再谈银行股的估值逻辑

行业复苏迹象明显‍

1、资产规模增长

12月末全银行业总资产规模319.7万亿，同比增10.2%， 较9月稳步增长1.4%。

2、利润增速提升

全行业来看：2020年全年实现净利润2万亿，同比增速为-1.8%，但相比前三季度的-8.3%明显提升6.5个百分点。

从商业银行来看：2020年商业银行实现净利润 1.94万亿元，同比下降2.7%，增速较前三季度回升5.6个百分点。

分类型银行来看：大行2020年净利润同比增长 3.0%，增速由负转正；股份行2020年净利润同比下降3.0%，较前三季度回升4.4 个百分点；城商行净利润同比下降14.5%，降幅扩大。

3、净息差稳定

全行业四季度净息差2.10%，环比三季度小幅回升1个百分点，基本稳定，今年四个季度都在2.09%~2.10%之间波动。分类型来看，各类型银行净息差也基本稳定。

4、加大不良处置，资产质量改善

2020年末全行业不良率1.84%，环比三季末下降12个百分点。

年末关注类贷款占比2.57%，环比三季末下降9个百分点。

年末拨备覆盖率184%，环比三季末上升4个百分点。

分类型银行来看，城商行不良贷款率下降多、拨备覆盖率大幅回升，可能是一些未上市城商行进行了较多的存量风险处置。

银行股的复苏逻辑‍

1、经济企稳，企业偿付能力提升

2021年经济企稳趋势明确，在此情况下，伴随企业偿付能力的提升，将为银行基本面带来显著支撑。

2、实力经济需求旺盛是银行业复苏最坚实的基础

2021年1月新增人民币贷款3.58万亿元，增量创历史新高，在2020年1月的高基数基础上，进一步同比多增2400亿元。信贷规模非常明确地印证了实体经济融资需求旺盛。

去年末出台的房地产贷款集中度管控政策，一定程度上抑制了银行1月信贷投放力度，包括地产开发贷及部分热点区域的按揭贷款额度都被调降，但预计在制造业、出口等方向推动下，年初贷款投放仍然迅猛。此外，2021年春节时点相对较晚，也会对1月金融数据产生积极影响。 信贷结构方面，居民贷款是增长主力，1月新增1.27万亿元，同比多增6359亿元，其中，短期贷款同比多增4427亿元，去年受疫情影响基数较低；中长期贷款则在高基数基础上依然同比多增1957亿元，预计住房按揭贷款在额度趋紧前已大量投放，但未来预计会受到房贷管控影响而降速。企业贷款方面，短期贷款在高基数下同比大幅少增，票据融资则意外收缩，预计银行将信贷额度向中长期贷款倾斜，中长期企业贷款新增高达2.04万亿元，创历史新高，同比大幅多增3800亿元，反映实体融资需求强劲。

3、货币政策将回归平衡，息差边际下行压力减弱

货币政策回归中性平衡，LPR5月以来已停止压降，银行息差边际下行压力减弱。

2019年9月LPR改革开启降息周期，贷款利率大幅下行，LPR去年5月以来已停止压降，2020年9月新发放贷款利率首次环比上升，较6月提高6BP至5.12%，其中一般贷款利率提高5BP至5.31%，同时LPR报价已连续八个月持平，信贷利率有望确立拐点。

4、国有大行净息差改善将是催化剂

看好2021年国有大行净息差改善，预计贷款利率二季度企稳回升。

作为金融市场主要的资金融出方，国有大行最受益利率上行，包括债券投资、贷款投放等，因此利率上行是国有大行的核心上涨逻辑。

2021年贷款利率回升是大方向，但仍需一定时间推进。近期央行已经披露12月新发放企业贷款利率依然环比下行2BP至4.61%。展望一季度，考虑开门红期间信贷供给充裕，考虑到新发放贷款利率仍在小幅下行，预计结构性存款压降、负债成本改善将推动国有大行利差平稳回升。但展望二季度至全年，预计信贷供需的改变会逐步推动贷款利率明显回升。

5、负债端压力改善

大型银行的债压力正在改善。

尽管2020年12月三年期和五年期存款加权平均利率分别为3.67%和3.9%，环比分别持平、 上升10BP，但考虑监管层在过去两年近乎对所有高利息负债进行了全面规范化，包括限制“靠档计息”、规范结构性存款、取缔互联网存款、禁止中 小银行异地存款等，因此，预期大型银行存款成本改善近在眼前。

6、相对和绝对估值底部

2020年末国有大行平均估值为0.59x2020PB，处于绝对估值底部。

股份行、 城商行的平均估值虽然回升至0.76x、0.95x2020PB，但仍低于2019年末水准。剔除宁波银行、招商银行等估值创新高的龙头核心银行，大部分中小银行处于历史估值底部。

六家国有大行（按总市值排名）

工商银行（1）、建设银行（2）、农业银行（4）、中国银行（5）、邮储银行（7）、交通银行（9）

市值排名前九位，超过部分国有大行的股份行‍

招商银行（3）、兴业银行（6）、平安银行（8）