“养猪大户”扬翔股份IPO拟募资百亿，2020年盈利39亿却分红27亿
作者：冬音
出品：洞察IPO
猪肉价格再度处于低位，却难挡养猪企业的上市热情。日前，广西扬翔股份有限公司（简称“扬翔股份”）提交招股说明书，拟在深交所主板上市，预计募资约104.03亿元。
据《洞察IPO》了解，扬翔股份主要产品为养殖和饲料两个方面，其中养殖产品包括种猪、育肥猪、商品仔猪和猪精，饲料产品包括猪的全生命周期阶段所需要的饲料。
巨额分红+高薪 ，IPO前“突击发钱”
此番募集资金主要用于农业互联网食品园区、科技产业园以及生猪养殖等15个项目。
其中，募得资金将主要用于收入贡献较大的广西、辽宁、广东地区的生猪项目建设，分别占总募资额的62.67％、22.01％、15.31％。
由于“猪周期”非常有规律，因此在行业低谷期进行扩张是很多有实力企业的做法。
从上一轮“猪周期”（2016年4月30至2018年5月8日）价格下行阶段起，牧原股份和新希望出现股价小波动横盘的时间较长，而温氏股份股价则出现下降的态势，股份最低时下降幅度为40.91%，如果扬翔股份在猪周期下行阶段上市，或也将受到类似影响。
图片来源：Wind
让人疑惑的还有，在扬翔股份计划募资扩张的前一年即2020年，公司进行了多达4次分红，分红总额达到27.12亿元，占净利润的三分之二以上。
扬翔股份是农业产业化国家重点龙头企业，具有行业领先的育种能力，公司生猪出栏量位居行业前列。
2020年，扬翔实现生猪出栏约214万头和饲料总产量173万吨，其中出栏生猪中包括了种猪29.3万头和商品仔猪11.7万头。公司还同时卖出了近584万袋规格为80ml的鲜猪精。
公司实际控制人为杨翔、施亮、杨悦武、张从林、莫金枝等五人，其分别直接持有37.21%、6.56%、2.72%、2.64%及2.63%的公司股份，并共同设立了同富万通作为员工持股计划的管理机构，五人直接和间接合计控制公司74.54%的表决权。
值得一提的是，招股书显示，在扬翔股份准备上市前夕的2020年，总共进行了四次分红，分红总金额达27.12亿元，每股分红合计6.1元。27.12亿元的分红占到当年39亿元利润的三分之二以上。
扬翔股份2020年四次分红金额
图片来源：招股说明书
按照公司实际控制人为杨翔、施亮、杨悦武、张从林、莫金枝等五人直接和间接合计控制公司74.54%的表决权计算，有超过20亿元的分红进了实控人的腰包。
扬翔股份最近4年分红图
图片来源：招股说明书
值得注意的是，除了2020年的巨额分红外，扬翔股份其他年份的分红次数和金额非常少。
招股书显示，公司之前只在2016年8月以及2017年的1月和7月进行了分红，分红总额也只有4.32亿元，不到2020年一年分红的1/6。
对于五位实际控制人来说，除了得到巨额分红，还从公司拿到高额薪酬。
招股书显示，公司董事、监事、高级管理人员及核心技术人员 2020 年度在公司领取薪酬情况中，关键管理人员薪酬总共1.37亿元，其中五位实控人的薪酬最高。
董事杨翔的薪酬高达5322.68万元，董事长莫金枝薪酬1280.48万元，总经理施亮薪酬1602.16万元，副总经理张从林薪酬1668.17万元，董秘杨悦武薪酬1050.89万元，五位实控人薪酬合计1.09亿元，约占2020年净利润的1/39。
2020年公司关键管理人员薪酬表
图片来源：招股说明书
这种高薪酬情况也恰好发生在2020年。2019年，2018年，关键管理人员薪酬分别只有1076.82万元和1120.39万元，都不到2020年的十分之一，为了什么？
