全市场最强赛道解读①：CXO七龙珠踏上巨头之路 全市场最强赛道，CXO、医美当之无愧。 以泰格医药为...

全市场最强赛道，CXO、医美当之无愧。

以泰格医药为代表的CXO已走强4年，未来高景气度将持续，不是那些脉冲式、放烟花的庸脂俗粉能相比的。

医美大幕刚刚开启，标的层出不穷，有蹭热度，也有基本面硬核的。

答疑集锦推出特别季，第一期关注CXO七龙珠有哪些新进展，还有哪些隐形CXO？第二期讨论CXO是不是周期股，景气度还能维持几年？第三期聚焦医美。

2月19日

[问]想问下方达控股怎么样？

[答]阿基米德君：二线CRO ，立足中美市场，贯彻全球标准，与泰格医药业务有协同性，BE（生物等效性）水准很高。属于外资背景的公司，在效率和成本上不能与国内CRO竞争，在创新药红利和一致性评价双重加持下增速仍然一般。产能扩张保守，在CXO竞争中基本掉队。

受益于行业景气度，持有收益不会差，但是不能与CXO七龙珠（药明生物、药明康德、泰格医药、康龙化成、凯莱英、昭衍新药、药石科技）相比。

爱尔兰  药明海德

3月3日

[问]在年后医药大幅回调中，博腾股份和美迪西却回调很少，九洲药业定增，中欧葛兰有参与，请问怎么看三家CXO？

[答]阿基米德君：九洲药业、博腾股份是优秀公司，不仅活在风口上，自身也在进取转型。美迪西新高，有市场风向暂时偏好小盘股的原因，自身业务也增长呈现逐季度加速趋势，2020Q1-2020Q4 公司收入增速分别为20.38%、40.03%、50.21%、71.04%，完成临床前CRO全产业链布局。但是短期股价已有泡沫，长跑耐力待验证。

3月5日

[问]发现博腾股份净利润、销售收入增速有种赶超康龙化成的感觉，想问博腾股份而言的核心竞争力是什么？

[答]阿基米德君：不考虑新业务板块带来的利润亏损，博腾股份有望2021年实现约5亿利润，对应2021年PE50倍，在CXO中处于低位。

博腾股份核心竞争力在于公司治理，转型过程非常成功。2015-2017年，由于大客户大订单需求不均衡的问题，业绩出现较大波动，自2017年持续推进搭建“3+5+N”的客户结构战略转型，利润增长开始加速。今年多功能GMP车间109车间预计Q2投入使用，2022年301车间及东邦二期三个项目也将逐步投入使用，进一步推动业绩加速。

小分子业务能力已经可以对标行业第一梯队。

前瞻性布局的增量业务（细胞治疗）提供弹性，2020年12月正式开启基因与细胞治疗及制剂CDMO业，业绩有望逐渐兑现。

合全药业收购百时美施贵宝瑞士库威（Couvet）生产基地

3月5日

[问]药明康德年报调整后利润增速48%，算超预期吧？

[答]阿基米德君：未来全球最大CXO会在药明系中诞生，药明康德未来两大看点就是合全药业（小分子CDMO）和药明生基（细胞与基因治疗CTDMO）。

落在业绩预告上限，三季报扣非净利增长-3.52%，全年扣非净利增长24.6%。Q4利润主要来自于主营业务，说明内生增长强劲，投资收益引起的争议暂时可以平息。

不过动态PE仍然超过100倍，依然面临杀估值的考验。

药明康德值得点赞的是财报堪称典范，对业务分门别类详细阐述。

内在最大驱动力是（合全药业）CDMO业务，同比增长约40.78%，小分子 CDMO 服务项目所涉新药物分子项目超过1300个，其中，处于III期临床试验阶段的项目45个、已获批上市的项目28个。

美国区实验室服务低基数，预计今年将强劲恢复，布局前沿业务，为36个临床阶段细胞和基因治疗项目提供合同检测、研发和生产（CTDMO）服务，包括 24 个I期临床试验项目和 12 个II/III期临床试验项目。

