在价值投资体系内思考家家悦

提纲：

一、为何一眼就看中家家悦

二、公司简要介绍

三、窥一斑以见全豹

四、核心竞争力及解读

五、人是关键

六、看看公司的股东结构

七、估值、要不要动手

一、为何一眼就看中家家悦

先一句话总结：有牛股基因。

那我们来看简要的财务数据。

截图如下。

看图说话吧。

2018年，公司的净资产收益率高达16.6%，目测2019年全年的净资产收益率也会超过16%。一般情况下，净资产收益率超过15%的公司就很好了。

是公司较快的净利润增幅推高了的净资产收益率。

在我看来，高净资产收益率是股价走牛的关键，而净资产收益率背后的增长率是关键中的关键。

可以看链接《高净资产收益率-股价走牛的关键///高净资产收益率背后的增长率是关键中的关键》

家家悦的财务数据符合高净资产收益率、高净利润增幅。这是我们还会继续往下看的基础。否则三秒排除。

仍然是看上图，公司的资产负债率多年保持在60%以上，貌似有点高的样子，财务杠杆是把双刃剑，用不好会伤到自己。

然而，公司的并没有财务负担，我们看下面的截图。

很显然，公司的财务费用是负数，基本可以断定公司的没有财务负担的，或者说不存在有息负债。这样的生意经营起来就比较轻松了。

为方便看图说话，我把第一张图片搬下来吧，看下图。这里我们看公司的现金流情况。

从图上可以看出，公司的净利润现金含量一直超过100%，说明公司的现金流很好。

当然，这里还是要看一下收入现金比的。下面两张图对比看。

看上边两张图说话。

公司每一年销售商品收到的现金均超过营业收入（销售收入），说明公司的销售收入实实在在的收到了现金，而不是应收账款。看来这是一个一手交钱一手交货的生意，这生意做起来就太舒服了。

那接着看一下公司的应收账款情况，很显然，在销售额120亿元还多的情况下，公司几乎没有应收账款。看下图。

120亿元的销售额，仅有1亿元的应收账款，几乎全部是现金交易，没有什么应收账款存在，就没有难缠的狗肉账啊。

公司没有应收账款反映出公司对下游客户是比较强势的。最起码不弱势。

那么公司对于上游客户的地位如何呢？

看下图。

公司欠着上游客户26亿元的应付账款呢，说明公司对上游客户是有话语权的，上游供应商乖乖的向公司赊销商品。公司可以先拿走货物，卖出后，再慢慢的跟供应商算账。

看到这里，我们似乎看到了一个在供应链中非常强势的家家悦。它合理的占用供应商的货款为己所用。

而公司较高的资产负债率中的负债，全部是经营性负债，是没有利息的（公司有一点点有息负债，产生的利息远远少于理财产生的利息收入）。

接着看图。

看上图，会发现，公司的营业净利率非常低，仅有3%左右，这个不用担心，这是零售业的普遍情况。低净利率不要紧，只要存货周转率高，就能弥补了。

试想，一个存货周转率为8、净利率为3%的公司，与一个存货周转率为2、净利率为12%的公司几乎没有什么区别吧？

然，低净利率的公司，却以比竞争对手更低的价格吸引到更低的价格敏感的客户。这反而是一道很宽的护城河。

接下来，看看公司的运营能力。

这里只看存货周转率吧。

很明显，公司的存货周转率一年高过一年，目测2019年的周转率会超过8.

这里，我们似乎可以看到一个个货架被消费者搬空，然后店员不断补货的情景。漂亮。

这个生意做的美呀。

总结，这是一个好公司，一个有牛股基因的好公司。

二、公司简要介绍

1、公司主要业务

公司主营业务为超市连锁经营，以大卖场和综合超市为主要业态，以区域一体化物流为支撑，以发展现代农业生产基地和食品加工产业链为保障，以经营生鲜为特色的全供应链、多业态的综合性零售服务商。

2018年末，公司连锁门店数量 732 家，其中大卖场 105 家、综合超市 542 家、宝宝悦等专业店 56 家、百货店 12 家、便利店17 家，通过多业态、城乡一体的网络布局、高效的供应链支撑，实现“走进社区、深入乡村、贴近生活、打造十分钟商圈”的目标。

2、经营模式

公司商品采购主要采取“生鲜商品基地直供、杂货商品厂家直采”的模式，同时通过建设自有工厂、生鲜加工中心、中央厨房优化农产品供应链，增强农产品的后加工能力，大力发展自有品牌，提高农产品的标准化、品牌化，强化生鲜的竞争优势；公司构建了立体化的物流网络，具备商品 2.5 小时配送到店的能力；公司门店以自营为主要商品销售模式，自营商品销售收入占商业主营业务收入的比重89.53%。

