唐宁：关于三方财富管理行业未来发展的若干思考
顾问云 2021-03-02
中国改革开放四十余年带来的经济快速增长，带动了私人财富的腾飞。截至 2019年底，中国高净值人群总量达132万人。而伴随着财富快速增长的，是中国高净值人群日益复杂多元的个性化需求。除了传统意义上的投资理财，还有税务规划、遗产规划、保险规划、家族传承、子女教育规划、公益慈善等需求，其中大比例的企业家还面临企业转型升级等问题，都是财富管理行业的重要组成部分。简单来说，中国高净值人群的突出需求可以概括为：新形势下传统企业如何破局（“企”），如何做好财富和价值传承（“传”），如何抓住新的投资机会（“投”），即三方财富管理需求。
优秀的三方财富管理机构，可以应用家族信托、保险、遗嘱等多种财富管理工具，为高净值人群在全球进行资产配置，进行金融动产、不动产、股权资产等多类别资产的传承，并针对不同地区的法律税务问题，进行有针对性的筹划；可以帮助企业搭建董事会管理机制，进行企业所有权、经营权、管理权的分离，建立良好的董事会机制，提供法务、税务等企业经营咨询服务，通过建立企业生态圈来帮助企业多方位解决经营难题，搭建企业家交流平台；可以针对企业家二代提供有针对性的服务，包括全球游学、亲子教育、名企实习等项目，做好教育和职业规划。
当然，三方财富管理行业发展还面临着诸多挑战，包括从业机构良莠不齐，理财规划师水平仍需提高，理财规划师的认证缺少标准；投资者教育和投资者适当性管理仍需加强；缺少“注册投资顾问”机构类型；配置海外产品的方式还不够多；财富管理企业综合服务能力还需要进一步提升等。
针对三方财富管理机构的一些关键问题，我愿分享一些观点如下：
01.财富管理机构的定位，以及三方财富管理行业存在的必要性
根据自身禀赋、能力、发展阶段不同，市场上财富管理机构的定位可以是销售平台/代销业务或投资顾问平台。
宜信财富的定位是为高净值人士提供服务的顾问平台，是以客户为中心的投资顾问、财务顾问、家族传承顾问。当前市场上金融或类金融的产品越来越多，客户在面对诸多产品、投资机会的时候常常面临如何挑选的困难，需要有专业的投资顾问来帮助他们。客户的需求越来越个性化，特别是高净值、超高净值人士，除了传统意义上的投资理财，更要解决传承等问题，其中大比例的企业家还面临企业转型升级等问题，这些都是财富管理行业的组成部分，不可狭义理解为投资理财。这些客户的需求在市场上必然存在，不会因为财富管理机构是否存在而消失，必须要有专业的、合适的顾问来服务这些市场需求。且这一部分市场需求肯定是巨大的。
中国的高净值人士有100多万，主要是改革开放后富起来的企业家群体，可投资资产接近100万亿。把这些资产通过合理的资产配置手段，例如母基金的形式，引导到新经济，将是一件利国利民的事。当前，全权委托服务模式尚无相应的法律法规针对此类业务做出明确说明和指引，客户仍抱有“高收益、低风险”的期望，是下一阶段投顾服务上需要解决的问题。
02.投资顾问业务与资管业务的关系
作为投资顾问业务的延续和升级，为更好地服务客户的资产配置需求，资管业务和投顾业务是可以兼有的。如果以中国香港的金融市场做类比，投顾业务相当于香港证监会（SFC）规管的4号牌业务，资管业务相当于香港证监会规管的9号牌业务，而中国香港市场上存在着众多同时拥有4号牌和9号牌业务的金融服务机构。美国市场也存在着众多旗下既持有资管业务牌照主体、也持有RIA投资顾问牌照主体的机构（例如瑞士信贷等）。
为了避免利益冲突，国际上一个常见举措是在投顾业务与资管业务之间建立有效的隔离防火墙，达到既降低利益冲突又保持资源有效利用的目的，在美国、中国香港等成熟金融市场比较普遍。作为投顾服务的提供者，在向客户提供投资建议的时候，应当充分考虑市场上可选的金融产品，包括同公司资管业务的产品，以及外部的产品，给客户一个全面的资产配置建议。而资管业务生成的产品也不应只提供给投顾业务的客户，而是对所有符合认购条件的投资人开放。
