期权的本质是什么？
这是未来金融研究院第 463 篇原创文章，作者：价值投机者
管大期权第8期沙龙本来是2020年2月就要进行的，但是突如其来的疫情把这一计划打乱了。最近国内疫情缓解，交通顺畅，我们欣喜地在群里听到管大宣布8月8日-9日在上海举行线下沙龙的消息。
这是我第三次参加管大的期权沙龙——第一次的莫干山，第二次的佘山，到这次的虹桥。回想2019年初，一次偶然的机会熬夜在微博上看管大期权资料，到现在也有1年半了。每次聚会都有很大的收获，不仅能够学习到知识，认识很多新的朋友，同时也能对自己的投资能力进行一次回顾与检验。
过去半年，在经历了一次Short Put 爆仓和几次Long Call损耗过大之后，开始反思，发现IV是个双刃剑。IV高，做空Option的确是有利润可图，但是同时也把Delta风险充分暴露了出来；IV高的时候，做多虚值Option，损耗非常大，最后发现虽然Delta方向做对了，但是IV的损耗过大反而导致没有盈利。
吃了几次亏之后，才领会到如何才能安全的利用IV赚钱，IV过大的时候要减少损耗，做空IV同时如何避免Delta风险暴露的风险。用比较简单的策略，就是不要心太黑，尽量用价差，不用单腿。过去半年实践下来，效果比较好，因为时时都在防范风险，虽然盈利缩窄了，但是胜率和盈亏比大幅提升。过去几个月一共做了大约100多组价差，每一个仓位都不大，Delta风险暴露在1%以内，但是胜率做到了大约70%，盈亏比一直保持在2:1左右。
经过了这一系列价差的实践，就非常期待到虹桥听管大的现场讲课。希望能够在自己艰苦的实践后，能够从管大那里学得更加深入，自身能力能够进一步提高。
每次聚会前，心里都充满了期待。因为管大自己的投资能力也在持续提升，并且他每次都会毫无保留的把他感悟的新东西传授出来，让大家收获满满。果然不出所料，8月8日下午管大一出场，就让我得到了惊喜。
8月8日下午主要讲期权策略。管大提了几个本质的概念：期权的本质，期权策略的本质，观点构建的本质。
以前每次听课，都觉的管大说的很对，但是过几个月回头看，其实自己并没有太听懂，主要原因是自己操作量不够，或者说吃亏太少，学费交的不够。这次听管大讲的这几点，一下子就心有戚戚焉，感到遇到了知音。因为这几个核心问题，都是过去半年自己在操作中遇到过的，犯过重大失误的地方。管大的总结非常精辟，把重要的地方都用非常浅显的语言归纳出来。
就此，把这次课程中我认为几个比较重要的地方，结合自己的经验来谈一下自己的感悟。
01
期权的本质
管大这次上课说，“期权的本质是工具，工具是交换，工具本身并不创造价值。”
非常认同这一点，但我比较愚笨，发现真正从内心真的认识到这一点，其实花了大约一年的时间。
这次聚会见到了很多朝气蓬勃新同学，回想去年这个时候自己跟这些新同学一样对期权充满了期待，或者说充满了用期权获取无风险收益的期待。但是期权并不能创造无风险收益，期权只能在风险、收益、成本之间形成转换。
期权本质上并不能创造价值，能够创造价值的是观点和认知。期权的作用是帮助自己在现有的观点和认知能力下，把风险转移到成本，或用有限的收益（降低潜在收益）来换取更小的风险。
股票是平面交易，只有两个维度：风险和收益。有效市场理论认为风险和收益是线性关系，但是价值投资者认为自己能够超越市场，因此风险他们眼里是可以通过研究能力控制的。但不管怎样，股票交易始终在仅有风险和收益两个维度的平面上进行。
期权引入了第三个维度，就是成本。这个成本与期权的IV有关。有了成本这第三个维度之后，风险和收益之间的关系就变了。在平面世界，盈亏同源，要想获得更大的收益，就必须增加风险暴露。但是在期权的立体世界，风险可以脱离出与收益的相关性，而转移到成本项。就是说，可以在有限的风险下（固定的成本），仍然保证得到可观的收益。这就是期权世界创造出来的盈利与风险的不对称性。
期权世界带来了平面世界不具备的盈利与风险的不对称性，但也增加了一个副作用，就是成本。如何减少成本，控制损耗，是期权策略执行者必须要面对的，也是必须攻克的难题。
02
期权策略的本质
管大这次上课说，“期权策略的本质，是构建最能体现观点的、最优盈亏比的期权组合。”
认知形成观点，观点用清晰的策略表达。如果没有期权，需要用仓位和交易来表达观点。如果没有期权，只有多空股票这种工具，只能用仓位和交易来表达观点，同时风控是事后进行的，这就增加了盯盘和交易的难度。