3、行业情况

国家统计局数据显示，2018 年中国 GDP 增速 6.6%，社会消费品零售额增长 9.0%。

在经济增长的趋势下，在移动互联等新技术推动下，伴随着居民收入的增长和消费转型升级的推进，超市等传统零售业态积极变革，以数字化和科技驱动业态及服务创新，拓宽销售渠道，促进业态融合，实体零售企业仍有很好的发展机遇。

以下是关于行业竞争格局的介绍。

（1）行业竞争格局和市场化程度   零售业是我国市场化程度最高、竞争最为激烈的行业之一。目前，我国连锁零售业市场的基本竞争格局是两类企业在竞争中处于优势：一是与国外知名企业合资、合作的企业以及外商独资的企业，凭借其资本实力雄厚、品牌知名度高、拥有较为先进的管理模式、技术手段、营销方式和经营服务理念等，在我国零售业特别是大型综合或专业超市、仓储会员店、购物中心等业态占据了优势地位；二是国内从事零售经营时间较长，在区域内形成一定规模、树立了品牌信誉，并对现代零售技术也能够较好运用的企业，利用其占据了各自优势地区城市中心商业区的黄金地带、拥有良好的供货商渠道、对当地顾客消费习惯的熟悉程度等优势，在我国区域零售市场或专业店等领域逐渐确立了竞争优势地位。其他规模较小、资金实力较为薄弱、管理水平较低的零售企业，广泛分布在食杂店、便利店、折扣店、超市等零售领域，在竞争中处于相对弱势的地位。

（2）行业竞争特点   近年来中国连锁经营百强销售规模、门店总数、经营面积都保持快速增长态势。整个行业的竞争状况主要呈现出以下几个特点：1）外资连锁零售企业进入调整期 一是外资扩张速度出现分化。经过前几年的快速扩张，近几年来部分外资零 售企业发展速度有所放缓，与国内零售企业相比其竞争优势已并不显著。二是优化商业布局成为共识。外资零售巨头纷纷将扩张的重点区域转移到二、三线城市，以进一步优化商业布局。三是加强与内资企业的战略合作。外资企业通过与内资超市成立合资公司进行互补式扩张，如 2013 年华润万家与特易购的互持股权重组。在这些并购案例中，都是并购双方实力强，涉及金额大，并购的战略意图明显。2）国内连锁零售企业占据区域优势国内超市企业可划分为全国性零售商与区域性零售商两种类型，其中大部分优秀的民族零售企业呈现出在重点区域布局的特点。这些区域零售企业凭借对当地市场需求的准确把握，成为当地零售市场龙头企业，取得了良好的经营绩效。

（3）行业内主要企业及其市场份额   1）全国性大型快消品连锁零售企业我国零售行业企业众多，在中国连锁经营协会统计公布的 2015 年快消品连锁百强企业中主要企业有：华润万家有限公司、高鑫零售有限公司、沃尔玛（中 国）投资有限公司、联华超市股份有限公司、永辉超市股份有限公司等。行业内前五名销售额之和占快速消费品连锁百强销售总额比例为 37.92%。目前我国连 锁零售行业集中度仍然较低，行业龙头企业和零散的小规模连锁及单店超市并存，未来我国连锁零售行业中龙头企业整合、替代小规模连锁和单店超市的空间还非常巨大。2）山东省内大型零售企业 山东省因其巨大的市场发展潜力吸引了众多国内外零售企业的进驻，使得区 域内零售业发展的同时，竞争也日益激烈。本公司在山东省区域内主要竞争对手除了大润发等大型外资连锁超市企业，还包括银座、利群、振华等区域内大型连锁零售企业。此外，区域内各地市众多的当地百货公司、超市等零售企业与本公司也构成竞争关系。

公司与同行业可比上市公司营业收入规模对比如下：

以上数据来源于公司招股说明书。可以看出公司营收排名第三位。

最新的收入规模数据看以下截图。

具有可比性的永辉超市和步步高，虽然它们的规模够大，但是它们的净资产收益率都太低，没有牛股基因，我是排除不看的。

三、窥一斑意见全豹（从2018年的经营中看出点什么来）

2018 年度，公司实现营业总收入 1,273,071.18 万元，同比增长 12.36%；归属于上市公司股东的净利润 42,992.37 万元，同比增长 38.35%。（公司在2018年的数据很好）

2018 年公司重点开展的工作如下：

1、全面推进网络拓展。

2018 年公司新增门店 85 处，其中大卖场 19 家、综合超市 40 家、宝宝悦等专业店 14 家、便利店 12 家。其中威海、烟台地区新开门店 49 家，青岛、济南等山东其他地区新开门店 36 家。积 极探索跨省发展，2018 年 11 月与福悦祥合作拓展华北市场，为全国性扩张奠定基础。

