《约翰·聂夫的成功投资》读书笔记（7）
约翰·聂夫1955年进入克利夫兰国民市银行工作，1964年成为先锋温莎基金投资组合经理人，1995年退休，31年间，先锋温莎基金总投资报酬率达55.46倍，而且累积31年平均年复利报酬达13.7%的记录，年平均收益率超过市场平均收益率3%以上，在基金史上尚无人能与其匹敌。
约翰·聂夫总会在股价过高走势太强时准确无误的抛出股票。在低迷时买进，在过分超出正常价格时卖出，他是典型的逆势交易者。
约翰·聂夫被称为“市盈率鼻祖、价值发现者、伟大的低本益型基金经理人”。
第五章 火的洗礼
1963年，温莎基金。
1962年，温莎基金最早叫威灵顿股票型基金，因亏损严重，影响到总公司威灵顿基金。有股东诉讼管理层盗用了“威灵顿”的名字和名声，解决诉讼的一个措施就是把威灵顿股票型基金改为温莎基金。
当时，温莎基金的要求就是业绩不要伤害到威灵顿就行。
当我到达威灵顿总部办公室的时候他预先通知我,可能有人会告诉我批发员们赚钱非常多,然后他强调了好的投资产品必须要具有吸引力的必要性而没有好的产品他和他的同行们可就有的罪受了。
我来到威灵顿后,发现温莎投资组合中乱七八槽的股票可不少,它们不久前都曾是被投资者竟相追逐的股票,但最终全变成了股市中的垃圾。趋势基金的做法是首选当前走势最好,市场最看好的股票,温莎的做法和它们差不多:生物技术热时就买生物科技股,石油股红时就买石油股,或是当任何以“com”结尾的东西都能吸引投资者注意时就买网络股,20世纪50年代的电子热和它也非常相似。在那个以科技推动的股市中,任何暗示了和科技有所关联的公司名称都能推动股价涨得更高。
然而,以我今天的眼光看,这种投资方法就像是追赶已经打出去的球，而不是让众人提前6~18个月预测市场环境并进行布局。在股市中,仅凭技木图表预测高点和低点进行操作往往会事与愿违,因为它假定股票曾经有过的价格暗示了股票将来的价格,很多基金都使用技术图表卜算未来股价。
作为一个资历最浅的证券分析师，使命只有一个：让自己有用。据说这是威灵顿一个备受尊重的传统，大家都这么传的。
最初,我的职责是充当华尔街的联络员。我需要不辞劳苦地奔到纽约敲击门铃,采集观点,撰写备忘录。强大的好奇心驱使我一次次地拜访华尔街的投资办公室,。可没过多久我就发现,那些装饰不同凡响的办公室里正在运作的投资技巧不见得比我高明，甚至比我还差劲。每次我出差到纽约,我都会顺便拜访各个不同地方,收集各类观点、见解、主张,只要他们愿意分享总的来说,我正在为成为未来的投资组合经理而进行有意思的实习。这期间学到的东西开阔了我的眼界,并在接下来的30年中发挥巨大作用。我第一次接触了航空公司、储贷社、金融公司和许多其他特定行业。我频繁地参加证券分析师的午餐会,从中了解到许多公司信息。我尽可能了解更多公司的信息,因为我无法知道它们什么时候会走进我们的视野,通过股价下跌或者基本面改善。
作为体现自身价值的一个小联系人,我使自己成了一家名为德事隆( Textron)的跨行业公司的专家。德事隆是一家综合性集团公司,这类公司在投资不久之后即被证明利润可观。对于跨行业综合公司,一般的证券分析师至多把精力集中在对其中一个或两个行业的分析上,但由于我接触的行业比较广泛,我能够把行业做细分处理,从而得到别人无法得到的有用结论。经过番基本面分析后,我推荐了这只股票,然后我们就买了它。
那时我并没有意识到,但现在回想可以总结出一个结论:基金上层当时是在测试我能否肩挑大任。与此同时,我开始比较温莎和其他股票型共同基金的风格、表现和策略。
经过分析,我对基金的凄惨遭遇有了一个系统认识。温莎基金买进股票时支付了超出平常的市盈率。以这种过高的介入成本分析,公司必须延续高成长才能形成可观的资本增值收益。
关键是要知道股票的价格反映了两个基本面变量:①每股收益;②由市场决定的价格相对每股收益的乘数(P/E,市盈率)。这样,如果两只股票的每股收益都是2美元,但如果其中一只被认为成长更快,那么它的股价往往具有更高的乘数,以反映盈利增长快的预期。如果假定它们的市盈率分别是15倍和30倍,那么这两只股票的换手价格相应的分别是30美元和60美元。通过预测未来的收益增长和市盈率倍数的扩增,精明的投资者将择机投入资金。
不幸的是,温莎的许多股票都是在下跌途中被套牢。一只股票一旦出现增长率变慢的暗示或征兆,那么在市场的作用下它们的市盈率将直线下降。
业绩或者投资者心理因素的改变可以触发两种后果并使之放大——上涨或下跌,这取决于价格收益倍数(市盈率)扩张还是收缩。
各种类型的造成股价暴跌的变故我都曾见过,略举几例如下:对业绩将不如预期的暗示,传闻中的诉讼,比华尔街的估计差了1分钱的报表。除了业绩不良的缘故外,许多股票虽然收益没有恶化,但其市盈率随着预期的变化而照跌不误。
温莎大部分严重亏损的股票都可以归纳为以下三种情况:
(1)几乎无一例外,这些投资的失利都是由不完美的公司分析造成。它们对公司基本面的期望值过高,而结果是失望也越大。
(2)温莎没有为预期收益,甚至当前收益支付过高价格。就此而言,只要盈利能力不退化,起码我们可以收回成本。然而,在这个领域中我们的经验显得如此不足,大多数所持股票的盈利能力都发生了严重恶化。
(3)对于基本面恶化尤为严重的股票,我们能够及时认识到错误,并采取措施收回部分资金。这是值得称赞的做法,因为挽回部分损失总比亏损全部资金要好。实际上,基本面变坏的股票每次抛出结果证明都是对的。
为了避免类似的尴尬局面再次出现,我建议基金决策者们把选股范围限制在可预测的工业领域中可预测的公司,毕竟温莎在宏观经济分析方面有特殊才能。这样选出的股票虽然不会太富戏剧性,但是更具确定性一实质上就是将威灵顿的保守哲学整合到温莎成长基金之中。
限制无碍投资组合将获得冠军成绩,但是它要求投资者对公司进行高质量的深入分析,既要完全理解竞争因素,又要重复校对基本状况。此外,我特别看重在逆境中仍然保持盈利能力的公司,现在还是这样。
我认为这是巨大的改进,因为糊里糊涂的股票评估只会让基金
管理者仍像以前一样困惑和迷茫。我肯定是通过了测试。呈递分析报告后不足两个月,也就是我来威灵顿才11个月后,威灵顿决定让我成为其第一个个人投资组合经理。
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