CRO行业的估值泡沫：当卖水人成为了淘金客

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CRO行业，历来被视为在生物医药产业格局中占据了最安全的环节，也就是所谓的“给淘金者卖水”，卖水人被理所当然地视为风险不高且旱涝保收。

然而事情正在起变化。

2021年3月30日，泰格医药发布2020年报，营业收入31.9亿元，同比增长13.9%，归母净利润17.5亿元，同比增长107.9%，扣非净利润7.08亿元，同比增长26.9%。

扣非前后净利润巨大的差异，来自于投资收益，也就是说2020年泰格医药通过各种投资收获了超过10亿净利润。

从收益组成角度来说，这是一家投资业务为主业的公司，同时把临床CRO副业做到了行业第一。

无独有偶，药明康德2020年财报显示，在29.6亿归母净利润中，有6亿的部分来源于投资收益。

卖水人已经不甘于卖水，已然躬身入局成为茫茫淘金客中的一员。

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2017年底，港交所允许未盈利的“生物技术类”企业在主板上市。

2019年3月，科创板上市标准中，为不盈利的生物医药企业量身打造了“标准五”，内陆资本市场向早中期生物医药企业敞开了大门。

行业自身发展规律与政策面的共振，天时地利人和兼具，催生了资本的盛宴。

作为卖水人的CRO公司，在这场泡沫化的盛宴中，自然有近水楼台先得月的巨大优势。

除了泰格医药之外，2020年10月20日，康龙化成发布公告称以1亿元自有资金参与投资无锡阿斯利康中金创业投资合伙企业，参与对医药的早中期投资。

更早之前，诸如九洲药业、凯莱英等公司多次发布参与投资设立产业投资基金的公告，尤其是像凯莱英这种对外投资稀少的公司，也开始通过股权投资或者基金投资的方式拓宽范围。

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相比于主营业务的收入，投资收益是毫无疑问的“快钱” 。

很难要求每一家企业都只聚焦主业，拒绝快钱。这需要保持伟大的战略定力。

毕竟办企业还是为了赚钱，怎么快怎么来，非常接地气。

何况这种投资，看上去和CRO主业还是有很强的协同，至少可以讲一个业务协同的故事。

我们要警惕的是估值。

比如说泰格医药现在的估值是70倍PE；给予CRO业务70倍PE的估值，我们姑且认为是合理的。

但是给予投资业务70倍的估值是否过于浮夸？作为一家投资公司，伟大的伯克希尔哈撒韦，也不过10倍估值。

有人说只要投资收益一直可以持续，70倍估值也是合理的。

在中国生物医药产业前所未有的非理性繁荣阶段取得的投资收益，奢望其可以一直持续下去，未免有点痴人说梦了。

几乎所有人都觉得目前的一二级市场估值都是有泡沫的，唯一的悬念是泡沫在何时以怎样的方式破灭。

当卖水人成为了淘金客，CRO行业的风险收益特征也就发生了显著的变化。

一旦一级市场的投资热情下降，一旦IPO路径不再通畅，一旦二级市场的收益下降，整个行业的业绩和估值都可能面临很大的压力，是为惨烈的“戴维斯双杀”。

这一天，或许不会很远。