云亭法评|信托公司以受让标的公司股权方式提供借款,应认定融资行为还是股权转让行为?
信托公司以受让标的公司股权方式提供借款，应认定融资行为还是股权转让行为？
作者/张昇立 魏广林（北京云亭律师事务所）
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实务中，信托公司存在为控制风险采取受让股权的方式投资，但没有明确约定回购或让与担保的情况，属于名股实债类问题。我们也之前在“（2016）沪民初26号”“（2019）京0101民初4729号”案件中讨论过名股实债协议效力问题和真实法律关系认定问题。本案从认定“破产债权人”角度，为信托公司购买股权的行为归属于融资行为还是转让行为之问题，提供另一种思路。
裁判要旨
名实股东的问题上要区分内部关系和外部关系，对内部关系产生的股权权益争议纠纷，可以当事人之间的约定为依据，或是隐名股东，或是名股实债；而对外部关系上不适用内部约定。
案情简介
一、2011年4月，港城置业股东纪阿生、丁林德决议向新华信托贷款2至2.5亿元。2011年6月，新华信托与港城置业、纪阿生、丁林德达成了受让股权的协议，并签订了《合作协议》，协议约定：由新华信托募集2至2.5亿元资金，其中14400万元分别用于受让纪阿生和丁林德的股份，其余全部增入港城置业的资本公积金，股份转让后，新华信托将持有港城置业的80%股份。
为保证《合作协议》的履行，新华信托与纪阿生、丁林德签订了股权质押合同，并办理了质押登记手续。港城置业也以其土地使用权进行了抵押。
二、2011年9月，新华信托向港城置业汇入股权转让款为14400万元，资本公积金为8078万元。新华信托还指派了2名人员出任港城置业董事，并选举纪阿生为董事长、丁林德为经理，形成新的港城置业章程，新章程明确了港城置业的股东为纪阿生（股权占14%）、丁林德（股权占6%）、新华信托（股权占80%）。后，新华信托与港城置业、纪阿生、丁林德于2013年2月21日签订《补充协议》，对新华信托对港城置业的控制权进行进一步规定。
三、湖州市中级人民法院于2015年8月裁定受理港城置业破产清算纠纷一案。新华信托在法定债权申报期限内向管理人申报了债权，管理人经审核不予确认新华信托申报的债权。新华信托提起诉讼，要求确认对港城置业享有包含本金、利息、信托报酬等在内的破产债权292，544，339.63元。一审法院驳回了新华信托的诉讼请求。
裁判要点
本案的争议焦点是新华信托向港城置业汇付的22478万元是股权转让款还是借款。如港城置业在凯旋国际项目上不能进行信托融资，则应依照规定停止融资行为。新华信托作为一个有资质的信托投资机构，应对此所产生的法律后果有清晰的认识，故新华信托提出的“名股实债”、“让与担保”等主张，与本案事实并不相符。
新华信托与纪阿生、丁林德分别签订了股权转让协议，而未与港城置业签订借款合同。只能证明港城置业有向新华信托融资的意向，最终新华信托与港城置业股东纪阿生、丁林德分别达成的股权转让协议为双方合意，具有法律约束力。本案《抵押合同》明确载明担保的事项，即为切实履行新华信托与港城置业双方签订的《合作协议》，而《合作协议》的内容并非借贷合同，而为股权转让事宜。故原告所要证明的事实与提供的证据《抵押合同》所载明的事实不符。
实务经验总结
本案的问题是“信托机构以名股实债为目的，以支付股权出让金受让股权的方式提供'借款’，能否在破产清算时认定债权人资格？”，这里涉及了不同类型案件的司法裁判对名股实债的认定问题。结合业务经验，我们对此的观点如下：
1.名股实债的本质是资金方名为权益投资，但是通过加入包括回购、刚兑、担保等条款，使资金方获得固定收益的效果。其特点是资金方的固定收益不随市场风险变化而同等调整。
2.本案中，信托机构设计的交易结构，使其无需承担股权收益权的任何风险，而可以通过回购取得固定收益。如果双方当事人的真实交易目的在于通过类似让与担保的方式融资，则可属于以价金名义通融金钱。实践中也有法院将此认定为名股实债。但是本案中股权转让未约定股权返还，并不符合《九民纪要》第71条规定的典型让与担保行为，故本案法院未将其认定为名股实债。
3.我们认为，名股实债的认定需要综合考虑双方真实意思表示、回购及关联收购等特殊条款、双方签订的一揽子协议间关系等。客观上如将名股实债的“债权人”列为破产案件中的债权人，存在诸多不确定因素。本案即是一例代表性案例，因为名实股东应区分内部关系和外部关系。对内部关系产生的股权权益争议纠纷，可以当事人之间的约定为依据，包括名股实债的认定；但是对外部关系上不适用内部约定，应以主管部门登记公示的股东为依据。
法院判决
湖州市吴兴区人民法院在一审判决书“本院认为”部分的相关论述如下：
