金融证券领域刑事风险防范与法律适用梳理研究之运行篇（一）

本律师团队围绕金融证券领域的“发行-上市-交易-运行”等基本环节，依据现行刑事以及行政、民商法律法规和相关主流理论，参照司法实务判例，以刑法规定的十一项罪名为基础，分类、分节展开，体系梳理相关问题。第三部分为“运行篇”，共分为两节，分别涉及罪名“操纵证券、期货市场罪”、“背信运用受托财产罪”和“违法运用资金罪”和“背信损害上市公司利益罪”。其中禁止操纵证券、期货市场既属于证券交易活动中的重要法律原则，同时也是各国证券市场的普遍规则之一，考虑到操纵行为可能贯穿于证券领域整个运行环节，行为链条长、手法多样、情况复杂、影响面大，故暂编入“运行篇”。

据中国证监会公布：2020年全年新增操纵市场立案案件51起，同比增长11%。实际控制人伙同市场机构操纵本公司股价案件数量增加，监管机构全年先后对10名实际控制人启动调查。操纵手法进一步呈现团伙化、复合化特征。有的与配资中介串通，通过多个账户快速拉抬股价，引诱市场跟风，并企图掩盖交易痕迹规避调查；有的利用网站、直播间非法荐股充当股市黑嘴，诱骗投资者高位接盘非法获利。从涉案金额看，2020年全年共22起操纵市场案件交易金额超过10亿元，平均获利约2亿元，严重损害投资者利益。

针对近年来操纵证券、期货市场违法案件频发，相应的操纵手法快速演变，有组织、团伙实施操纵市场现象突出。新修订的《证券法》第55条对禁止操纵证券市场作了修改规定，一是完善了操纵市场的条件，二是新增列举了操纵市场的手段。而《刑法修正案十一》也随之跟进，就操纵证券、期货市场犯罪的客观行为、手段等方面作了相应修改，进一步夯实和明确了禁止操纵证券、期货市场的行政、刑事法律制度框架和衔接配套机制，强化了行为规制的约束效力。

操纵证券、期货市场罪

犯罪的构成要件

相关刑事责任

罪与非罪的区分

司法裁判中的若干实务问题

风险防控与合规建设

《刑法》第182条规定了操纵证券、期货市场罪，是指以获取不正当利益或者转嫁风险为目的，背离市场自由竞争和供求关系的原则，人为地（利用资金、信息等优势或滥用职权影响等）变动或者固定证券、期货行情（价格和交易量），以引诱或诱导他人（投资者）参加证券、期货交易（在不理解事实真相的情况下作出错误的投资判断），情节严重的行为。

犯罪的构成要件

犯罪客体（保护的法益）

根据法律规定，本罪行为所侵犯的客体（法益）是证券、期货市场的正常管理秩序和证券、期货投资人的合法利益。

操纵证券、期货市场实为行为人人为地扭曲证券、期货市场价格，造成虚假的供求关系，违反公平、公正的原则，致使投资者的财产和被投资企业的财产及声誉受到损害，扰乱证券、期货市场秩序，相关行为情节严重构成犯罪的，有必要通过刑事手段予以制裁惩戒之。

犯罪客观方面

本罪在客观上表现为行为人操纵证券、期货市场，影响证券、期货交易价格或者交易量，情节严重的行为，根据《刑法修正案十一》的规定，列举有七种行为方式：

01

单独或者合谋，集中资金优势、持股或者持仓优势或者利用信息优势联合或者连续买卖的

其中“资金优势”，是指行为人拥有或者可以动用的巨额资金，相对于市场上一般投资者所能集中的资金具有数量上的优势。所谓的“持股或持仓优势”，是指行为人持有数额巨大的证券或期货合约，相对于市场上一般投资者具有数量上的优势。所谓“信息优势”，是指行为人拥有影响证券、期货交易的重大信息（内幕信息），相对于市场上一般投资者对标的证券期货及相关事项的信息具有获取或者了解更早、更容易、更准确、更完整等优势。