03.财富管理机构的监管
对于第三方财富管理机构应该如何监管是各方都很关注的问题。积极的监管机制是维护行业健康发展不可或缺的，对于财富管理机构的行为监管和审慎监管同样重要。
在行为监管方面，我建议：
▍强化产品风险评估、客户风险承受能力评估要求，并严格执行客户风险承受能力与产品风险的匹配原则，确保投资建议是适合的、恰当的。
这一点不仅是对客户利益的保护，更是投资顾问价值的重要体现。面对市场上纷繁复杂的投资产品，许多投资人很难辨别风险，一些投资人对自身的风险承受能力也存在认知不足。财富管理机构通过持续的投资者教育，帮助更多的投资人认识、了解投资风险，也更加认识、了解自身的风险承受能力，有利于培养具有健全风险意识的投资人群。同时，需要对客户的资产配置情况进行动态的监控，当偏离其风险偏好和适当性的时候进行提示和干预，对客户的投资行为进行更好的引导。
▍强化信息披露要求，增强金融体系透明度
许多对金融市场负面的声音多是围绕着金融行业的固有基因，即信息不对称。一些投资人，尤其是个人投资人也常常认为信息不透明是令他们对于这个市场不放心的主要原因。对于信息透明度的高度要求，不仅是对投资人的保护，更是增加投资人对于市场的信心，让每个客户都在充分知悉的前提下做出深思熟虑的选择。只有客户有能力、有信心选择适合他们自己的产品与服务时，市场的自我监督机制才能真正地运作起来。而金融科技的发展，能够更好地利用科技的手段、大数据的力量，提升信息透明度以及信息传递的效率。例如，美国通过行业自律组织FINRA gateway来建立共通的监管数据库，也有助于行业透明度的提升。
在中国，下一阶段，特别有意义、特别重要的一件事情，是把不同私募股权投资基金的回报数据加以收集、分析，形成标准化的评估体系并予以披露或对标使用。行业数据不标准、不透明，是阻碍投资者进行长期投资的关键障碍。当然，过去优秀的回报并不意味着未来优秀的业绩，需要行业中的专业机构进行专业的归因分析等，而专业的财富管理机构应能掌握这些专业内容并能做到通俗易懂而又不失专业性地与客户沟通。在这个问题上，监管或行业自律组织、专业第三方机构等可以起到更大的作用。
▍强化机构自身的风险管理体系建设
金融市场一定是有风险的，这是市场规律。但值得注意的是，纵观暴雷事件，往往不是因为产品本身客观存在的风险，而是对风险认识不足、监测不到、管控不力。机构自身拥有完善的风险管理体系尤为重要，宜信财富一直都在力行、推动“三道防线”的风险管理体系，即业务部门是风险的第一道防线，风险管理部门（包括合规风险、信用风险、流动性风险、操作风险等）是第二道防线，内审部门是独立的第三道防线（美国甚至要求机构的内审部门每年向监管提交独立的报告）。每一道防线相互独立，各司其职，层层监督。
在审慎监管方面，我建议可以借鉴欧美成熟市场的一些做法，例如：
▍强化金融消费者权益保护局（类似美国CFPB）在金融监管体系里的地位
美国CFPB是一个跨金融产品领域的监管机构，不受产品类别的限制，无论是基金、股票、保险产品，还是金融服务的消费者，都属于CFPB的保护范畴，如对欺诈、误导、不正当竞争等损害金融消费者权益的行为进行监管。而金融消费者权益保护局的作用更是体现了功能监管，弥补了机构监管的不足，在金融安全网中增加了一个覆盖维度。
▍鼓励财富管理机构订立“生前遗嘱”（livingwill）
财富管理行业因其涉及众多个人投资者，常常被质疑存在系统性风险。而提到系统性风险，大家一定都会想到美国的“大而不能倒”。美国联邦储备局（美联储）要求“大而不能倒”的金融机构提交审议的livingwill有一定的借鉴价值。Living will计划是2008年金融危机后美国金融改革的一项重要措施，旨在避免出现纳税人被迫紧急救助大机构，以及类似雷曼兄弟公司倒闭触发金融危机的情形。Living will指重要的银行必须向美联储和联邦存款保险公司预先递交清算计划，以备破产之需。美联储和联邦存款保险公司基本拥有完全的自由裁量权，判断该计划是否可接受，由此决定是否制定包括资产剥离在内的处罚措施。财富管理机构虽然不像银行等金融机构那样直接接触金融资产，但仍然建议财富管理机构应对假设出现重大风险事件提前准备原则性处置方案及应对机制，以降低突然偶发的重大风险事件导致机构崩溃而引发金融系统危机的风险。
