对话中国抗体投资者杏泽资本：“真创新”药企稀缺，自身免疫领域空间巨大
本文为IPO早知道原创
作者：罗宾
自身免疫全新靶点研发公司中国抗体制药股份有限公司（下称“中国抗体”）今日在香港成功上市。IPO早知道对话了中国抗体-B（03681.HK）的早期投资机构杏泽资本的创始合伙人刘文溢女士，她分享了投资中国抗体的契机、背景及对投资创新药的经验与看法。
图 中国抗体创始人梁瑞安博士和杏泽资本刘文溢总港交所敲钟现场
中国抗体是一家致力于研究、开发、生产及商业化针对自身免疫疾病治疗的抗体等生物制剂的生物医药企业，由前香港中文大学教授、港交所生物科技咨询小组顾问梁瑞安博士于2001年在香港创立，主要研制以单克隆抗体为基础的生物药，专注于包括类风湿性关节炎、系统性红斑狼疮、天疱疮、哮喘等在内的免疫疾病的治疗。从研发进程来看，最接近商业化的为其核心产品CD22单抗药物SM03，而其余大部分药物仍在研发及临床试验阶段。公司招股书显示，未来会迅速推进旗舰产品SM03走向商业化。
杏泽资本专注于投资医疗健康行业早期和成长期的优秀企业，被投项目涵盖生物制药、生命科技、医疗器械、医疗服务及诊断等领域。杏泽资本从B轮开始就参与了中国抗体的多轮融资，此外还曾投资中国第一个申报PD-1临床的企业君实生物、Car-T企业优卡迪生物以及专注小分子新药研发化学合成的六合宁远，也建立了小分子平台企业信诺维。
刘文溢表示，中国的创新药市场在2013年前几乎为零，2013开始进入第一波创新药的发展期，这个阶段大部分创新药企是快速跟随做产品的，也就是me-too策略，杏泽在此阶段参与的早期项目也获得了丰厚的回报。第一波已经持续到2019年，虽然客观上还没有结束，但这波浪潮会有所萎缩。下一波投资机会就要看真正的创新，但真正创新的浪潮还没有到来，要三年后才能慢慢出现苗头，并看到真正的市场规模。
杏泽一边加紧布局第一波浪潮里的龙头公司，同时也开始寻找其他创新的公司，而后一类标的非常稀缺，因为这要求企业首先要做一个真正创新的产品，而且产品不能在特别早期的阶段，否则风险太大。
刘文溢表示，中国抗体首先攻克了CD22靶点，创始人梁瑞安博士从90年代开始重点研究此靶点，他也是全球研究CD22最深入的一个科学家之一。中国抗体也是第一家把此靶点相关疗法推进到三期临床的公司，大样本二期临床结果非常优异。因此，如果想要布局于新一波创新的浪潮，就需要找类似中国抗体这样创新型、且产品上市成功率较高的公司。
刘文溢举例分析了如何结合市场空间的变化看细分的投资赛道：刘文溢对IPO早知道表示，以肿瘤为例，肿瘤最大的优势是放量特别快，患者知晓度特别高。病人如果检查出自己得了肿瘤，会第一时间搜集相关的资料，但慢病患者就不同了，他们往往不会第一时间重视，或者认为先控制住就可以。所以抗肿瘤类产品上市放量快，在患者中推广相对容易。
抗肿瘤类产品曾经一度是中国爆发最快的医药领域，大家争相进入，这样导致了它的竞争格局变化特别快，产品的生命周期特别短，目前这个行业已略显拥挤。慢性用药的生命周期可达到15年以上，但中国市场里，抗肿瘤产品尤其是me-too产品的生命周期相对较短。所以做肿瘤产品的企业，尤其是fast follower要格外有危机感。
刘文溢指出，肿瘤领域也并非没有机会，在消化道肿瘤、三阴性乳腺癌目前没有应对的药物，肝癌领域对新药需求也很大，这些领域都有着巨大机会。杏泽会持续关注肿瘤领域，并研究更多的其他适应症的市场进展。
此外，自身免疫是杏泽资本重点关注的一大领域，因为其对应人群基数大，适应症又相对集中。自身免疫的大的适应症主要是哮喘、红斑狼疮、类风湿关节炎等，据杏泽资本调研，中国有约600万类风湿关节炎病人、100万人患红斑狼疮，重度哮喘有200多万人；类风湿性关节炎在美国病人中的用药渗透率近100%，中国渗透率只有3%，因为多数病人还负担不起，目前市场很多企业还没进入。但随着新药物上架，药价下降，2017年相关药品纳入医保，更多的玩家进入市场，未来十年用药渗透率预计有很大的提升空间。
对于如何量化创新药的市场价值，刘文溢介绍，创新药在中国还是很新的东西，市场对其估值跟价值的增加也非线性关系，创新药企业的每一次合理估值几乎都是靠事件拉动，并非靠内在价值增加而驱动。目前中国的创新药市场还是由发展相对更成熟的美国机构来帮忙定价，创新药企通过与美国机构合作完成定价。
长期看来，随着市场对创新药越来越了解，有越来越多的比较，创新药公司的定价会趋于其内生价值。对此刘文溢谈到了对风险定价的能力，以自身免疫为例，因国家相关政策的支持，药物放量速度可能比我们想象的更快。国家卫生健康委办公厅此前印发了《综合医院风湿免疫科建设与管理指南（试行）》通知，要求二级以上综合医院设置风湿免疫科，而且直接纳入考评，相关药品和医疗服务的推进速度可想而知。所以投资中“如果一种风险对别人来说是风险，对我们来说不是风险的时候，也就是我们赚钱的时候”。
第一波创新药浪潮中出现了一些趋于上下游一体化的bio-pharma公司，对此刘文溢认为未来很多公司还是要做bio-tech，也就是只专注于药品早期研发的公司，而它们实现大规模生产等其他环节可以交给销售方面更优秀的企业来做。
刘文溢进一步介绍，美国创新药市场的整合现象更加普遍，创新药研发企业最终被大药企收购，中国现在还没有愿意重金收购的买家，但未来三到五年并购潮也会逐渐开始。过去一些优秀的生物制药公司变成bio-pharma，也是由于不可能被收购，而它们自己会建立生产线等链条。
杏泽资本专注于投资早期和成长期的企业，也为被投企业提供生态资源。企业需要的有所不同，包括生态圈的上下游合作单位、医院合作、政府事务和临床申报能力的不同。
刘文溢总结，企业的关键诉求其一是管理人才能力的提升，也就是需要把各个环节最优秀的人搭配起来，尤其到C轮、D轮融资的时候，创业公司的合伙人容易出现问题。另外医药行业早期由药物研发的科学家创业，但后期开发他们不一定了解，医药研发的链条很长，后续临床开发及生产、销售方面的人才也很重要。第二，这是知识和资本共同推动的行业，融资能力也不可或缺。另外一个投资机构可以给到的支持是风险把控，需要随时评判整个公司产品研发、融资等运营风险。