在隐秘的角落，开发商「薛定谔的负债」终于现了原形
作者：向华 数据来源：杜丽虹另类金融说 转自：债券圈（ID：zhaiquanquan2013）地产圈内，各大房企的隐性负债一直是一个“未解之谜”，甚至可以说是「薛定谔的负债」。所谓“上有政策，下有对策”，房企使用各种“套路”，在监管的眼皮子底下隐藏自身负债，也不是一天两天的事儿了。近日，杜丽虹女士详细分析了能够“揭示”地产隐性负债存在的三个指标。三个指标分别从三个角度，说明了地产隐性负债存在的可能性。
首先，是表外负债。这是最直观，也是最好理解的指标，主要揭示了对于公司非并表项目遗漏的债权。其次，是明股实债。明股实债的存在相对隐匿性较高，从股权结构上来看基本看不出端倪，进而只能从少数股东权益和损益方面进行推测。最后，是合同负债中的重大融资成分。此项成分是会计政策改革之后产生的，在一定程度上可以说明房企降价销售，以预售款作为无息借款的可能性。三项指标层层递进，对房企的隐形负债抽丝剥茧进行分析。由于原文章的专业性较强，在这里我们为大家详细拆解，辅以案例，理清其分析逻辑，并对地产公司的隐性负债可能性做出评估说明。01表外负债在房地产项目中，合作开发十分常见。对于地产公司来说，在合作开发中，非并表项目公司越多，存在表外负债的可能性就越大。
如何衡量表外负债呢？我们这里采用他的互补项，「并表销售额占比」。对于计入公司主体的销售额，也就是会计中常用的“并表”销售额，可以被视为本公司实际收取的预售金额。「并表销售额占比」计算如下：
而这里采用的总合同销售金额，是指公司以实际在项目公司中占有的比例，确认的权益销售额。并表销售额占总合同销售额的比例越小，意味着公司非并表销售额贡献越高，表外负债存在的可能性也随之升高。根据以上逻辑对2020年上半年84家地产公司进行测算：
02明股实债明股实债，顾名思义，是以股权方式入资，但退出时具备债券的特性。如果资金以正常的股权方式入资，则少数股东在项目公司清算时的利润分配比例，应当与其持股比例相吻合。同理，当项目公司出现亏损时，需要由全部股东承担。而以明股实债入资的资金，作为项目公司少数股东，会以“本金+固定利息收益”的方式实现退出。换言之，当项目盈利较高时，由于明股实债合同的限制，少数股东会以低于其所占股权比例应得的收益退出。反之，当项目盈利较差时，少数股东作为“债权人”优先出清，则会以高于其持股比例应得的收益退出。那么，当少数股东的收益占净利润比例，与其所占股权比例产生显著差别的时候，明股实债的可能性就开始升高。为了便于理解，我们举例说明。
据此可得出，当少数股东收益比例与持股比例出现巨大偏差时，明股实债可能性高。我们可以通过对比两个比率的比值，来推断存在明股实债融资的可能性。少数股东权益占比 = 少数股东权益/剔除永续资本后的净资产少数股东损益占比 = 少数股东损益/（净利润-永续资本分配）少数股东权益中同股不同权的成分比例 = 少数股东损益占比/少数股东权益占比当少数股东权益中同股不同权的成分比例：当项目公司盈利：<1时：存在明股实债可能性；越小，明股实债可能性越高>1时：存在明股实债可能性；越大，明股实债可能性越高=1时：基本不存在明股实债可能性当项目公司亏损：<0时：基本不存在明股实债可能性根据以上逻辑测算：
03合约负债内含融资成分房地产公司报表中有一个比较奇特的项目，叫做收益合同产生的利息，或者可以叫合同负债构成重大融资部分产生的利息。之所以出现这一项，是由于会计政策改革之后，新增了「重大融资成分」科目。为了简单的理解这项科目，我们举例来说明一下。
当然在现实的购房中，房企是不会对资金占用支付利息的，也不会有现金利息支出，而是仅对涉及的会计科目做一些相关处理。我们可以简单的看一下相关科目：
