博时基金蔡滨：与时间为伴 成长和价值并不对立
成长和价值并不对立，投资成长股、价值股或周期股都属于价值投资，共性是都基于基本面研究，都是从企业价值角度评估的投资
出品|每日财报
作者|李德胜
7月以来，股市行情震荡起伏，虽然支撑本轮市场上涨的投资逻辑没有发生变化——目前仍处于长期的、结构性的行情中，但不少投资者由于尚未建立起自己的投资逻辑，追涨杀跌，频繁操作，收益反而跑输大盘。
其实近年来，消费、科技、医药、智能制造等行业赛道已出现系统性的价值重估，企业盈利也发生了积极变化，这说明经济增长已经在股市层面体现出结构性强势行情特征。近期的指数回调也确认了指数化行情向结构性行情的回归。
结构性行情不同于过去的“疯牛”普涨，更多是不同行业优质成长股的价值回归。对此，博时基金基金经理蔡滨认为，投资就是为相信买单，持有就是为相信坚守，要相信产业发展趋势的力量，相信企业家精神，相信市场是长期有效的，相信时间的价值。
蔡滨的职业生涯是自下而上从基本面出发的，这也形成了他在投资中的四个相信，而在长期持续的积累过程中，也形成了对蔡滨投资中有重要影响的东西，即从基本面的研究出发。
蔡滨是一个偏好成长股投资的价值派，用其自己的话来说就是“赚企业成长的钱和周期轮动的钱”。
在他看来，成长和价值并不对立，投资成长股、价值股或周期股都属于价值投资，共性是都基于基本面研究，都是从企业价值角度评估的投资，无论注重的是企业未来成长带来的价值或注重当下被低估的价值回归。
关于选股，蔡滨更愿意买风险收益比具有吸引力的股票，既可以是行业龙头公司，也可以是二线公司。当然，最喜欢的标的是合理价格或低估的优质公司。
中国产业升级方向的投资机会是中国经济转型升级的必经之路。中国在不少行业及不少传统制造业龙头公司具备全球竞争力，并且竞争力持续增强，相关优质企业具有较大的成长空间，而相关股票仍具有良好的风险收益比。
蔡滨认为，站在当前时点，从权益市场的投资机会来看，产业升级的投资机会相较于前几年具备更高的确定性，不少行业的格局更加明朗，其中头部企业未来发展的确定性大大提高。
从细分机会来看，受益于创新的战略新兴产业如TMT产业、新能源、新材料、生物医药、高端装备等；受益于升级的消费服务业如文体娱乐、医疗服务、金融服务、食品饮料、耐用消费品等有突出的结构性机会。
从过往很多优质成长股的表现看，业绩持续增长是市值长期增长的核心驱动力，而不是估值的波动。成长股的价值发现之旅，需要通过深入的行业、公司研究工作以及持续的基本面跟踪来实现。
价值投资需要脚踏实地的深度研究，这也是最有效的投资方法。价值投资的持仓股票是与时间为伴的，随着时间的推移，企业价值和股票市值将稳步提升，这需要建立长期投资的理念。
股票市场的价值投资，简单理解就是“基于企业或股票价值”的投资，而这一投资是依赖于微观、中观层面的深度研究，是价值发现的过程。而结构性行情的背景之下，成长股的价值投资愈发重要。
关于成长股，蔡滨认为，要以时间的维度、速度的维度、质量的维度来定义成长股，而不是股票所处的行业、所处的板块。
时间维度上，希望一个成长股在未来3-5年的维度能维持一个较好的成长，而有些赛道比较长期、成长空间比较大的行业，能够看5-10年的成长期，比如新能源车、消费和医疗里的一些细分行业。
既然是成长股，其收入、利润增速理应快于整体经济的增速，比如增速达到名义GDP增速的2倍或以上，大概20%或以上的增长速。
而以增速来定义成长股，会发现成长股不仅在新兴成长行业、消费、医疗行业里，在很多传统行业里也有很好的成长股，这些公司通过竞争力的提升、产品的突破、持续获得行业的份额或拓展自己的天花板。
如某些进入了“困难模式”的行业，蔡滨认为，在“困难模式”中，那些优质的龙头企业能够获得更好的发展，竞争力是更加提升的。对于资本市场来说，这些影响也都会反映在基本面和估值变化当中。
成长的质量和简单的财务评判标准，要看是否具有合理且较高的ROIC/ROE水平，以及好的经营性净现金流。
当然，一个企业因处于投入期，短期的经营指标不亮丽，甚至亏损，并不意味着一定不是一个好企业、好股票。商业模式、竞争格局、壁垒、产品和管理团队能力是评判这类初期早期成长阶段的公司的一些主要指标。
