访问景林资产高云程：去投资一个伟大的公司（上）
“我们研究员给我一个词，我觉得特别好，叫做电商平权。以前电商是一种稀缺的权利，但是现在这个权利已经是只要你有流量，甚至你没有流量也可以去卖东西，所以它变得平权了。”
“凡是能让人们变得更懒惰、更舒服的平台，会越用越上瘾。”
“当一件事情是高频刚需的时候，再加上每一次价格也比较低，那就是“高频、刚需、低价”，这6个字结合在一起就会产生另外两个字：黏性。”
“新汽车产业和传统汽车产业除了驱动能源不一样之外，更多的是来自于它是不是一个智能的产品。它是需要你来驾驶的，还是它来辅助你，甚至它来取代你做事情，这个才是真正的跨越，我们有时候把它类比成传统手机跟智能手机这样的跨越。”
在行业的把握上，我们比较关注行业的竞争格局。往往当一个行业处在竞争格局比较清晰，优秀企业跟一般企业差距比较大的时候，能够有很好的投资机会。
“虽然竞争格局或者人的因素在短期往往不那么明显，因为短期内可能像产品价格，或者一些宏观因素、政策的变化，对股价影响很大。不过我们觉得，长期来看，行业竞争格局跟人本身的格局、管理层的勤奋程度，才真正决定一个公司是不是能够从1到10，从10到100。”
“没有真正可以躺赢的公司，没有可以躺赢的人，我们要不停的去观察行业竞争格局。”
我们要做的，就是在一个时代的政治经济和科学技术的背景下，去投资于一个时代伟大的企业，可能全市场几千家企业里，真正能在一个阶段创造巨大财富的企业只有1%甚至千分之1，但我们一定要把它们挑出来，最终你才能给客人产生真正的阿尔法。
以上是景林资产合伙人、总经理高云程的最新观点。
诺亚财富诺领军者线上峰会召开在即，聪明投资者携手诺亚财富走进明星基金管理人，与高云程进行了一次深度交流。
高云程从业近20年，加入景林资产前，曾先后就职于泰信基金管理公司、APS资产管理公司，拥有丰富的国内券商、基金、QFII及私募基金管理工作经验。
根据第三方数据，目前景林资产旗下由高云程所管理的产品，存续中且成立最早的景林稳健，自2006年11月成立以来，截至今年7月31日，收益率***，年化收益***%。（需合格投资者认证后查看）
此次交流，高云程结合自己多年的实践经验，分享了在选股上的心得体会，并且从长期视角，指出了未来值得关注的四大领域，对于近期的风险点也进行了提示。
先敏锐，再钝化
弄清楚最重要的事
问：你做投资时间也很长了，过去近20年如果给自己投资体系的形成分一下阶段，会怎么分？
高云程：我觉得在2006年之前可能还是一个熟悉和学习市场的过程。
2004到2006年实际上是公募基金大发展的年代，也是价值投资也开始盛行的年代，比如彼得·林奇这些人的理论。这期间我也经历了指数跌到998点然后再回来，也是产业研究、基本面研究开始起步的时候。
从2006到2014年是基本面研究，包括逆向投资，然后关注企业、关注管理层、关注产业竞争格局的一个很重要的过程。
从2014年到现在又进化了一些，会更加以一个实业投资人，或者以一个企业拥有者的角度来思考问题，再叠加上可能现在也钝化了一点。
我觉得人可能先要变得敏锐，再变得钝化。
比如10件事，你要知道哪3件事是应该很敏锐去关注的，另外7件事应该略微忽略一点，给的权重要不一样，最后才能做出重要决定。
要不然这10件事里，有的事情会让你做多的决定，有的事情会让你做空的决定，然后短期长期交织在一起，可能你就不太容易分得清什么是最重要的事情。
问：你认为最重要的事情是什么？
高云程：就是所谓核心竞争力。
企业的核心竞争力，包括核心的技术壁垒，包括核心的人是不是会自我革新、自我迭代，然后他的愿景、他的格局到底怎样，他是不是服务好他的客人，他是不是认认真真把东西做好等等。
选择这样的企业你就可以忽略短期的一些市场波动，不会因为阶段性不好的消息而恐慌的把股票卖掉。
所以，要学会区分重要的和次要的，长期的跟短期的，还有区分波动跟永久性资本损失，这也是两个不一样的地方。
选股三大标准