注*：未确认融资费用属于负债科目中长期应付款的备抵科目。可以看到，以这种方式进行会计处理时，合同负债出现了虚增的状态，多记入了购房款复利产生的差额。随后，在交房时转入主营业务收入时，也虚增了收入。尽管期间摊销时产生的财务费用，会在利润表中抵扣掉虚高的收入，对利润基本没有影响，但是在计算销售额及收入增长等相关指标时，会使指标失真。根据以上分析，客户当前缴付的金额，是未来房产所有权转移时应缴纳购房款金额的现值（PV），而折现率（Discount rate）则由房地产公司设定。折现率越高，预售款（购房款）越低，资本化的合同负债利息越高。那么，对于合同负债产生的资本化利息较高的公司，购房款可能都产生了一定的折扣。换言之，就是地产公司用降价促销的方式，从购房者处获取了一年以上的无息借款（变相融资），加速现金回笼。这里，我们使用「合同负债产生的资本化利息支出/包含资本化利息在内的利息支出」，来衡量各个公司由合同负债产生的隐性负债水平。根据以上逻辑，所得出的比率越高，地产公司使用合约负债变相融资的可能性越高。根据上述逻辑测算：
04「表外负债风险」、「明股实债风险」、和「合约负债内含融资成分风险」三项指标，通过层层递进的分析方式，解析了房企隐性负债的真实路径。在此，我们分别赋予每项指标1/3的权重，并加权得出房地产公司在隐性负债的总体评分。汇总上述三项指标，每项指标的计算方式如下表列示：风险指标计算指标计算方式表外负债风险并表销售额占比并表销售额/合同销售额（权益）明股实债风险少数股东权益中同股不同权的成分比例少数股东损益占比/少数股东权益占比合约负债内含融资风险合同负债重大融资成分占比合同负债产生的资本化利息支出/包含资本化利息在内的利息支出针对每一项指标，在0-10分之间划定评分，分数越低，表示存在隐性负债可能性越大。表外负债计算指标与隐性负债存在的可能性呈负相关关系，其余两项均与隐性负债存在可能性呈正相关关系。根据上述逻辑，评分标准如下：风险指标评分标准分数表外负债风险<30%0分>100%10分[30%-100%]按比例插值赋分明股实债风险010分>50%0分[0 - 50%]按比例插值赋分合约负债内含融资风险010分>50%0分[0 - 50%]按比例插值赋分根据上述约定，对84家地产公司2020年半年度表现进行统计。最终得出的评分，将作为企业偿债能力预警指标的重要参考。评分结果如下：
结果显示，84家主要地产上市公司在隐性负债上评分的中位数为7.0分，有16家公司的评分小于5分，占总数的19%。
这16家开发商分别为景瑞控股、金科股份、中骏置业、蓝光发展、建业地产、正荣地产、奥园地产、弘阳地产、泰禾集团、华发股份、中梁控股、阳光城、大发地产、时代地产、新城控股和新力控股。这部分开发商的隐性债务负担较重，已经触发了隐性负债预警，相应的，在评价这部分企业的真实债务负担时，需适度考虑隐性债务负担部分。05需要注意的是，以上三个指标，仅能说明房企存在隐性负债的可能性，并不能量化具体的负债规模。但是，在实际分析中，加入对房企隐性负债的考量，还是非常有意义的。这三项指标，可以作为特殊的“三条红线”，在常规的偿债能力指标之外，用于衡量地产开发商实际偿债能力。2021年房地产投资俱乐部主推房开前融拿地配资业务！标准:(不限任何主体，百强有低成本的资金)1.准入:有无开发经验均可，如自有资金低于50%，需资方操盘。2.长三角，大湾区可以到针，环北京可以放宽到三四线城市，东北西北不去3.杠杆:原则上1:1，最高可以3:7（3：7可以按项目的资金峰值计算）4.合作阶段:可以在保证金阶段及摘牌后补缴土地尾款（要能新成立项目公司）。5.操作时间:资料齐高度配合，最快2-3周放款；标准:(不限任何主体，百强有低成本的资金)1.准入:有无开发经验均可，如自有资金低于50%，需资方操盘。2.长三角，大湾区可以到针，环北京可以放宽到三四线城市，东北西北不去3.杠杆:原则上1:1，最高可以3:7（3：7可以按项目的资金峰值计算）4.合作阶段:可以在保证金阶段及摘牌后补缴土地尾款（要能新成立项目公司）。5.操作时间:资料齐高度配合，最快2-3周放款；6.资金来源:集团企业单一资金(不需要募集)，基金通过明股实债投放。7.前期不需要抵押物，股权过户，土地证取得后，后置抵押。8.期限:满三个月后可提前还款；通常为1年。9.成本:根据项目区位，开发商实力，城市线级别一事一议(利率16%左右)。10.原则上投资规模在1-5亿，低于1亿的项目不做。11.要求必须能联系到实控人，否则无法立项。12.业态:只做住宅(商业占比不超过30%)。