有质量的成长很重要，没有协同的外延、低回报率的投入、以牺牲现金流等方式获得收入或利润增长，都难以带来企业价值的增长。
以外延并购举例，前几年有不少上市公司通过外延并购来驱动增长，短期股价也出现一定涨幅，但因为没有协同性的并购使得2-3年后并购承诺业绩不能兑现，而最终只能以大额的商誉减值为这些并购行为买单，最终股票给投资者带来很大伤害。
蔡滨投研经验丰富，他于2009年加入博时基金,历任研究部研究员、研究部副总经理兼资本品组组长、博时主题行业混合基金、博时工业4.0主题股票基金的基金经理，现任权益投资成长组投资副总监兼博时产业新动力混合基金等多支基金的基金经理。
蔡滨不激进、不急切、建仓谨慎、严控仓位，与时下抢风口、博高仓、频换手、追“爆款”的市场火热氛围颇显得格格不入。凭借对精选成长股的深刻认知，蔡滨构建起独有的研究投资架构，并在他主理的公募基金产品里渐成风格。
截至7月30日，在蔡滨任职的5年多时间中，管理公募基金资产总规模达82.39亿元。管理的历任基金的回报率也可谓亮点满满，在其目前管理的6只公募产品中，均为正收益，并且其中有5只的任职回报超过70%，甚至有2只超了150%。
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产品名称 |
投资类型 |
任职日期 |
任职回报 |
年化回报 |
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博时产业新动力A |
灵活配置型 |
2015-01-26 |
167.97% |
19.57% |
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博时外延增长主题 |
灵活配置型 |
2016-02-03 |
161.52% |
23.86% |
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博时战略新兴产业 |
灵活配置型 |
2017-08-09 |
93.80% |
24.88% |
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博时逆向投资A |
偏股混合型 |
2017-11-13 |
77.74% |
23.59% |
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博时荣享回报A |
灵活配置型 |
2018-08-23 |
88.60% |
39.08% |
数据来源：wind 2020年7月30日
其实，蔡滨最早担任基金经理是2014年年底，当时正是牛市的中期，2015年上半年牛市进入顶部阶段，6月份之后市场整体回调，一直到2016年年底。
但从蔡滨管理的基金情况看，他的产品回撤控制超越大盘，颇显投资功力，此前研究员的经历或为此奠定了基础。
对于当下市场，蔡滨认为需要关注的一个点是经济基本面和流动性之间的矛盾，短期市场以结构性机会为主，市场整体估值、至少A股整体估值还是不太贵的，中位数以下的个股分化也比较厉害。
估值高的可能处在历史比较高的位置，但估值低的像银行地产上游的一些资源，处在历史非常低的位置。所以市场是有很大分化的，这种分化会使得市场稳定性不够高。
作为基本面投资者，短期市场变化并不是最重要的因素。更多的还是基于观察中长期产业变化、公司竞争力这个层面，去把握投资机会，为相信而坚守。
流动性为主导的市场行情边际上是弱化的，市场仍然会回归到中长期对于行业和产业企业的价值的判断，所以基于中长期对权益市场表现依然乐观。
基金有风险 投资需谨慎
【风险提示】
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一、证券投资基金（以下简称“基金”）是一种长期投资工具，其主要功能是分散投资，降低投资单一证券所带来的个别风险。基金不同于银行储蓄和债券等能够提供固定收益预期的金融工具，投资人购买基金，既可能按其持有份额分享基金投资所产生的收益，也可能承担基金投资所带来的损失。
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