“全民免费”背后，新冠疫苗概念股悬了
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作者 | 蔡品件
编辑 | 武亚玲
2020年最后一天，我们等来了新冠疫苗的好消息——国内首个新冠病毒灭活疫苗获批附条件上市。
今天上午，国务院联防联控机制召开新闻发布会，宣布国药集团中国生物北京生物制品研究所新冠灭活疫苗，已获得国家药监局批准附条件上市。
消息一出，A股疫苗板块应声大涨，国药股份(SH:600511)直线拉升涨超7%，康希诺(SH:688185)涨超5%，智飞生物(SZ:300122)涨超4%……
但投资者似乎忽略了，疫苗企业之间的比拼，研发速度是关键。率先研发出来的新冠疫苗，无疑能够凭借先发优势，坐拥庞大市场。
而后来者，不仅要面对更多的竞争者，还要面临市场萎缩的烦恼。从这个角度来说，国药集团已经占得先机。
虽然康希诺等企业没有落后太多，但还有一个更让国产疫苗股“崩溃”的消息，国内新冠疫苗全民免费接种。这也意味着，新冠疫苗更像是现在的一类疫苗，由国家统一采购。
由于性质特殊，一类疫苗定价通常较低，利润率普遍不会太高。这也意味着，此前市场预期中的新冠疫苗“钱景”要打折扣。
此前，由于疫情肆虐，新冠疫苗市场规模会极其庞大，按各家券商测算口径，仅国内市场就可能超过500亿。但目前来看，新冠疫苗公共产品属性，决定其最终定价依据就是成本。
受该消息影响，疫苗股又瞬间跳水。想象空间陡然逼仄，大部分新冠疫苗“故事”或将就此破灭。
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首支国产新冠疫苗获批，
国药集团占得先机
国药集团之所以能够占得先机，核心在于其选择的技术路线——灭活疫苗。
灭活疫苗，顾名思义，就是用物理或化学方法，使病毒丧失毒性，但保留免疫原性。作为最传统的疫苗制备方法之一，灭活疫苗因其工艺简单，研发难度较低，因此在急性传染病爆发的时候，常常被作为优先开发的疫苗策略。
尽管工艺简单，但灭活疫苗的有效性并不差。12月30日，国药集团北京所宣布，该所研发的新冠病毒灭活疫苗3期临床试验期中分析数据结果显示：
免疫程序两针接种后，疫苗组接种者均产生高滴度抗体，中和抗体阳转率为99.52%，疫苗针对由新冠病毒感染引起的疾病保护效力为79.34%。
所谓保护效力，指的是实验组患病人数相较于对照组患病人数，下降了多少。你可以这么理解，没有注射疫苗的对照组有121人感染新冠病毒，注射疫苗的对照组感染人数为25人，保护率=(121-25)/121=79.34%。
虽然这还仅是期中分析数据，不排除最终数据会有所下降。但79.34%的保护效力，已经远超疫苗上市要求的50%。也正因此，国药集团的新冠疫苗，得以率先获批上市。
值得注意的是，国药集团另一款灭活疫苗，距离获批也已经不远。除北京所外，国药集团武汉所也开展了新冠灭活疫苗的研发，是全球首家获得临床试验批件的新冠灭活疫苗，今年6月份就已进入临床三期试验，基本与北京所齐头并进。
这也意味着，在新冠疫苗市场上，国药集团能够占据较大的先发优势。虽然灭活疫苗大规模生产投入成本极高，但对于“国字辈”的国药集团来说，压力并不大。
早在今年10月28日，国药集团董事长刘敬桢在介绍新冠疫苗进展时便表示，已做好了大规模生产的准备，北京所、武汉所两个新冠疫苗高等级生物安全生产车间已建设完成，明年产能预计将达10亿剂以上。
该灭活疫苗单人接种剂量为2剂，也就是说，国药集团2021年灭活疫苗的产能，基本能满足5亿人的接种需求。
虽然会有部分国产疫苗供应海外，但考虑到新冠疫苗研发进度居前的5家药企，目前规划的年产能合计已达20亿剂左右，满足国内需求并不是问题。
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全民免费接种，
