《股市进阶之道：一个散户的自我修养》精华摘要！
DCF三要素：经营存续期评估、现金创造力评估、经营周期定位。当然，与DCF公式一样，三要素方法同样不适宜作为估值来使用。它不是用来计算一个企业该以什么价位买入，而是用来衡量一个企业多大程度上符合高内在价值的特性。换句话说，DCF三要素是一种帮助我们更好的认识生意的，理解好生意应该具有什么样的属性的一个指导原则。俗话说的’男怕入错行“可以认为是对生意属性选择不当导致的负面后果的告诫。
在西格尔教授所著的《投资者的未来》中，对从1957年-2003年不同级别资本支出型企业的投资回报的案例研究分析，得出一个值得关注的结果：资本支出/销售收入的比率最高的企业组.：46年的复合收益率为9.55％；资本支出/销售收入的比率最低的企业组.：46年的复合收益率为14.78％。
如果一个企业总是需要不断的大额的资本开支来支撑它的成长；同时它又在销售环节中无法收回足够的现金，并且应收款不但占销售比重大且账期长、坏账风险高；最后又在产业链中占据不利的位置，无法通过账期周转的时间差以及相对上下游的优势来占用资金进行运营，甚至运营过程需要大额的净运营资本而占用大量现金，那么越是接近这种特征的企业，其就越难以产生自由现金流而远离高价值企业的行列。
ROE对企业长期价值的影响可参考芒格曾提出的一个观点：从长期来说，一只股票的回报率跟企业发展是息息相关的，如果一家企业40年来的盈利一直是它资本的6％（指ROE），那长期持有40年后你的年均收益率不会和6％有什么区别。即使你当初买的时候捡的便宜货。如果该企业在20～30年的盈利都是资本的18％，即使你当初的出价较高其回报依然会令你满意。（还需要考虑分红因素）
容易迷惑人的是盲目增长导向，其极高的收入和利润增速往往因受到市场的追捧而成为阶段性的明星。但很低的资本回报率及高度的融资和资本投入需求，表明这个生意的盈利能力在本质上很脆弱，一旦行业不景气很可能碰到大麻烦。对于这类增长，需要重点考察两点：第一，其资本回报率是否超过其融资成本？若低于融资成本，就转为价值毁灭导向。第二，这种增长是否最终能转化为稳定的份额并在此基础上恢复盈利能力？
低增长的高资本回报率导向企业则更容易出现低估，市场总是偏爱利润表上的高增长而忽略高资本回报率。
如果说供需关系是一个生意的开头，那么商业竞争才决定了这个故事的结尾。很多遭受重大失败的投资，其实都是猜到了开头却没猜到结尾。实际上对于这点在波顿的《竞争战略》中早已开宗明义地谈到过：“竞争战略的选择由两个中心问题构成。第一个问题是由产业长期盈利能力及其影响因素所决定的产业吸引力。第二个中心问题是决定产业内相对竞争地位的因素。”
在《邓普顿教你逆向投资》的最后部分，这位便宜货猎手发出如下忠告：“现在以长远眼光选择股票比以往任何时候都更加有利。”过去，他主张以未来5年的每股收益作为基础计算市盈率，但到了2004年后期，他又强烈建议将估算的时间延长到10年……因此，如果要预测一个公司长达10年的前景，便宜货猎手就不得不仔细思考这个公司在市场上的竟争地位。
一些具独特稀缺地理资源的旅游景区更是不可复制，但价格管制、业务领域的狭窄、缺乏持续增长的潜力等因素却使得这一群体很少出现真正的大市值企业。所以护城河是保护的作用，商业价值才是真正的城堡。缺乏护城河的城堡固然容易被洗劫一空，但高高的护城河内如果空空如也，又有什么意义呢？
优秀可信赖的管理层。另外我发现具有战略思维的企业非常注重差异化竞争优势的建立，是否理解差异化的价值以及能否构建起差异化的战略，是区分企业家层次的关键。我个人最不喜欢3种类型的经营者：第一，没有道德底线，喜欢说谎欺骗成性的人；第二，在权力舞台上长袖善舞，享受翻云覆雨的红顶商人；第三，非常喜欢在媒体前出风头，动辄以导师自居，表演欲旺盛的人。
我们先来看看巴菲特对于比亚迪这笔投资的点评。在谈到这笔投资的时候，巴菲特多次提及的原因有以下3点：第一，谁也无法预知未来，但是他们在严肃地从事着一件对于这个星球非常重要的事业；第二，他们（比亚迪）自1995年以来的记录很好，从30万美元起步短短7年进入汽车市场，并做到了别人没有做到的事情；第三，芒格多次和我说王传福是爱迪生和韦尔奇的综合体，我承认我不懂他们的产品，但我喜欢这个人。
