新和成：一个中学老师和他的800亿化工帝国

作者|韦一啸

编辑|覆红雪

今天是高考最后一天，虎哥跟大家分享一个中学教师的创富故事。这个中学老师名叫胡柏藩，他创立的新和成，如今是一家市值超过800亿的全球化工巨头。

化学老师胡柏藩虽然不如英语老师马云那般威名远播，但是在A股医药化工领域，新和成是最负盛名的龙头之一。

翻开它的K线图你就会发现，作为中小板第一家上市公司，自2004年上市以来，它的股价几乎穿越牛熊，不断创出新高。是市面上屈指可数的大白马。

一、老师下海

胡柏藩，浙江新昌人，82年绍兴师专化学系毕业。毕业后分配到新昌大市聚职业中学当化学老师。

这个学校位于山区，十分偏僻。据说胡老师为了改善山区学校的办学条件，带领6个学生，贷款10万，成立了新和成的前身新昌县有机化工厂，主要从事废酒精回收。

废酒精这个东西没得什么搞头，胡老师发现抗生素原料药氟哌酸的中间体乙氧甲叉完全依赖进口，市场一片空白，很有搞头。一狠心筹资50万研发乙氧甲叉，结果成了。

公司产值迅速从百万级干到千万级，胡老师自此飞黄腾达，从一个穷教书变成了富甲一方的商业大亨。

搞完乙氧甲叉，胡老师又盯上了VE核心原材料“三甲基氢醌”，93年试产成功，一举捅破老外的垄断局面；96年“异植物醇”成功投产，VE一体化搞起来；97年VA研制成功，2000年实现规模化生产。

自此，公司围绕维生素业务开始突飞猛进。

2004年，公司敲锣上市，成为中小板第一家上市公司。

二、公司业务

经过多年的发展，目前新和成的业务涉及面比较广，产品种类繁多。大致可以分为营养品、香精香料、新材料、原料药四大块。下面我们捡主要的产品来聊一下。

1.VA

目前新和成VA产能10000吨，世界排名第一。VA这玩意主要用于饲料添加剂，其中以猪饲料为主。

饲料添加剂听起来好像很小儿科，实际上，这个行业的技术壁垒高，近十年来都没有新玩家进入。目前全球产能不到4万吨，基本上被新和成、荷兰DSM、BASF、安迪苏、金达威五大巨头垄断，其中新和成的产能占比超过25%。

另外值得一提的是，新和成是除BASF之外，唯一自配核心原材料柠檬醛产能的VA生产商，拥有8000吨/年的柠檬醛产能。其他VA生产商大部分从BASF外购柠檬醛，自产柠檬醛可以保障公司VA产品核心原料的自给。

2.VE

VE是比VA市场份额更大的维生素品种，19年全球产能13万吨左右，也主要用于饲中添加剂。主要玩家有荷兰DSM、新和成、BASF等，国内的能特科技（ST冠福子公司）一度来势汹汹，后来由于行业产能过剩，竞争格局恶化，19年能特把VE资产75%的股权卖给了DSM。

新和成山东园区有20000吨/年VE产能，浙江原有的老生产线逐步退出。

这个行业目前总体上来说处于产能过剩局面，下游需求比较稳定，产品的价格主要由供给端决定。

3.蛋氨酸

蛋氨酸也是一种饲料添加剂，在饲料中添加蛋氨酸可降低养殖的成本。这个行业因为技术壁垒高、投资规模大等因素，行业集中度很高，全球市场基本上被赢创、安迪苏、诺伟司和住友四大供应商垄断。这几年宁夏紫光、新和成等国内企业开始大规模进军蛋氨酸市场。

A股上市公司中，安迪苏是最大的玩家，它是全球第二大蛋氨酸供应商，另外和邦生物也有五万吨产能。

新和成目前已有产能15万吨，其中10万吨是去年10月正式投产的。另外还有15万吨的液体蛋氨酸，计划明年投产。全部投产后产能30万吨，跟安迪苏（目前产能49万吨）并列为蛋氨酸双雄。