在此类行为方式中，具体可以有两种表现形式，一是“联合买卖“，二是“连续买卖”。前者是指两个以上的主体，通过合谋，集中资金优势或者其他优势，按各自的分工或共同吸纳（买入）某种或某类证券、期货合约，以抬高其价格或者一定时期内的交易量，或共同集中抛售（卖出）所持有的某种证券、期货合约以打压其价格或一定时期内的交易量，实践中，一般由机构投资者或资金大户为了共同的非法利益来进行。后者是指行为人以影响市场行情，抬高、压低或维持证券、期货交易价格或交易量，从而获取非法利益为目的，实施单独或与人合谋，利用其资源优势，在短时间内连续大量买入或者卖出同种或同类证券、期货合约，造成该种或该类证券、期货商品交易活跃的假象，诱使其他投资者上当跟进的行为，其中“连续”应理解为在次数上是两次以上的同方向买进或卖出，且间隔时间不宜过长。

02

与他人串通，以事先约定的时间、价格和方式相互进行证券、期货交易的

该行为方式又可称为“相对委托”或“约定交易操纵”、“对倒”，是指参与证券、期货交易的双方或者多方分别扮演买方和卖方，由一方作出交易委托，另一方按照事先串通好的时间、价格和方式，相互进行交易的行为。通常，相对委托交易每循环一次，都可以将约定的价格抬高、压低或者维持，做大交易量，最终达到操纵者理想的价位，制造市场虚假繁荣的假象，诱导投资者跟进，然后再把其手中的证券、期货合约高价抛售（卖出）或低价收购（买入），进而实现非法之利益。

03

在自己实际控制的帐户之间进行证券交易，或者以自己为交易对象，自买自卖期货合约的

该行为方式又可称之为“洗售交易操纵”。“实际控制的账户”通常包括：行为人以自己名义开户并使用的实名账户；行为人向账户转入或从账户转出资金，并承担实际损益的他人账户；通过其他方式管理、支配或者使用、处分的他人账户；行为人通过投资关系、协议等方式对账户内资产行使交易决策权的他人账户；其他有证据证明行为人具有交易决策权的账户。其实质是行为人自买自卖，左手倒右手，相关证券权益并不发生转移。但有证据证明行为人对账户内资产没有交易决策权的除外。

04

不以成交为目的，频繁或者大量申报买入、卖出证券、期货合约并撤销申报的（此为新增项）

该行为方式被称为“虚假申报操纵”或“恍骗交易操纵”，要求行为不以成交为目的，行为人作出高频交易或者大量申报意图在于影响证券交易的相关数据（因为在证券、期货交易中，投资者的报价即使未成交，也会反映在报价系统交易行情中），可能会影响其他投资者对市场状况的判断并影响其投资决策，进而影响证券交易价格和交易量，从而实现抬高证券、期货价格，谋取利益的目的。其中所谓的“频繁”申报和撤销申报，应考虑行为人在同一交易日内，在同一证券或期货的有效竞价范围内，按照同一买卖方向进行申报和撤销申报达到的次数。

05

利用虚假或者不确定的重大信息，诱导投资者进行证券、期货交易的（此为新增项）

该行为方式即“蛊惑交易操纵”，行为人利用了虚假或不确定的重大信息（内幕信息），从而诱导投资者在不了解事实真相的情况下作出投资决定，影响了证券、期货交易价格或者交易量，行为人则在编造、传播虚假或不确定重大信息之前买入或卖出相关证券、期货合约，而在该信息使证券、期货价格发生预期的波动后卖出或买入相关证券、期货合约进而获取非法利益。

06

对证券、证券发行人、期货交易标的公开作出评价、预测或者投资建议，同时进行反向证券交易或者相关期货交易的（此为新增项）

该行为方式被称之为“抢帽子交易操纵”，主要是对部分投资者有一定影响力的主体，如证券公司、证券咨询机构、专业中介机构及其工作人员（包括但并不限于），实务中通常是一些所谓荐股“专家”、“名嘴”、“投资达人”等利用其身份或影响力，在网络等平台对其买入的证券、期货合约进行公开评价、预测、推介或投资建议（所谓“黑嘴“），影响证券、期货的价格，诱导或误导投资者买入或卖出证券或期货合约，或自己预先买入随后卖出，或自己及相关人员进行相反的交易，进而谋取非法利益。

