正投资这个行业的人是不会看盈利的，只看销售。所以这个盈利增长也不会推动股价。。而销售超预期的增长则通常会推动股价上涨。

用一个其他行业大家比较熟悉的类比就是亚马逊。亚马逊之前专注亏损20多年，但是估值却越来越高。因为亚马逊业务早已赚钱但是公司把赚的所有钱全部投入导致业绩亏损。这些投入产出比很高，最后会赚更多的钱。因为一直有海量投资机会，结果导致一直大笔投入常年亏损。直到最后亚马逊盈利规模达到如此之大，海量投资以后还有剩余，这时候亚马逊终于盈利了。你绝不能说亚马逊亏损的时候价值就很低，账面盈利了价值才变高。科技医药企业的发展和这个流程是差不多的。

回到PS估值，到底多少才是合理的？这里用到的就是PEG概念：营收增速越快那么PS就可以享受越高的估值，非常直观。那么基础估值是多少？也就是一个不怎么增长也不衰退的企业大致是多少PS？按照归纳法，差不多是3.5~4PS水平。按照之前说的40%左右经营利润率再扣除一个20%税，这个PS水平换算成PE则是11~13倍水平，和我们通常的PE思路其实是差不多的。

PS估值另外一个好处就是可以简易调整药品所属权益。假设一个药品的利润是55开，那么你就把营收调整为50%即可。假设一个药品是授权给别人，自己拿版税。那么你把这个版税利润除以0.35~0.4则可还原成“如果自己卖算多少营收”。所以你可以把药企所有复杂的药品权益关系全部统一估成一个“经调整的营收”然后拉出来直观对比。

搞懂估值以后是不是投资科技医药企业就无往不利了？不，这只是万里长征的起点而已。真正考验投资人的是2点：1是判断药物研发，技术路线是否能成功。2是预测市场销售规模。