关键管理人员最近三年薪酬表
图片来源：招股说明书
此外，公司进行了多次股权转让，其中2020年1月份谢世飞的股权转让价格非常低。
招股书显示，谢世飞因个人资金需要，经与杨翔协商，参照公司最近一年末每股净资产，将其持有的67.5万股股份以每股3.86元，共260.55万元的价格转让给了杨翔。
而2020年，公司股票每股分红就高达6.1元，为该转让价的1.5倍以上。而到当年9月至10月，杨翔将股份转让给央企基金和广投国宏的时候，其每股价格已经达到22.49元，远超1月份从谢手中得到的每股3.86元。
业绩表现近年飘忽不定
众所周知，从事生猪的企业会受到“猪周期”的影响，猪肉价格上涨的时候，业绩快速上涨，猪肉价格下跌的时候，业绩出现下滑。
而扬翔股份近几年的业绩波动尤其大，2018年至2020年，公司营业收入分别为 65.17亿元、58.53亿元和131.12亿元；净利润分别为7614.6万元、1.13亿元和41.68亿元；归属于母公司股东的净利润分别为9020.04万元、4509.74万元和39.35亿元，其中2019年归母净利润同比下降50%，而2020年归母净利润增幅高达86倍。
扬翔股份在招股书中也表示，如果未来生猪价格出现大幅下滑或其他不利因素，则后续经营业绩可能存在大幅下滑的风险，不排除出现公司经营业绩较上一年度下滑50%甚至发生亏损的风险。
在募投项目中，也存在不能按计划推进等的风险。如果市场环境发生重大变化、 行业竞争加剧等，募集资金投资项目或无法实现预期的收益。
实际上，部分募投项目实施的必要性值得商榷。比如在公司募投项目中有饲料生产项目，但实际上公司饲料产能利用率非常低。
2020年度，公司预混料的产能利用率只有28.02%。在部分产能并没有得到有效利用的情况下，公司为什么还要继续筹建新项目？
公司饲料产品产能利用率图
图片来源：招股说明书
与此同时，公司的生猪养殖模式也有一定的风险。公司目前在生猪养殖育肥阶段主要采用紧密型“公司+农户（或家庭农场）”的产业分工合作模式。
公司与农户以委托养殖方式进行合作，公司负责提供仔猪及饲料、兽药等生猪育肥阶段所需物资，同时提供疫病防治、技术管理等生产服务和猪只销售，农户负责提供养殖场所，同时实际开展肉猪的饲养工作。
虽然说多年来，公司通过签订委托养殖合同，对合作农户甄选、养殖管理、物料供应、技术服务、质量控制及收益结算等养殖过程各方面进行统一规范，形成了一套行之有效的合作模式，并与合作农户逐步建立了稳定的信任合作关系。
但由于代养户普遍经营规模较小，原有养殖设施相对落后，无法净化猪场周边养殖环境，生物安全防控能力相对较差。如果代养户因生物安全防控措施执行不力，将会导致公司出现重大损失。
同样，代养户普遍在养殖用地、资质证照方面存在不同程度的瑕疵情况，如果个别代养户在养殖经营过程中因养殖用地、资质证照、环境保护等原因被相关政府部门处罚，可能会影响代养户的生产经营稳定性，进而对公司造成一定不利影响。
实际上，近年来，小规模养殖户的数量在不断减少。
数据显示，年出栏数量在50头以下的小型养殖场占比逐年下降，年出栏在500头以上的养殖场占比逐年提升，特别是依托养殖设备、养殖技术等优势的年出栏在5万头以上的大型养殖场数量及占比逐年上升，大中型养殖场市场份额逐步扩大。
中国养殖场结构变化图
图片来源：招股说明书
随着大中型养殖场市场份额的逐步扩大，这或许也会给以“家庭农场”合作模式为主的扬翔股份带来诸多的不稳定因素。