07

以其他方法操纵证券、期货市场的

最高人民法院、最高人民检察院《关于办理操纵证券、期货市场刑事案件适用法律若干问题的解释》（以下简称《操纵市场解释》）第1条列举了七种“以其他方法操纵证券、期货市场”的具体方式，其中第（一）、（二）、（五）已被《刑法修正案十一》吸纳为法条，第（七）项为兜底性项，剩余方式为：

通过策划、实施资产收购或者重组、投资新业务、股权转让、上市公司收购等虚假重大事项（俗称“编故事、画大饼”），误导投资者作出投资决策，影响证券交易价格或者证券交易量，并进行相关交易或者谋取相关利益的；

通过控制发行人、上市公司信息的生成或者控制信息披露的内容、时点、节奏（“控制信息操纵”），误导投资者作出投资决策，影响证券交易价格或者证券交易量，并进行相关交易或者谋取相关利益的；

通过囤积现货，影响特定期货品种市场行情，并进行相关期货交易的（“跨期、现货市场操纵”）。

根据最高人民法院、最高人民检察院《操纵市场解释》之规定，具有下列情形之一的，应当认定为情节严重：

◆持有或者实际控制证券的流通股份数量达到该证券的实际流通股份总量百分之十以上，实施刑法第182条第1款第1项操纵证券市场行为，连续十个交易日的累计成交量达到同期该证券总成交量百分之二十以上的；

◆实施刑法第182条第1款第2项、第3项操纵证券市场行为，连续十个交易日的累计成交量达到同期该证券总成交量百分之二十以上的；

◆实施本解释第1条第1项至第4项（《刑法修正案十一》后的法条第182条第1款第（五）、（六）项及《操纵市场解释》第1条第（三）、（四）项）操纵证券市场行为，证券交易成交额在一千万元以上的；

◆实施刑法第182条第1款第1项及本解释第1条第6项操纵期货市场行为，实际控制的账户合并持仓连续十个交易日的最高值超过期货交易所限仓标准的二倍，累计成交量达到同期该期货合约总成交量百分之二十以上，且期货交易占用保证金数额在五百万元以上的；

◆实施刑法第182条第1款第2项、第3项及本解释第1条第1项、第2项（《刑法修正案十一》后的法条第182条第1款第（五）、（六）项）操纵期货市场行为，实际控制的账户连续十个交易日的累计成交量达到同期该期货合约总成交量百分之二十以上，且期货交易占用保证金数额在五百万元以上的；

◆实施本解释第1条第5项（《刑法修正案十一》后的法条第182条第1款第（四）项）操纵证券、期货市场行为，当日累计撤回申报量达到同期该证券、期货合约总申报量百分之五十以上，且证券撤回申报额在一千万元以上、撤回申报的期货合约占用保证金数额在五百万元以上的；

◆实施操纵证券、期货市场行为，违法所得数额在一百万元以上的。

操纵证券、期货市场，违法所得数额在五十万元以上，具有下列情形之一的，应当认定为刑法第182条第1款规定的“情节严重”：

◆发行人、上市公司及其董事、监事、高级管理人员、控股股东或者实际控制人实施操纵证券、期货市场行为的；

◆收购人、重大资产重组的交易对方及其董事、监事、高级管理人员、控股股东或者实际控制人实施操纵证券、期货市场行为的；

◆行为人明知操纵证券、期货市场行为被有关部门调查，仍继续实施的；

◆因操纵证券、期货市场行为受过刑事追究的；

◆二年内因操纵证券、期货市场行为受过行政处罚的；

◆在市场出现重大异常波动等特定时段操纵证券、期货市场的；

◆造成恶劣社会影响或者其他严重后果的。

具有下列情形之一的，应当认定为刑法第182条第1款规定的“情节特别严重”：

◆持有或者实际控制证券的流通股份数量达到该证券的实际流通股份总量百分之十以上，实施刑法第182条第1款第1项操纵证券市场行为，连续十个交易日的累计成交量达到同期该证券总成交量百分之五十以上的；

