新药研发融资创新（一）： 新药研发模式的演变及投融资总述
前两周，笔者编译了两篇关于新药研发金融创新的文章，借鉴好莱坞融资模式，突破新药研发资金瓶颈和新药研发的金融创新：特许权证券化 | Royalty药业公司案例研究，随后有不少朋友跟我探讨国内外新药研发的投融资模式和创新。
有朋友向笔者提议，是否可以把对这个板块的理解、研究和分析写成一个系列文章。经此一提，发现自己确实积累了不少国内外论文，也进行了深入的研读，并对国内药物监管新环境下药物研发融资路径做过思考，也算有些东西可写。
如笔者在《第二次“西学东渐”进程中，我们如何投资制药产业？》所述，我国的制药产业已经开启了以生物技术为基础的新药研发进程。笔者认为，这种新药研发需要构建两个生态圈，一个是研发技术生态圈，一个是金融生态圈。以李革博士为代表的科学家，通过十几年的努力，已经将国外先进的研发技术生态圈复制到国内，甚至在某些方面还领先于国外水平。但是在金融生态圈这个层面，我们发现资本对于新药研发存在两个极端，一种是恐惧，一种是兴奋——因恐惧而不投资，因兴奋而乱下注。这种状况的延续，必将导致我们重蹈本世纪初欧美市场上出现过的生物技术泡沫。
不过我们认为，这种状况是能够通过合适的途径取得突破的，这个路径就是构建理性的新药研发金融生态圈，进行合理的投资。该路径的起点就是对新药研发相关的金融机制、工具和实践的探讨、研究和尝试，这也是我们创建“新药研发金融创新实验室”的初衷！
新药研发周期长、风险高，成功后回报巨大；在金融圈人士来看，新药研发像艺术作品，可一夜暴富，亦可旦夕破产。在新药研发人员眼里，投资更要具有艺术家的眼光。实际上，新药研发还有很多其他的特点，投资也有很多的工具，只有对这两个不同产业有充分理解，并基于各自产业的特点找到合理的风险/回报模型，方可有效控制不确定性，获得合理回报。
长期以来，笔者一直尝试在中国新药研发和金融这两个不同的产业之间创建一个可对话的频道，本系列文章就是为此而写！
药物研发模式发生巨变
真正的药物研发始于1856年，历史不长，但产业链非常完整和成熟，已经形成了制药巨头覆盖“研发-生产-销售”整个链条的传统商业模式（图1）。在这种模式下，传统的大型药企负责药物研发、生产和销售的整个过程，拥有大规模的员工、厂房、设备，有大量的内部规章制度、标准的作业流程等。这种传统的商业模式长久以来一直支撑着这个产业的发展。
图1 传统的大药企商业模式
随着各种要素的演进和变化，新药研发面临越来越多的困境和挑战：①研发成本高企，失败率越来越高；②重磅炸弹专利到期，产品线告急；③产业需要全球化，更多的研发外包。
在这种情形下，新药研发的参与各方开始聚焦于自身的核心能力（如图2），由此，便创设出了更为高效的商业模式——虚拟研发模式（如图3）。这种虚拟研发模式中，其关键就在于多方的合作，核心是其中的虚拟研发组织，其目标非常明确：专注于临床前到概念验证（一般是临床II期）之间的研发，以最快的速度、最低的成本达成概念验证，然后出售给大型药企或者跟大型药企进行合作，主要工作就是管理专利和组织外部合作者进行药物研发这两项，其特点非常鲜明：人员规模小、无厂房、无实验室。
图2 各参与方关注自身核心能力的发挥
图3 虚拟研发模式
通过对比可以发现，外部开放式合作开展的药物研发，其临床II期以后阶段的成功率，比传统的一体式研发模式高出2倍（图4）。
我们相信，新药研发的外部开放式合作特征会越来越明显，大药企一体式研发将成为辅助模式，虚拟研发模式将在未来发挥更加重要的作用。
新药研发投融资模式概要
长期以来，新药研发的长周期和高风险的特点，导致只有天使投资、风险资本或者政府基金才敢投资新药的研发，尤其是临床前研究到临床II期这一段的概念验证（proof of concept，PoC）阶段，投资圈对于该阶段的理解不深，再加上缺乏有效的金融工具，因此，对这一阶段的新药研发进程的投资严重不足，资金支持严重缺乏，该阶段被称为“死亡之谷”（valley of death）。
投资是一种管理不确定性的风险，从而获得回报的行为，因此，需要考虑风险、流动性、回报三个方面的因素。怎样创造具有较好流动性的投资回报是投资人一直考虑的问题。因此，我们在谈金融创新的时候，首先需要了解的是资金来源及其风险偏好和流动性要求，如下图所示：
注：Venture capital-风险投资，Private equity-私募股权投资，Hedge funds-对冲基金，Fixed income-固定收益市场，Pension-养老金，Sovereign wealth funds-主权财富基金，Corporations-药企，Endowments-年度赞助，Foundations-慈善基金（如比尔·盖茨基金），Donors-捐赠。
在此基础上，我们才有可能根据新药研发每个阶段的不同特点，设计一些金融产品和工具，找到合理的风险/回报模型，更好的支持新药研发。
传统模式下对新药研发进行投资，只有到药品获批上市后才有可能获得回报，在此之前的很长一段时间内，投资人基本上不能获得任何的回报，而药品研发失败的风险却一直存在。这种模式下，投资的风险、流动性和回报的匹配是不合理的。我们希望能够通过各种金融创新的方式，达成期望模式的状况，让新药创新的每个里程碑事件都能够产生一定的回报，创造出流动性，这样才能够形成一个良性的金融生态圈。
笔者后续将从多个层面对新药研发的投融资进行研究和分析，包括模式（如品种运营商、项目运营商、特许权证券化、CRO链接的金融创新等）、国家（如以色列、美国、英国、日本等）、机构（如金融创新实验室、三石风投、阿特拉斯风投等）、药企（如礼来Chorus模式）、案例（如Nimbus、FMI等）、人物等，也期望就此与大家有更多思想上的碰撞。