3月8日

[问]凯莱英五年后大概率会到多少市值，最大的风险因素是什么呢？

[答]阿基米德君：凯莱英是国内小分子CDMO第二，积极部署小核酸和合成大分子产能，向一体化全产业链拓展，保守估计净利润年复合增速30%，2025年超过25亿。

在全行业红利推动下，公司没有明显缺点暴露，当然业绩是以年为单位逐步兑现的，而且凯莱英股性较慢，给人始终不涨的感觉。

3月17日

[问]请教你对新三板瑞一科技怎么看？主营业务是做CDMO的，在新三板比较稀缺。

[答]阿基米德君：增长还不错，目前市值仅有6亿，个人感觉很有前途，堪称小药石，但对其产品核心竞争力、市场格局的认知还有待深化。

瑞一科技属于CXO产业链，为CXO提供创新药中间体，最大客户是药明康德合全药业，销售占比68%，博腾、康龙也是客户。

2020年实现营业收入1.22亿元，同比增长6.91%，净利润3243万，同比增长133.25%，毛利率高达46.78%，规模和增速都优秀。2020年度向全体股东每 10 股派发现金红利4.13 元，共计1999万元。2019年中报也曾经分红885万元。

评价新三板公司，现金分红是重要指标。

在新三板里，算是业绩出色的公司，问题是业务过于单一，对单一大客户合全药业过于依赖，2020年瑞一科技申请了6项试剂制备方法专利，准备向API、制剂高附加值业务延伸。

可作为高赔率品种考虑，警惕流动性极差的缺点。我投资新三板的方式是，一只买1%或0.5%的仓位，然后放着不管，可能发芽，长成大树，失败也没关系。

爱尔兰   药明生物敦多克基地

3月23日

[问]药明生物2020年业绩符合预期吗？

[答]阿基米德君：超出预期，上半年净利润7.36亿元，下半年利润9.57亿元，明显加速了，同比利润增速从上半年62.6%提升到全年67.5%。

1、毛利率和纯利率双创新高，分别为45.1%和30.2%，既是效率的提升，更是定价权的体现。

2、综合项目新增103个至334个，临床后期项目从16个增至28个，为集团未来业绩高速增长注入强大动能。商业化生产项目新增1个至2个，预计2021年内将有更多项目进入商业化生产阶段。

3、未完成订单量总额从2019年12月31日的51.02亿美元同比增长122%至2020年12月31日的113.24亿美元，推动业绩可持续高速增长。

4、里程碑收入激增71.7%至9460万美元，主要得益于更多项目进入临床后期阶段及新签更多项目，整体利润水平再创新高。药明生物的产业链是漏斗型，前端CRO为产能导流，现在后端开始进入收获期，产能密集释放。

5、在新技术推进上，WuXiBody®项目和抗体偶联药物（ADC）项目分别增长至29个和40个，彰显领先的生物技术平台获得业界广泛认可。同时，加速建设微生物和病毒产业化平台，拓展新航道的能力和规模，赋能合作伙伴布局mRNA疫苗和病毒载体疫苗等创新生物制品。

6、疫苗CDMO业务持续发力，总计达成4项合作协议。在2020年，与一家全球领先的疫苗公司签订了30亿美元的疫苗合同，预计明年开始产生实际收入。

7、持续投资扩大全球生产版图。美国新泽西州克兰伯里的生产基地预计2021年后期投入运营，宾夕法尼亚州普鲁士王的研发实验室已于2020年运营并贡献收入；爱尔兰敦多克的生物药生产基地建设如期进行，预计2022年下半年投入GMP生产；疫苗生产基地已完成主体建筑封顶。

8、通过并购加速提升集团急需的全球原液和制剂产能，巩固增长基础。在德国和中国杭州收购原液和制剂生产厂，快速补充现有产能，为生产新冠疫苗和其他生物药贡献关键力量。2021年3月，宣布收购生物药合同定制研发生产服务企业（CDMO）苏桥生物，引进更多项目并新增产能，助力业务持续高速增长。

9、北美市场依然是最大市场，实现16%同比增长。中国市场得益于从疫情中迅速恢复、新药研发投资增长等宏观环境利好，增速高达75.1%。欧洲市场和其他市场分别增长43.4%和75.1%。四大区域市场均衡分布，未来基本不受国内创新药周期的影响。