◆实施刑法第182条第1款第2项、第3项操纵证券市场行为，连续十个交易日的累计成交量达到同期该证券总成交量百分之五十以上的；

◆实施本解释第1条第1项至第4项（《刑法修正案十一》后的法条第182条第1款第（五）、（六）项及《操纵市场解释》第1条第（三）、（四）项）操纵证券市场行为，证券交易成交额在五千万元以上的；

◆实施刑法第182条第1款第1项及本解释第1条第6项操纵期货市场行为，实际控制的账户合并持仓连续十个交易日的最高值超过期货交易所限仓标准的五倍，累计成交量达到同期该期货合约总成交量百分之五十以上，且期货交易占用保证金数额在二千五百万元以上的；

◆实施刑法第182条第1款第2项、第3项及本解释第1条第1项、第2项（《刑法修正案十一》后的法条第182条第1款第（五）、（六）项）操纵期货市场行为，实际控制的账户连续十个交易日的累计成交量达到同期该期货合约总成交量百分之五十以上，且期货交易占用保证金数额在二千五百万元以上的；

◆实施操纵证券、期货市场行为，违法所得数额在一千万元以上的。

实施操纵证券、期货市场行为，违法所得数额在五百万元以上，并具有本解释第3条规定的七种情形之一的，应当认定为“情节特别严重”。

犯罪主体

本罪为一般主体，既可以是自然人，也可以是单位。

犯罪主观方面

本罪的主观方面系由故意构成，过失不能构成本罪。此外，行为人还应当具有获取不正当利益或者转嫁风险的目的。

相关刑事责任

根据《刑法》第182条之规定，情节严重的，处五年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处罚金；情节特别严重的，处五年以上十年以下有期徒刑，并处罚金。单位犯罪的，对单位判处罚金，并对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员，依照前款的规定处罚。

罪与非罪（行政与刑事违法）

的区分

刑事违法与行政违法主要的界限在于情节是否严重。同时，应当注意确认行为人在主观上是否具有操纵证券、期货市场交易价格或交易量的故意，客观上是否造成证券、期货市场交易价格或交易量的急剧波动。通常情况下，如果有自买自卖或虚买虚卖等不正常交易行为，即可推定行为人具有操纵的目的。

需要注意的是，《证券法》第55条规定，禁止任何人以相关手段操纵证券市场，影响或者意图影响证券交易价格或者证券交易量。所谓“意图影响”证券交易价格或者证券交易量，是指该行为可能产生上述影响，即使由于各种原因损害后果未实际发生，也不影响构成“操纵证券市场”。相比而言，在刑法规定中，明确要求具备有相应的行为且达到情节严重的标准。可见，行政法对“操纵市场”的认定标准要广于刑法的相关规范，《证券法》同样处罚没有发生实际损害后果的违法行为，而刑法只处罚情节严重以上的违法行为，故亦可认为属两种违法状态的区别之一。

司法裁判中的若干实务问题

操纵全国中小企业股份转让系统（“新三板”市场）中行为的认定

我国证券市场包括主板、中小板、创业板和全国中小企业股份转让系统（“新三板”）和科创板，由于“新三板”市场与主板市场的公司入市程序和资质不同，但证券交易活动所要遵循的原则是相同的，因此对“新三板”市场的违法犯罪行为依然要按照法律进行惩治。最高司法机关认为，鉴于目前“新三板”市场对合格投资者适当性有较高的要求，市场流动性不高，特别是在一些交易稀少的证券中，一些轻微的操纵行为就可能达到相关司法解释所规定的交易行为所占比例的入罪标准，因此，也要有所区分。故《操纵市场解释》第10条明确规定对操纵“新三板”证券市场行为比照司法解释的规定执行，但不适用若干条款（第2条第（一）、（二）项和第四条第（一）、（二）项）有关比例标准，所参考的主要是行为类型、违法所得、交易金额等，相关交易行为所占比例的标准在适用时应当排除适用。