优秀的产品与服务，优秀的团队，优秀的公司治理
问：从投资方法来看，有的人可能是先选行业、选赛道，选定几个方向之后，再在赛道里面去找他们觉得有阿尔法、有超额收益的公司，你成熟的方法体系是怎样的？如何从中寻找真正长期、可持续的生意，你有哪些标尺？
高云程：第一，优秀的产品与服务。
因为任何一家公司无非就是生产某一类实物商品或者提供某一类服务，我们把任何一类公司可以拆分成产品或者服务的提供商。这其实就涉及到所谓的护城河，但我觉得可能很少有这样的公司，大部分公司都是在动态变化过程中的，护城河也不是足够高。
具备非常宽深护城河的企业，它需要具备行业核心的长期竞争力，商业模式优秀，经营稳定且有质量，也不惧怕竞争者的挑战。
第二，优秀的团队。
因为好的产品或者好的服务，必须要有优秀的人在经营，比如说是否诚信，是否具备企业家精神，能聚焦主业的同时，掌握行业竞争格局和技术变革，才能够不停的与时俱进，不停的迭代，保持企业的竞争力。
第三，优秀的公司治理。
如果优秀的团队没有优秀的公司治理结构，没有更好的利益一致的激励的机制，这个事情也长不了。我们希望公司具有科学良好的决策机制，组织架构清晰透明，执行力强。
所以我们非常朴素的从公司的产品与服务，公司的人和公司组织这些人的方式，来看这家公司到底我们值不值得做它的股东。
在行业的把握上，我们比较关注行业的竞争格局。往往当一个行业处在竞争格局比较清晰，优秀企业跟一般企业差距比较大的时候，能够有很好的投资机会。
虽然竞争格局或者人的因素在短期往往不那么明显，因为短期内可能像产品价格，或者一些宏观因素、政策的变化，对股价影响很大。不过我们觉得，长期来看，行业竞争格局跟人本身的格局、管理层的勤奋程度，才真正决定一个公司是不是能够从1到10，从10到100。
市场是动态发展的
没有可以一直躺赢的公司
问：行业里一个公司能够把大部分利润都给占据了，这种时候可能很多产品会提价，可能公司阶段性会给股东创造更多价值，但是从社会角度并非最有利的，你怎么看这个问题？
高云程：我觉得经济发展规律都是从竞争到竞争者越来越减少，然后到垄断，最后又打破垄断的过程。
打破垄断有两个方式，一个是因为垄断以后会有更高额的利润，由新晋的愿意让出利润空间的公司去打破。还有一种是外界力量打破不了，可能由行政力量来打破。
总是这两个，所以我觉得也不用特别担忧，因为你从来也没见过一家公司利润可以离谱到天上去，然后别人打破不了的，对吧？
这就是市场经济的规律，我觉得也挺好，就是没有静态不变，总是动态的。
比如滴滴，当年补贴大战的竞争，可能最后全江湖只有它一家了，这时候可能就开始变得更贵了，每一单能挣你好多钱。更贵的时候可能有人就用不起了，又会有公司出来说，我不要挣那么多钱，挣一点点就够了，这个公司出来之后又打破垄断。
所以事情就是这样子转过来转过去，商业有的时候是一个动态平衡的过程，我们也不可能说谁躺赢，很多人说买个茅台躺赢，哪那么容易躺赢的，只是在某一个阶段，看上去好像它比较平稳而已。
你说茅台是天然垄断吗？其实茅台也不是，它也是经过无数年发展，最后好像成为了中国最顶级的白酒品牌，也是一个动态竞争的过程，只不过可能相对是稳态，就像我们讲爱马仕包一样，是经过长时间积淀的。
但是，大部分行业的垄断都是不确定的。
原来可能都是很顶尖的公司，哪怕有一点点误差，可能（结果）就会千差万别。所以在科技领域实际上是一个互相追逐，或者说自我不断迭代、赶超的过程，一旦松懈就不行。
商业模式就更是了，一旦模式不够自我进化，有人觉得利润率过高，也可能会被打破，因为模式更好学。
所以没有真正可以躺赢的公司，没有可以躺赢的人，我们要不停的去观察行业竞争格局。
成熟行业的竞争格局并非就一定好
问：不同的行业处在不同发展阶段，竞争格局可能也不太一样，是否可以理解为格局比较清晰的是一些相对比较成熟的行业？
高云程：其实有些成熟行业的竞争格局也很焦灼，比如说地产，竞争就很焦灼，航空也是成熟行业，但同质化竞争也很严重。