与第三方开展线上合作，在 10 多家门店增加线上业务，探索全渠道营销模式，增强了市场服务功能。

2、加快业态升级改造。

借鉴升级大卖场、生活超市的成熟经验，推动现有店部升级改造，全年改造门店 100 多处。聚焦商品结构调整，优化门店品类组合，增强店部服务功能，提升门店盈利能力。

积极推广新技术利用，通过无人收款、刷脸支付等新的技术手段，为消费者创造了更加便捷的体验。

3、增强供应链能力。

2018年，公司加快了烟台临港综合物流园项目、莱芜生鲜加工物流中心项目的建设，预计 2019 年这两个项目均可部分投入使用，启动了改造升级维客物流中心，进一步增强了区域一体化的物流体系。

加快物流标准化推广和供应链平台建设，云通科技服务平台获得中国零售业创新大奖，烟台中央配送中心被商务部确定为仓配协同供应链重点项目，为开展社会化供应链服务提供了强力支撑。加快推进全球直采战略，拓宽国际采购渠道，引进高品质的特色商品，提升了差异化竞争力。生鲜加工中心、中央配餐中心、工业园等工业板块，利用技术提高标准化生产能力，推进自动化生产，加大产品研发，提升自有品牌产品的竞争力。

4、深化机制改革。

改革重塑组织架构，减少管理层次，进一步完善内部战区架构，提升决策执行速度，促进各战区协调发展，西部区域不仅加快了市场拓展，营运水平和盈利能力都大幅提高；合伙人机制试点进一步推广，2018年，新增西部区域 56 个门店试行合伙人机制，试点合伙人机制的门店总数 89 家，试点门店的销售超过公司可比店的平均增幅。

5、专注顾客服务。

2018年末公司会员数量 603.49 万，会员人数增长较快，会员销售占比相对稳定。线下会员与线上微信会员全面打通，提升会员价值，实现全渠道的会员系统，利用大数据加强会员消费分析，为顾客详细画像，提供精准化、专业化的会员服务，增强了顾客的信任度和忠诚度；整合线上线下各类资源，提升营销整体效果，创造销售机会点；加强新技术、新手段的运用，进一步加强服务功能，满足顾客多样化的消费需求。

解读：公司扩张网点，做好了全国扩张的准备；改造门店，提升客户体验，从而提高单店盈利能力；增强供应链能力，提高效率降低成本；深化机制改革，试点合伙人制度，刺激员工的积极性。

一句话，公司在做正确的事。

四、核心竞争力及解读

公司坚持在区域密集布局、多业态互补、一体化物流、供应链建设、生鲜经营等方面强化自身的竞争优势。

2018年底，公司连锁门店数量 732 家，既形成区域密集布局、多业态联动的优势，同时加快新区域的拓展，扩大全省覆盖范围，积极打造面向全国发展的平台。

2018 年末公司会员人数603.49 万，以品牌优势凝聚了庞大、高粘度的会员群体；按照连锁网络的布局，公司建设了中央与区域互补、常温与生鲜结合，智能联动的立体化物流体系，高效的物流服务形成“最后一公里”的竞争优势；公司建立了全球化的商品直采网络，而且积极向前端产业链延伸，通过生鲜加工中心、中央厨房、食品工业园发展自有品牌商品，形成了全产业链、高效的供应链平台优势， 2018 年公司自有品牌商品的营业收入占商业营业收入的比重为 9.83%。

五、人是关键

经营企业，最重要的是经营人。而人的能力是与钱成正比的。

下边的截图反映的是公司的管理层薪酬。

公司的主要经营区域在山东一带，管理层能有这样的收入水平，还不错。

管理层的基本情况，可以看一眼。如下图。

如果公司未来能够推出股权激励，那么管理层的战斗力就更好了。从上文的介绍中，我们知道，公司已经在门店一级尝试合伙人模式。把门店的每一个直接面对客户的员工的积极性调动起来，也是非常好的。 

六、看看公司的股东结构

三只社保基金、一个养老保险，没错，你的社保钱和养老钱都是推动家家悦股价的推手。

七、估值、要不要动手

关于估值的方法，我在我的价值投资体系那篇文章中有介绍，非常通用。链接《我的价值投资体系--适合所有投资者使用》

这里先不说家家悦的具体估值。感兴趣的可以去阅读我的文章。

本篇文章篇幅较短，不可能面面俱到，有不尽之处，可以到我的群里，咱们慢慢聊。至于要不要动手买入，那是后话。

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