风险防控与合规建设

有观点指出，操纵证券、期货市场犯罪是资本市场犯罪中最为疑难、行为结构最为复杂的犯罪类型。司法实践中，操纵证券、期货市场犯罪涉案金额巨大，社会危害大；专业性强，操纵方法多样化；犯罪手段更加隐蔽，查处难度大。有学者认为，操纵证券、期货市场行为的本质特征是通过滥用优势对市场进行一定的控制。该行为的社会危害性主要体现在对证券、期货市场正常交易机制的破坏与对正常资本流动、配置的干预，并会对市场投资者利益造成侵害。《刑法修正案十一》将原先属于“以其他方法操纵证券、期货市场的”中并未列举、通过司法解释的相关行为手段（如“抢帽子”交易操纵、恍骗交易操纵等）正式予以立法明确化，这将有助于司法实务对该部分行为的认定和把握。

将操纵本质理解为市场优势地位的滥用更具合理性。在对操纵本质进行重新认识之后，刑事立法和司法在对操纵证券、期货市场罪进行认定时，可以根据较为实质化的理解重新界定操纵行为的不法内涵，而不局限于价量操纵行为，进而将新型操纵行为纳入进刑事制裁体系当中。同时，也可以以更为宽广的视野审视相关风险防控机制——只要有利用资源优势地位而滥用，对证券、期货市场实行了一定的控制，都有可能会构成操纵行为。且主观故意可由客观行为推定之（除非证明相关行为有合理的目的或理由）。

在另一层面，虽然刑法并未限定该犯罪是特殊主体，但从实务来看，具备相应的资金、信息、持股、持仓等资源优势的证券、期货市场参与者或从业人员（具备一定的身份或资格）往往是不法行为的实施者。故而，对该部分主体，如公司控股股东、实际控制人、董监高、证券公司、证券投资咨询机构、中介机构的相关人员进行重点监管和风控管理成为首要和必要。在公司合规建设体系中，要通过聘请专业机构和专业人员对重点主体进行核查，多措并举、积极应对，逐步建立和完善内控机制与风险警示机制，努力避免违法操纵行为的发生。

（未完待续...）

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何云笑 律师

德恒律师事务所杭州办公室合伙人，德恒大要案内参编委会委员，前资深检察官，浙江省金融法学研究会、监察法学研究会理事，杭州市律师协会刑法专业委员会、刑民交叉法律事务专业委员会委员，杭州市人民检察院人民监督员、杭州市江干区人民检察院特约检察监督员，杭州师范大学沈均儒法学院实务导师、中国计量大学法学院课程导师。在行政机关和检察机关任职十余年，承办了数百起诉讼和非诉讼案件（项目），具有丰富的行政管理、诉讼和司法办案实务经验。擅长政府企业法律顾问、刑事与刑民交叉、公司金融证券等领域的法律服务。

学术专长

撰写专业论文数篇发表在《反贪工作指导》(最高人民检察院反贪总局)、《浙江检察》、《律师与法制》、《黑龙江政法管理干部学院学报》、《四川司法警官职业学院学报》、《杭州检察》、《杭州建设》、《杭州房地产》、《杭州历史建筑》、《杭州法学》、《杭州律师》等专业刊物上，多次参与市、区级专项调研课题。

从事律师执业以来，相关研究成果分别荣获：

第二届省法学会“浙江法学论坛”优秀论文一等奖

第十五届华东律师论坛优秀论文三等奖

第七届浙江省律师论坛优秀论文二等奖

第三届杭州市律师论坛优秀论文三等奖

第三届杭州市律师论坛民商分论坛优秀论文二等奖

第五届杭州市律师论坛优秀论文三等奖

第五届杭州市律师论坛刑事分论坛优秀论文一等奖

第六届杭州市律师论坛优秀论文二等奖

第六届杭州市律师论坛刑事分论坛优秀论文二等奖

首届杭州市“律师法律服务产品大赛”优秀论文二等奖、优秀奖

浙江省法学会监察法学研究会年度优秀论文二等奖

浙江省法学会刑法学研究会年度优秀论文三等奖