反而有的新兴行业实际上竞争也没那么焦灼。
比如电动车，现在可以说一枝独秀，那这家公司到底是电池厉害还是其他什么厉害？背后是它整个操作系统包括自动驾驶（技术），可能领先市场好多年。
但整体看，成熟行业格局清晰不清晰一定程度上取决于行业竞争格局。
像电商领域的亚马逊，在美国没有什么公司能够有体量跟它去竞争，它在美国甚至是全球很多国家都处于垄断地位，而且它又持续投资去建立它壁垒。
但看同样电商领域的阿里巴巴，在中国整个行业格局里，有京东有拼多多，甚至抖音、快手和美团都参与了进来，行业格局是此消彼长。如果没有拼多多，我们假设阿里市值会到一万亿美金，但有了拼多多，可能阿里和京东加起来都不值1万亿美金，这就是竞争格局的变化。
而高科技行业又需要不断的创新，甚至去创造需求。一些行业发展过程中可能还存在迭代或者突变。
在真正理解且看得懂的公司上应该下重注
越这样其实越安全
问：从实际投资角度，有的投资人找到了竞争格局比较有优势的赛道，但买的时候会尽量把赛道里面的公司配齐全，都买了；也有投资人会精心挑选一部分公司，认为它可以更多的享受整个行业或者说整个赛道向上带来的红利，你是偏向哪种方式？
高云程：我们还是基于公司，更多的是在好赛道里选好公司，因为最终好的公司跟差的公司会有天壤之别，可能第一名的公司把行业70%的利润都拿掉了，从产业发展史来看，很难有静态的平衡，所以还是要选那个阶段增长最优秀的公司。
问：今年包括去年以来，其实结构分化还是挺严重的，7月份以来原来那些蓝筹也出现几波飙升，你觉得目前这个市场上还有没有值得下手的标的？
高云程：我觉得当然有，但是肯定不如半年前来的那么多，但确实有一些板块因为资金的推动或者是流动性不断进入，估值变得越来越贵了，这里面肯定孕育着一些风险。可能A股的部分板块更明显一点，但也不是说港股就没有，也有一些被高估的。
整体来看的话，我们要做的事情是在几个市场，就是A股、港股、中概股三个市场里面选可能15到20家公司，这个还是能选得出来的。
现在肯定是市场偏热一点点的过程。
不要轻易判断一个行业是不是真的低估值
问：说到组合的配置，像银行金融板块大家也有些分歧。比如银行，整体可能八成破净了，但也有投资人认为，一些公司从基本面包括盈利能力等各方面来看，在行业里还是比较领先的。你对这类偏传统领域的低估值板块怎么看？
高云程：我认为现在传统认为的低估值到底是不是低估值，这件事情本身是有待商榷的。
比如银行、地产这样的行业，低PB、低PE是现在静态的过程，但股票市场永远是对未来现金流和未来利润的折现，这种低PB实际上背后蕴含着对它坏账率的不可知，是对它未来盈利能力的不可知，才会给了这么一个估值。
我们讲房地产也很便宜，看上去静态估值很便宜，但是，假设地价往上，房价不变，它中间的利润率可能快速收敛，这个过程中，它的利润可能是下滑甚至是不可测的，现在这个低估值可能就变成了不低的估值。
所以，有时候我们不能轻易去判断一个行业是不是真正的低估值。
我们现在看中国有些银行0.7倍PB觉得好便宜，但像汇丰和渣打只有0.3、0.4倍的PB，它们便不便宜？而且它们也好像没有倒闭的风险。
所以可能我们不能轻易的下便宜和贵这个结论，尤其对这些行业。
可能对很多公司我们不太能够看清它未来的盈利，给了一个风险折价。当然，它如果以后持续的证明真的可以有这样的盈利，那它的还估值会回来的。
问：对于这些行业的估值判断，跟现在一些新兴的互联网公司相比，在方法上是否有所不同？
高云程：本身估值方法是一样的，都是你盈利的潜在空间。
只不过传统行业的问题是它呈一定周期性，第二个，有一定物理边界。
比如一个传统零售企业它要开店，从1家开到10家，从10家开到100家，100家到1万家，其实有很多物理边界在，也存在管理半径。
而现在很多利用新技术的互联网企业就很容易突破这种物理半径，或者说它的物理半径非常大，所以它的天花板比较高，因为提高了效率。#今日看盘##股票##财经##投资##美股##微博股票#