有了期权，入场的时候，就可以按照观点设计好盈利点和止损点，入场的时候就设计好盈亏比，并形成天然的风控，因为风控在入场时已经提前做好了。
观点如果是清晰的，期权策略就是清晰和明确的；观点如果是模糊的，只是一个大方向，期权策略也可以用一个模糊的方式表达出来。
观点是否正确并不是最重要的，知行合一比观点正确更重要。
期权策略就是帮助自己做到知行合一。
03
如何找到更好的策略
管大这次总结了如何找到更好的合约的方法，“需要考虑四个因素：风险暴露，盈亏比，盈亏平衡点，时间价值。”
风险暴露：要看这个策略的Delta，这是短期的风险，随着标的价格的变化，这个风险暴露会变化。风险变大还是变小，这取决于策略是正Gamma，还是负Gamma。
盈亏比：就是Gamma。需要在入场的时候就仔细计算盈亏比。这个盈亏比也是会变化的。需要及时计算，然后根据形势判断是否需要调整。
盈亏平衡点：管大这次课程重点强调了盈亏平衡点，主要是指到期盈亏平衡点。盈亏平衡点与现价和目标价需要进行仔细权衡和比对。如果盈亏平衡点离现价很远，这意味着胜率很可能比较低。需要权衡盈亏平衡点与现价的偏离程度，以及到期日。如果离到期还有1个月，盈亏平衡点比现价高20%，那就要仔细思考一下一个月内涨20%可能性是否很大？如果把握不大，就要调整策略，减小盈亏平衡点的偏离度。
时间成本：我理解这个时间成本指的就是假设标的价格如果到期一直不动，这个策略的损失。只要是正盈亏比，就会有损耗。如果是负盈亏比，不会有损耗，反而会有收益。
以上四点没有最完美的配比，只有最合理的配比，是相互交换的关系。盈亏比好，时间成本往往就高；盈亏比差，时间成本往往就低；盈亏平衡点差，盈亏比往往就更好；盈亏平衡点好，盈亏比往往就比较差。
如何做到最合理的配比，这取决于观点。
如果观点看得很长、很远、很准、把握很大，那盈亏比就可以做的高一些，盈亏平衡点很差也关系不大，尽管时间成本会很高，但是最后仍然会做到非常好的胜率。
如果观点是模糊的、把握不大的，那就要舍弃掉更好的盈亏比，尽量把盈亏平衡点做的离现价更近，时间成本做得高一些，宁可盈亏比差一些、风险暴露小一些，这样虽然最后的盈利比较有限，但是做到比较好的胜率机会就会比较大。
04
策略执行的过程与结果
管大这次重点提到了策略的过程与结果，我印象这是他课程中首次提到的，对此我感同身受。因为过去半年的交易经历让我有同样的总结：结果很重要，但是过程更重要。
管大讲到，“首先是赚到结果的收益，就是最后观点被验证的时候，要能赚到该赚的钱。其次是屏蔽过程的风险，就是遇到不利的过程该怎么办。结果要优化，就是做成正盈亏比的结构；过程也需要优化，因为过程中的风险是不能排除的，过程中也存在盈利的机会，能赚到额外的钱。”
从我个人角度看，这个过程和结果的分析，是本次课程最精华的部分。
投资从某种程度上说，是一个博弈过程，要比拼的是两点：观点和交易。观点对了，并不代表最后的结果好，交易能力也同样非常重要。期权策略简化了交易能力，但对事前规划能力要求很高，同时对在过程中处理各种复杂变化的能力要求更高。
如果说观点是一个艺术的话，那期权策略的设计、入场、调整、离场，这一系列操作是一个科学的决策过程，每一步都需要精密计算和精心权衡利弊。
如果观点的胜率是70%，这应该是一个比较高的数字了，这意味着任何一个策略，有30%情况入场后就是错的；剩下结果正确的70%，从概率上说也会有50%在过程中会出现反向行情。可以这样说，入场后出现正向运行的行情概率最多也就是30%左右。从概率上看，入场后70%左右的行情都是反向的。
出现反向行情之后该怎么办？如何应对？
首先需要判断，观点是否变了？如果观点没变，就需要对仓位和头寸进行调整，这需要在风险暴露、盈亏比、盈亏平衡点、时间成本四个维度重新计算和规划，使其重新达到最优的配比。这个过程是非常考验能力的，如果做得好，是能够做到比入场前设计的更好的盈利能力，同时大幅减少期权策略的损耗。
05
总结一下我这次线下课程后的感悟
期权是工具，不能创造价值，创造价值的是观点和认知；
期权可以帮助在现有认知的情况下最大化盈利，最小化风险，但是必须要解决期权损耗的缺陷；
利用期权的优势，规避期权的劣势，自己需要做的只是努力研究和科学决策，别无他法。
最后用管大在这次课程中说过的一句话来结尾，提醒自己在投资中永远保持敬畏心，并与大家共勉：
“要预设自己一定会犯错，要预设市场一定会出现黑天鹅，只有这样才能长久生存下去。”