高额利润难觅
相较于首个国产疫苗获批上市，投资者更关注的是：全民免费接种。
国家卫健委副主任、国务院联防联控机制科研攻关组疫苗研发专班负责人曾益新表示，疫苗的基本属性是公共产品，“价格可能会根据使用规模的大小有所变化，但肯定是为全民免费提供，这是一个大前提。”
受该消息影响，A股新冠疫苗概念股股价一度重挫。康泰生物盘中最高跌幅超9%，智飞生物盘中最高跌幅超6%。
全民免费，虽然不是指药企免费提供疫苗，而是指国家统一采购，民众免费接种。但这也基本预示着，新冠疫苗很难有高额利润。
此前，阿斯利康在中报电话会议中表示将微利供应新冠疫苗，曾引发市场对新冠疫苗盈利能力的担忧。
眼下，压力正式转移到国产“新冠疫苗”这边。关于这一点，我们可以参照同为公共属性产品的一类疫苗。
国内疫苗分为一类疫苗和二类疫苗，一类疫苗为强制免费接种疫苗，由政府买单，主要是婴儿疫苗，比如乙肝疫苗、百白破疫苗等；二类疫苗则是公民自费且自愿接种的疫苗，按需而定。近年来火爆异常的HPV疫苗，便是二类疫苗。
一类疫苗由于性质特殊，定价通常较低，难有高额利润。根据发改办公布的计划内疫苗价格，卡介苗单价为0.75元/支，乙肝疫苗为1.9元/支，甲肝灭活疫苗稍贵，定价也只有32.1元/支。
相比动辄上千的HPV疫苗，不难想象一类疫苗的“窒息感”。
以智飞生物为例，2014年，公司一类苗收入35.37万元，毛利润6.87万元，毛利率仅有19.42%；而二类疫苗收入2.89亿元，毛利润高达2.7亿元，毛利率为93.42%。也难怪，2014年之后，智飞生物便退出一类疫苗市场，专注二类疫苗。
这大概率也会是新冠疫苗的命运。在国家统一采购的大前提下，新冠疫苗收入在覆盖研发、物流运输等成本后，留给药企的利润相对有限。投资者预期中的“钱景”，必然要打折扣了。
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“钱景”落空，
概念落幕？
从投资角度来说，新冠疫苗无疑是今年的一大风口。对于药企而言，新冠疫苗本身也是一大风口。
国内药企对新冠疫苗的研发热情，相当高涨。除了国药集团北京所的灭活疫苗外，还有4款国产疫苗已经进入临床三期阶段，分别来自国药集团武汉所、科兴生物、康希诺以及智飞生物。另外，康泰生物、华兰生物、艾博生物等药企也均有布局。
药企纷纷布局，多少与“钱景”有关。根据华西证券此前的研报数据，新冠疫苗仅国内市场就有可能产生168亿元利润。华西证券医药团队的测算依据为：
假设新冠疫苗单支利润15元，每人接种2支，每人份净利润为30元。在国内接种率达到25%的情况下，国内市场新冠疫苗保守能够产生105亿净利润。若接种率提升至40%，能够达到168亿净利润。
市场遐想空间的确无限。但对于投入的企业来说，并非没有风险。
一方面，疫苗企业之间的比拼，研发速度是关键。对于大部分人而言，新冠疫苗可能只是“一次性”消费品。
根据国药集团北京所灭活疫苗Ⅰ、Ⅱ期研究数据，接种疫苗6个月之后，体内抗体仍能维持较高水平。
率先研发出来的新冠疫苗，无疑能够凭借先发优势，坐拥庞大市场。而后来者，不仅要面对更多的竞争者，还要面临市场萎缩的烦恼。
另一方面，新冠疫苗是否存在超额利润空间，也是个未知数。理论上，疫苗在上市初期，必然是供不应求，参考当下HPV疫苗，利润足够丰厚。这也是大部分投资者对新冠疫苗的预期。
如今，这两个风险已经暴露在大部分新冠疫苗股身上。研发速度方面，国药集团已占得先机，几个进入临床三期的疫苗也会迅速跟上；
疫苗定价方面，卫健委也已明确表示，企业是定价主体，但要遵循两个原则：一是保障疫苗的公共产品属性，以成本为最终定价依据；二是疫苗价格还要随着生产规模和使用规模的扩大而变化，形成相应价格机制。
以成本加成的方式定价，则意味着难以获得超额利润，加上研发节奏没能跟上，大部分新冠疫苗故事，也将就此破灭。