对于各方关心的功能监管、牌照管理的问题，建议考虑牌照监管与属地监管相结合。牌照方面，非常期待类似“注册投资顾问”的牌照增加，能够将提供全面资产配置咨询的财富管理机构进行注册，进行穿透式监管，并以统一标准监管。宜信财富始终致力于不断提升理财师队伍的专业性，也期待监管部门或行业组织能制定统一的理财规划师、理财顾问的认证标准，一方面能够帮助投资者分清专业与非专业的理财人员；一方面也能够激励整个行业的从业人员不断提高自身专业素养。
在美国，有众多的在美国证监会（SEC）注册的投资顾问机构（RIA），SEC并没有对不同的金融产品的投资顾问而设立不同的牌照，因为投资顾问的属性就是需要以客户利益为中心，基于所有市场上的各种投资机会、金融产品给予客户全方位的资产配置建议，但各家机构在申请注册成为RIA时都需要向SEC就每一项投资顾问业务（如，股票、公司债、市政债、公募基金、OTC场外交易等各类资产类别）提交商业计划书，包含了详细的展业范围介绍，特别是核心高管与专业人士的资质与胜任度、能够支持业务开展的系统与业务流程准备度（对于较为复杂的业务，甚至要求第三方服务机构对系统与管理流程出具独立的评估意见）。当RIA的展业范围发生变化时，需要事先向SEC沟通业务的变化规划，包括服务对象的范围变化、覆盖范围的变化等，取得SEC认可。
在新加坡，从事受《金融顾问法》管制的活动的人/机构必须申请金融顾问执照（Financial Advisor License)，该持牌机构可以从事的范围包括：
1）就投资产品提供建议，如证券和单位信托、期货合同、人寿保险保单(包括与投资挂钩的人寿保险保单)、外汇和杠杆外汇合同以及其他结构性产品；
2）发布投资产品报告；
3）安排人寿保险产品；
4）安排集体投资计划，如单位信托。
未被《金融顾问法》所覆盖的业务则包括：
1）银行存款——受《银行法》监管；
2）普通保险——由中介根据《保险法》安排，不被视为投资产品；
3）贷款和抵押贷款——不受监管，也不是投资活动。
在一类牌照范围下，如果业务覆盖范围发生扩展，需要提前向监管部门报备。而非每增加一种金融产品，就新增一个牌照，这样不仅给监管部门带来很多行政上的工作负担，也给企业的牌照管理带来难度。
总体来看，财富管理行业方兴未艾，未来的发展一定是百花齐放的。行业的健康发展需要不同规模、不同禀赋、不同定位的财富管理机构。不必然以规模取胜，有头部财富管理机构，也可以有中小型的理财工作室。但关键是要确保财富管理从业机构的专业度门槛，体现在从业人员的专业水平、管理人员的资历经验、风险管理体系的健全程度等方面。其中，从业人员的专业水平可以由上述讨论的统一的专业认证标准来界定，管理人员的资历经验可以制定一些量化标准，风险管理体系的健全程度可以通过一定的第三方机构进行独立评估。
同时，应积极鼓励头部财富管理企业发挥更加积极的行业引领作用，例如成立行业自律组织。一方面为行业，尤其是行业里较小的机构、较新的机构树立合规、自律的规范引导；另一方面，结合业务实践中的观察，归纳总结出所遇问题的规律与本质，为构建更加规范的行业监管提供可行性建议。
本文仅代表作者观点，不代表顾问云立场。
- 本文作者 -
唐宁
研究领域：财富管理。
作者简介：宜信公司创始人/CEO，新加坡金融管理局国际技术咨询委员会委员、西安市人民政府金融顾问、北大/清华/牛津等国内外高校协会委员与导师，3次受邀参加APEC会议，世界经济论坛常驻嘉宾。