10、在2020年，人才队伍持续扩大至6646人，计划在2021年新增超过3000名员工，相当于扩招50%。招聘新员工人数是衡量CXO景气度的最重要指标之一。

综上，药明生物幸福的烦恼是产能、产能、产能，未来应该还会看到并购，今年大概率能达成60%利润增速。

预测CXO成长空间的最重要指标是产能扩张及利用率，药明生物2020年总产能5.4万升，2021-2024年产能计划增至14万升、23.5万升、30万升和43万升。

假如产能利用率100%，各个因素平稳，药明生物2024年百亿利润可期。

3月26日

[问]药石科技的年报出来了，怎么解读？

[答]阿基米德君：药石科技各方面比较均衡，2020年净利1.84亿增长21%，营收增长50%，CDMO业务显著上升，收入增长超过56%，完成476个项目。但身为高景气CXO，这份答卷稍显平淡，虽然有股权激励4800万，但毕竟是花出去的钱，不能加回利润中。而且整个年报满眼都是分子砌块，复制粘贴以前的内容，看不到任何业务新线的亮点。估计CDMO产能存在不足，管理层格局和进取心有待观察。

3月28日

[问]能否帮忙解读下康龙化成年报？

[答]阿基米德君：康龙化成2020年实现营业收入51.34亿元，同比增长36.64%；净利润11.72亿元，同比增长114.25%，业绩落在预告中值。营收逐季放大，处于加速上升期。

1、为包括全球前20大制药企业在内的超过1500家客户提供服务，2020年新增客户721家，超过90%的收入来自公司庞大、多样化及忠诚的重复客户。客户分散，且上规模，未来业绩受到周期性冲击程度不会很大。

2、天津工厂三期（40,000平米）将在2021年第一季度投入使用，提高公司CMC（小分子CDMO）服务的工艺开发能力。

3、宁波园区二期工程的第一部分120000平方米实验室，今年第一季度陆续投入使用。第二部分42000平方米今年完成主体结构建设工作并开始进行内部安装建设。二期工程全部完成后将可增加科研技术人员2500多名，实验室服务和CMC（小分子CDMO）服务产能将得到进一步的扩充。

4、提高小分子CDMO产能，绍兴工厂占地面积81000平方米一期工程全速推进，将增加化学反应釜容量600立方米，其中200立方米预计在今年下半年交付使用，余下400立方米明年交付使用。

5、加快建设大分子药物CDMO平台，2020年初选定宁波杭州湾第二园区一期项目作为大分子药物开发和生产服务基地（近70,000平方米），预计明年下半年开始承接大分子GMP生产服务项目。为什么如此关注产能细节，因为CXO高增长受到产能扩张及利用率支撑，是最重要的变量。

6、正在着手搭建3D细胞微球及类器官筛选平台，相较于常规2D细胞分析系统，其更接近体内生理条件的复杂性。以3D细胞微球及类器官为离体试验平台，在研究潜在药物药效及安全性方面具有更大的临床意义。

7、临床研究服务实现营业收入62934.98万元，相比去年同期增长37.94%。从事临床研究服务的员工有2208人，同比增加1652人。而药明康德临床研究服务预计实现收入116,885.22万元，同比增长约9.98%。康龙化成规模为一半，但增速快得多，暂时还没到瓶颈阶段。

8、传统强项实验室服务占营业收入比重63.56%，相比上年没有变化，全流程一体化策略未体现在业绩上，小分子CDMO、大分子业务、临床研究服务、细胞与基因治疗占比不高，也提供了未来上升空间。随着今年产能大规模投用，收入构成会发生改变。

9、期末现金及现金等价物余额 23.5亿元，为持续扩产和外延并购提供有力支持。

10、今年将加速建设大分子及细胞和基因疗法CDMO服务平台，致力于成为多疗法的药物研发服务全球领军企业。加快建设位于宁波的大分子生物药中试和生产车间，建立遵循最高级别的国际质量监管标准的质量体系，将利用并购的英美两家子公司，建立细胞和基因产品的CDMO服务。

综上，康龙化成的方向是全球业务线最全的CXO巨头。