经营特性听起来是个很学术化的词，但实际上我们对这个概念应该一点儿也不陌生。俗语说的“薄利多销”和“三年不开张，开张吃三年”就是一种对经营特性的精彩总结。具体来说企业的经营特性可以从财务特征和业务特征两个方面来把握。
财务特征通过对净资产收益率的结构分析（杜邦分析法）是最简洁直观的。根据这3个指标可以大致将企业的经营特性分为以下3大类：（1）高利润低周转，如医药、软件等；（2）低利润高周转，如零售、家用电器；（3）高杠杆，如银行、地产、保险等。
所谓对一个生意的理解，除了对其商业价值的理解之外，其实很大程度上就取决于对关键运营点的认识。如果说前者属于“上得去”的话，那么后者就算是“下得来”；前者让投资者定位大的方向，后者帮助投资者监控具体的过程。例如，对于商场、家电连锁超市等企业来说如何将拥有的营业面积转化为收入是最关健的，所以坪效（营业额/柜台所占平方米数）和单店盈利指标的同比和环比体现了重要的经营状态。而对于软件企业来说核心资源和主要成本都在人身上，人均创收和人均创利就是一个非常核心和高度综合性的指标，对它的连续跟踪和横向对比往往解释了经营的改善和恶化。又比如一些重资产如铁路、发电企业等。其收入很大程度上被固定资产的大额折旧扣除了，而由于不能自由定价和扩张，其成长性往往乏善可陈。但这类企业中，有的折旧分摊期限远低于其实际运营期限，在折旧完毕后很长时间都不用立刻购置新设备。这样，收入规模可能还是原来的样子，但每年所需要扣减的固定资产折旧却大幅度下降了，这就导致出现业绩增幅由于成本骤降而突然大幅上升的可能。
如果企业在一个市场中已经占据了强大的优势地位，但市场的自然增长依然可观或者市场依然存在着大量的弱小竞争对手，那么这种增长的格局往往既带来较高的稳定性又具有良好的空间。
铅笔发明后的销量一直只是缓步增长，但一个叫Hayman Lippma的人深思之后在顶端加了一块橡皮，结果销量开始飞速上升。华尔街日报对此感慨：“知识是铅笔，而理解就是它顶端上加的那块橡皮。”
经过这个分析，对这个企业业绩前景最核心的点就找到了自然也就会对此有关的信息产生更高的敏感度。
规模巨大的公司增长弹性普遍小于小企业，但经营持续的惯性也相对更高，对投资者来说这种在弹性与确定性之间度的把握是非常具有含金量的能力。
其实越是在较短的时间内，企业的经营越是受到偶然性因素的干扰而容易出现“意外”。但在一个较长的时间内，企业的经营结果则极大地与其外部环境的大趋势和自身竞争优势及生意的特性等强相关，从而呈现较高的“必然性”结果。
对公司增长前景的分析最终往往会有三类结论：一种是不好理解也不好把握的，另一种是可以理解的但不好把握的，还有一种是可以理解也可以把握的。所谓“理解”是指市场基础、需求到底存不存在、清晰不清晰的问题，所谓“把握”是从竞争格局的角度考虑增长的确定性问题。最容易让人翻船的其实是第二类，因为理解和把握之间恰是成长陷阱——市场需求旺盛而明确，带给企业很高的市场预期，而此期间企业的业绩也表现非常靓丽，这一切都带来强大的投资冲动。
辩论的目的是说服对方，而讨论的意义在于寻找自己的思维盲点：辩论注重技巧（回避锋芒、偷换概念、煽动性等），讨论看重的是实质；辩论往往是已经有结论和立场而去寻找维护面子的理由，讨论则是持着开放性的态度寻求更深刻的认知。总之，绝不要在3种事物上浪费宝贵的精力去辩论，它们是：宗教、政治、投资。
如何读年报？年报是上市公司每年向投资者奉上的一个“年度答卷”，看年报也是每一个投资者的必备功课。不看年报做投资，就像闭着眼睛开车一样荒唐和危险。但一份年报洋洋洒洒动辄上百页，内容也面面俱到，如何从中发现有价值的信息也是一个问题。
正确的年报阅读方法正好与之完全相反：首先必须带着问题去阅读，其次要有的放矢地抓重点，最后阅读完一定要进行一个总结，形成一个起码是阶段性的结论。
在企业分析中最困难的事情，不是缺乏信息，而是找不到分析的构架和高效的方法论：企业分析中最糟糕的事情不是研究得不够多，而是分不清研究的主次，而无意义地耗费精力甚至自寻烦恼；企业分析中最麻烦的事情不是始终存在的不确定性，而是缺乏一个有效的观察评估手段，而难以及时地对重大现象做出正确的反映。
我经常感觉投资者和福尔摩斯面临的情形很像，事实往往藏在迷雾中，但任何行为总会留下些蛛丝马迹。好的投资者就像好的侦探一样，善于从这些零碎的细节中推敲出事实的一些碎片，并且一步步地拼凑出最接近原貌的样子。福尔摩斯有现场和案件卷宗可以看，投资者的调查手段和工具是什么呢？答案是，公开信息。