4.香料香精

新和成目前是国内排名前三的香精香料供应商。不过它自己没有香型配方，它对香精香料的定位是原料供应商，主要为国际香精香料巨头和日化企业提供原料。

香精香料与维生素板块高度协同，比如，芳樟醇既是香精香料板块的主要产品，又是VE生产的主要原材料；柠檬醛也可作为香精香料的外销产品，又可用作自产VA的原材料。

目前全球芳樟醇产能约4万吨，新和成8000吨，排名世界第二。老大是BASF，产能1.4万吨。

柠檬醛方面，目前全球目前仅BASF、新和成和日本可乐丽三家公司能够生产柠檬醛，BASF以4万吨产能雄踞全球第一。新和成产能8000吨，全球第二。不过新和成首创自活化超临界反应技术，打通芳樟醇和柠檬醛产业链，它的芳樟醇和柠檬醛的原料成本比BASF还要低一些。

除了上面这些业务，新和成还是国内实力最强的PPS供应商之一，此外公司总投资50亿元建设“黑龙江生物发酵产业园项目”，一期项目已于去年10月投产，新增葡萄糖、叶红素、己糖酸、山梨醇、钴胺素等产品线。另有比较有看点的大品种是已二晴，目前已经中试。

三、财务业绩

2020年，新和成的营收规模首次突破百亿大关，达到103.14亿，扣非后净利润34.1亿。收入和利润同比增速都超过了30%。

从收入结构来看，第一大主营是营养品，主要是以VA、VE为主的维生素产品，占比将近70%，也是最主要的利润来源。

公司香精香料业务规模在20亿左右，最近三年的毛利率在55%左右，是一块比较稳定的利润来源。

另外新材料业务最近几年发展比较快，18年到20年，营收规模从3.98亿增长到7.23亿，毛利率从15.72%增长到38.3%，未来可能成为公司业绩新的增长极。

如果把视线拉长，观察它将近20年的业绩变动规律的话，你会发现它的周期性是比较明显的。

2002年到2007年生产每年盈利不足八千万，主要是因为受国外巨头打压，成本压力大。2008到2011年行业景气大升，叠加公司突破关键中间体柠檬醛，盈利猛增，基本上维持在10亿以上水平。12年到15年维生素行业景气度下降，2015年最低点时扣非净利润只有3.55亿；2016到2020年随着环保趋严，维生素进入景气周期，同时公司香料香精业务快速增长，净利润从16年的12亿左右增长至20年的35.64亿。

从这里可以看出来公司业绩容易受维生素价格波动影响，盈利能力不稳定，这是化工行业的通病，也是估值不高的主要原因。

不过我们可以看到，新和成这几年在大力拓展新业务，比如前面提到过的蛋氨酸、生物发酵、新材料（三大增长极），再加上盈利能力比较稳定的香精香料业务，它的利润来源开始多元化，比以前更稳定一些。

从资产负债结构来看，资产端占比最大的是固定资产（含在建工程），大概占总资产的一半，是典型的重资产行业，负债端主要是有息负债，以长期借款为主，公司账面上货币资金储备充裕，债务风险不高。

从现金流来看，公司的经营性现金流一直不错，最近五年经营性现金流净额累计为113.47亿，不过资本性支出也高，同期资本性支出金额累计140.93亿。

从研发来看，公司的研发投入占比较高，最近五年都维持在5%以上，研发投入全部费用化，没有资本化。

结束语

总体来讲，新和成是一家优质的精细化工企业，在维生素领域具有比较强的国际竞争力。短期来看，蛋氨酸和生物发酵是两个重要的业绩增长极，长期来看已二晴和光气项目都有不错的前景。算得上是一家业绩和成长性兼备的公司。

但是目前收入结构中占比最大的还是维生素产品，产品价格波动较大，容易造成业绩不稳。

以上是虎哥根据公开资料对新和成的一点粗浅分析，请不要据此进行投资交易，否则后果自负。