本院认为，首先在名实股东的问题上要区分内部关系和外部关系，对内部关系产生的股权权益争议纠纷，可以当事人之间的约定为依据，或是隐名股东，或是名股实债；而对外部关系上不适用内部约定，按照《中华人民共和国公司法》第32条第3款“公司应当将股东的姓名或者名称及其出资额向公司登记机关登记，登记事项发生变更的，应当办理变更登记，未经登记或者变更登记的，不得对抗第三人”之规定，第三人不受当事人之间的内部约定约束，而是以当事人之间对外的公示为信赖依据。
如果新华信托本意是向港城置业出借款项的，港城置业从股东会决议来看亦是有向新华信托借款意向的，双方完全可以达成借款合同，并为确保借款的安全性，新华信托可以要求依法办理股权质押、土地使用权抵押、股东提供担保等法律规定的担保手续。如原告在凯旋国际项目上不能进行信托融资的，则应依照规定停止融资行为。
新华信托作为一个有资质的信托投资机构，应对此所产生的法律后果有清晰的认识，故新华信托提出的“名股实债”、“让与担保”等主张，与本案事实并不相符，其要求在破产程序中获得债权人资格并行使相关优先权利并无现行法上的依据，故本院对其主张依法不予采纳。
案件来源：湖州市吴兴区人民法院，《新华信托股份有限公司与湖州港城置业有限公司破产债权确认纠纷一审民事判决书》[（2016）浙0502民初1671号]
相关法律规定
《中华人民共和国公司法》
第三十二条 有限责任公司应当置备股东名册，记载下列事项：
（一）股东的姓名或者名称及住所；
（二）股东的出资额；
（三）出资证明书编号。
记载于股东名册的股东，可以依股东名册主张行使股东权利。
公司应当将股东的姓名或者名称向公司登记机关登记；登记事项发生变更的，应当办理变更登记。未经登记或者变更登记的，不得对抗第三人。
《关于印发<全国法院民商事审判工作会议纪要>的通知》（法〔2019〕254号）
71.【让与担保】债务人或者第三人与债权人订立合同，约定将财产形式上转让至债权人名下，债务人到期清偿债务，债权人将该财产返还给债务人或第三人，债务人到期没有清偿债务，债权人可以对财产拍卖、变卖、折价偿还债权的，人民法院应当认定合同有效。合同如果约定债务人到期没有清偿债务，财产归债权人所有的，人民法院应当认定该部分约定无效，但不影响合同其他部分的效力。
89.【资产或者资产收益权转让及回购】信托公司在资金信托成立后，以募集的信托资金受让特定资产或者特定资产收益权，属于信托公司在资金依法募集后的资金运用行为，由此引发的纠纷不应当认定为营业信托纠纷。如果合同中约定由转让方或者其指定的第三方在一定期间后以交易本金加上溢价款等固定价款无条件回购的，无论转让方所转让的标的物是否真实存在、是否实际交付或者过户，只要合同不存在法定无效事由，对信托公司提出的由转让方或者其指定的第三方按约定承担责任的诉讼请求，人民法院依法予以支持。
当事人在相关合同中同时约定采用信托公司受让目标公司股权、向目标公司增资方式并以相应股权担保债权实现的，应当认定在当事人之间成立让与担保法律关系。当事人之间的具体权利义务，根据本纪要第71 条的规定加以确定。
延伸阅读
裁判规则一
“买入返售”模式的每个阶段，均应符合合同法规定的买卖合同的构成要件，而非以价金名义通融金钱。否则，可能参照合同法分则中最相类似的借款合同的相关规定处理。
案例1：《北京天悦投资发展有限公司、安信信托股份有限公司等合同纠纷二审民事判决书》（最高人民法院（2017）最高法民终907号）
案涉《股权收益权转让及回购协议》的性质。人民法院认定民事合同的性质，应根据合同条款所反映的当事人的真实意思，并结合其签订合同的真实目的以及合同的实际履行情况等因素，进行综合判断。
安信公司主张案涉《股权收益权转让及回购协议》项下的业务类型属于使用信托财产而从事的“买入返售”业务，符合《信托公司管理办法》第十九条规定的信托财产管理运用或处分方式。然根据“买入返售”的应有之义，该信托资金管理业务模式分为买入、返售两个阶段，包含信托公司向合同相对方买入资产、信托公司将该资产返售给该合同相对方的两个转让合同关系。“买入返售”模式的每个阶段，均应符合合同法规定的买卖合同的构成要件。
本案中，《股权收益权转让及回购协议》主要包括安信公司以3亿元对价购买天悦公司持有的天域公司100%的股权收益权，以及安信公司将该股权收益权以特定对价即3亿元和每年13.5%的溢价款返售给天悦公司两部分内容，在形式上符合《信托公司管理办法》规定的“买入返售”模式。但根据《股权收益权转让及回购协议》约定的具体条款以及协议实际履行情况判断，安信公司并无买入案涉标的股权收益权并承担相应风险的真实意思。