除了上面这些问题，这个案例中还有一些地方值得思考。阅读中恒集团的年报你会有一种感觉：心潮澎湃。不但管理层信心十足，而且它的年报是我看到过的最喜欢给出下一年明确的增长目标的年报。公司每年有业绩增长目标并不奇怪，有的纯粹作内部考核用，有的在投资者见面会上可能会说说，但不写入年报，有的即使写入也较为保守低调。但中恒却相反，那几年都要在年报中列出下一年的大幅增长目标。配合着业绩的突飞猛进和不断出现的利好消息，这样的年报确实是容易让一些投资者产生无限憧憬的。（跟康得新很像）
诚然，上述的这些疑点和难以理解之处，完全不能作为公司造假或者其他行为的确凿证据。然而，投资分析像破案的过程，但投资毕竟不是破案更不是法庭辩论。后者需要确凿的证据，但投资不需要。在对企业的推敲过程中，只要出现了重大的嫌疑和诸多难以理解的因素，那么就可以直接下判决了。
如前所说：行为必然留下痕迹，不合理的行为必然导致不合理的解释。关键是投资者要理性，要多用朴素的商业逻辑来梳理和推导。切忌给自己喜欢的公司赋予某种“特殊性”——大多数的危险，不是我们完全没有看到征兆，而是缺乏应有的警惕性。
穿越财务迷宫。财务欺诈恐怕是让所有投资者最怒不可遏但又侦查困难的行为。愤怒和恐惧是因为这种手段导致的直接后果最严重，无数惨痛的教训让人不寒而栗。对付的办法有限，是因为会计制度和财务知识本身博大精深，现代会计制度很容易让人钻空子。投资者在这方面的专业水准与公司的CFO甚至是外聘的做账高手比起来，实在不是一个水平面上的。
但是不是投资者就完全束手无策呢？也不是。可以确定的是，投资者不能站在审计的角度来对待财务问题，因为第一你的财务功底未必足够，第二即使是专业审计要核实问题也是需要原始凭证的，这是投资者不可能接触到的。但如果我们试着站在“企业经营”的角度以“普遍性规律”的视角来看问题，也许就找到了一个有利的切入点。
一个业绩表现很好却得不到应有数额现金流的公司，往往存在这些情况：销售收入都体现在存货和应收账上，员工普遍得不到应有的激励和现金收入的提升，经营性现金流净额总是远远低于净利润额，利润都被拿去做新的投资等资本性支出等。这种公司即使不是造假也说明其经营模式或者生意属性存在重大缺陷。如果进一步又体现出了上述其他方面的特征，就一定要提高警惕了。
尽管有种种缺陷，但至少迄今为止，能够比财报更加细致和全面地反映一个企业整体经营活动情况的手段，人类还没发明。
失去了对财报的解读能力，就相当于企业分析的大门基本上算是关上了，你只能通过窗户进出了。
未来将保持优秀业绩的企业往往是已经在过去留下了优秀的痕迹，而这个痕迹的绝大部分（即使不是全部）是在财报里能窥视到的，这就是财务分析和研究的另一个重要意义。任何一个对我产生了吸引力的企业，对它的财务分析永远是必要甚至是首要的工作。
在一本名为《为什么雪球滚不大》的书中，作者马修·奥尔森和德里克·范·贝弗进行了一项长期的研究。他们对《财富》100强企业在过去50年中的增长情况进行分析，并且对其中50家曾遭遇增长停滞的企业进行了分析，并最终归纳出导致他们停滞甚至失败的主要原因。他们发现，87%的失败原因可归结为可控因素。可控因素中，其中70%都是战略问题。
所有的失败中有一半是来自于缺乏足够的专业技巧和商业常识，但另一半可能是来自于投资者被自己的主观情绪和立场所蒙蔽。骄傲、自负、鲁莽、不客观、缺乏怀疑精神、被利益冲昏头脑，都是导致投资失败的重大因素。
其实仔细观察一下就可以发现，所有最好的买卖时机可以一言以蔽之：“通常不那么让人舒服”。最佳的卖出时机都是企业最景气、市场反馈最热烈和情绪最高涨的时刻；而最佳的买入时期则往往是企业景气度低迷、前景看不太清楚、遭遇突然的重大打击、市场评价也最糟糕的时候。
好公司会偶尔带来麻烦，但更多时候带来的是持续不断的惊喜；坏公司会偶尔带来惊喜，但更多时候带来的是持续不断的麻烦。好公司的股价是爬山，有休息甚至下坡的时候，但长期看不断刷新海拔；差公司的股价是过山车，有时爬的高度让人欢呼，但长期看总会回到起点。我愿孤独地爬山，而非热闹地游艺。
对企业的商业和财务分析基本上是“用望远镜观察”，虽然离得远但是反而隐去了诸多细节而呈现出整体特征上的客观。企业的现场调研则是“用放大镜观察”，突出针对性以及从细节见真实的能力。整体观察建立骨骼，细节观察补充血肉；业务和财务特征是身体，企业家精神和创业激情则是灵魂。