第一，《股权收益权转让及回购协议》第一条虽约定标的股权收益权系指收取并获得标的股权的预期全部收益的权利，包括但不限于经营、管理、处置股东分红、转让标的股权产生的所有收益，以及因标的股权产生的其他任何收益，但协议第十条又特别约定安信公司受让标的股权收益权后，天悦公司持有的标的股权仍由其负责管理，天悦公司如收到标的股权收益，应在三个工作日内将其全部收益转入安信公司指定账户。安信公司仅间接获得天悦公司经营、管理、处置、转让标的股权等所产生的收益，并不参与能够产生收益的标的股权的经营管理。
第二，《股权收益权转让及回购协议》虽约定安信公司有权获得天悦公司经营管理标的股权产生的收益，但协议第十条又约定协议履行期内天悦公司不得以任何形式分配利润。协议第七条还约定天悦公司应与安信公司签订《股权质押合同》将标的股权质押给安信公司，该标的股权事实上亦实际出质给安信公司，限制了天悦公司通过处置、转让标的股权产生收益的可能。
第三，《股权收益权转让及回购协议》第二条约定的标的股权收益权转让对价并无符合市场价值的证明，协议第六条又约定安信公司向天悦公司返售的标的股权收益权对价系直接在其支付的买入对价基础上增加固定比例的溢价款，安信公司并不承担买入标的股权收益权期间的风险。
由上，《股权收益权转让及回购协议》在实质上并非《信托公司管理办法》规定的“买入返售”合同，安信公司关于合同性质的主张不能成立。根据《股权收益权转让及回购协议》的具体约定，并结合天域公司、王君瑛、黄北海为天悦公司履行协议提供担保的事实，天悦公司的主要合同目的在于向安信公司融通资金，安信公司的主要合同目的在于向天悦公司收取相对固定的资金收益，一审法院认定双方当事人的真实交易目的在于通过出卖而后回购的方式以价金名义融通金钱，具有事实和法律依据。因案涉《股权收益权转让及回购协议》不属于合同法规定的有名合同，一审判决根据协议性质处参照合同法分则中最相类似的借款合同的相关规定理，适用法律正确。
裁判规则二
在事务管理信托纠纷案件中，可以实际构成的法律关系确定其效力。
案例2：《无锡盛业海港股份有限公司与国民信托有限公司营业信托纠纷一审民事判决书》（北京市东城区人民法院（2019）京0101民初4729号）
本院认为，“名股实债”(又称明股实债)并非内涵与外延明确的法律概念，其代指以股权投资为形式，以债权融资为本质的交易模式。本案双方当事人为《合作协议》签订主体，系投资方与目标公司之间的内部纠纷，应结合协议内容与行为目的等探求当事人真实意思表示从而判定交易性质。
《合作协议》《股权转让协议》《增资协议》《监管协议》等系各方真实意思表示，内容不违反法律、行政法规强制性规定，合法有效，上述协议内容构成整体交易安排。目标公司的股东盛业房地产公司在回购期限内以投资本金加年利率18%收益的固定价格回购股权，且盛业海港公司的日常经营管理实际由盛业房地产公司负责。就内部关系而言，各方关于股权回购之约定及股权变更登记的履行，并非旨在通过股权合作共同经营盛业海港公司，而是旨在通过股权让与担保的方式保证国民信托公司回收本金加固定债权收益的实现，案涉交易的本质应为债权融资。盛业海港公司从监管资金中支付案涉款项系根据《合作协议》及《监管服务协议》的相关约定，履行合同项下的债务。本案中盛业海港公司虽以营业信托纠纷为案由提起诉讼，但盛业海港公司作为目标公司并非信托合同主体，本院对国民信托公司认为双方之间不成立信托合同关系的意见予以采信。根据《最高人民法院关于印发修改后的＜民事案件案由规定＞的通知》规定，当事人起诉的法律关系与实际诉争的法律关系不一致的，人民法院结案时应当根据法庭查明的当事人之间实际存在的法律关系的性质，相应变更案件的案由。本院将本案案由变更为合同纠纷。
本文为“信托与资管”系列法律研究第三十二篇，由云亭律所证券与资本市场专委会供稿。
声明：本文章的内容不构成任何法律意见或建议，代表作者个人观点，仅供参考。如有具体法律问题，请按文末信息联系作者。
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1.结构化信托中,劣后级委托人用杠杆融资在二级市场投资,是否属于非法融资融券?
11.委托人与未取得信托资质的受托人签订信托合同,信托合同是否有效?
22.信托受托人将不同委托人的信托财产进行相互交易,应符合哪些条件?
23.利用信托方式进行融资,应如何认定信托公司与融资方之间的法律关系性质?
24.以不符合办理强制执行公证条件的《承诺函》作为信托成立的条件,是否影响信托成立?
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28.信托受益人将受益权转让给受托人并承诺回购,是否构成借贷?
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律师简介
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