从赣江到香江，新力控股玩转“双高”，尚有三大风险值得警惕

据IPO早知道消息，新力控股于5月24日向港交所递交招股书，时间已逾一个半月，但市场上并没有其上市进展的新讯息，此前中梁控股、奥山控股、万创国际等房企相继经历招股书失效。

来源 | 本文由IPO早知道（ID：ipozaozhidao）整理撰写，文中观点仅供参考

编辑 | C叔

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一家企业从成立到上市要经过多长时间？电商新巨头拼多多的回答是三年，咖啡大咖瑞幸表示18个月足够。如今，新力控股正冲击最年轻地产股的宝座，其给出得答案或许是——9年。

乍一看用时比拼多多和瑞幸长上好几倍，但对企业平均成立时间超过20年的地产行业而言这一战绩也值得大书特书。新力控股的蹿红，离不开高周转、高杠杆这两把刷子，这也正是众多房企迅猛扩张遵循的一般路径。

主战场在赣江之畔的洪城，将要决战位于香江的港股市场，新力控股是否有足够的底气？抛却高负债率、现金流压力的问题不提，C叔认为投资者还应警惕三大风险。

毛利与净利的剪刀差

千亿规模是房企冲刺销售额的重要刻度，9岁的新力控股在年初就给自己设定这样一个小目标。之所以这么自信，源于其骇人的增长率。

2016-2018年新力控股分别录得收益22.23亿元、54.41亿元及84.16亿元，年复合增长率为94.6%。在今年向港交所交表的内资房企中，仅次于中梁控股。

（新力控股损益情况   资料来源：招股书）

克而瑞数据则显示，新力控股近三年销售额分别为161.3亿元、428.1亿元和887.3亿元，复合增长率高达136%，以如此增速计，年内挤进千亿俱乐部不是难事。

与此对应，新力控股觅得毛利5.5亿元、17.67亿元和31.43亿元，毛利率更是从2016年24.7%升至2017年的33.7%，并进一步提升至37.3%。以标准地产研究院整理的2018年上市规模房企毛利率排行榜来衡量，这一数值能排进前20名。

（2018年上市规模房企毛利率排行榜   资料来源：标准地产研究院）

一般来说，净利与毛利同向变动，这放在新力控股并不适用。2018年新力控股净利率不到7%，不及多数房企10%以上的净利率。据悉，2018年中海净利率为27.24%、金地为23.88%、华润置地为22.51%、龙光地产为20.38%、招商蛇口为22.05%、万科为16.55%、恒大为14.27%。

单以龙光地产为例，2018年其销售额为718.03亿元，营业收入441.36亿元，净利润为89.95亿元，相较同期新力溢利的5.55亿元，数据要好看得太多。

造成毛利和净利之间的鸿沟，主要是期间费用居高不下，其中财务费用是一个不可忽略的因素。

融资成本甚于主流放房企

借道信托是当前环境下中小型房企融资的无奈之举，也构成新力控股的重要补血来源。

新力官网信息透露，公司通过与平安信托、民生银行、建设银行等多家金融机构达成合作，和采用私募融资、企业发债等手段融资。

据悉，房企融资方式分内部融资和外部融资两种，前者有现金、其他速动资产、销售回款等；后者有银行贷款、股权融资、债权融资、非标融资等，其中银行贷款利率要低于债权融资，非标融资利率要高于债权融资，信托就是非标融资的一种典型。

截至2019年3月底，新力尚有未偿还信托融资28项，其中利率最高一笔为15.36%。而2018年末新力未偿还信托融资总额占同日借款总额的51.6%。

大比重、高成本的融资结构，使得新力未偿还银行及其他借款加权平均实际利率高达9.3%，较主流房企6%的平均融资成本增加50%。

新力本次募资所得款的一项用途就是偿还4笔年内到期借款，利率介于9%-13.62%不等。

C叔认为，高昂的融资费用是新力难以忍受之重，将成为制约其后续发展的瓶颈，并拖累其业绩表现，新力谋求资本市场也正是出于获得更便宜资金的考虑。

剪不断的关联交易

昔日洪城矗立世纪王家、筑城任家、洪客隆熊家及恒茂周家地产四大家族，至今已被新力张家这个后起之秀完虐。2018年新力控股以539亿元的签约销售额雄踞江西省房地产开发商之首，较第二、第三名合计还要多。

（2018年江西房地产开发商五强   资料来源：招股书）

新力实控人张园林为纽带的张氏三兄弟：老大张国印、老二张园林和老三张国金，充分发扬了赣籍商人的重宗族观念，互帮互助，在全国跑马圈地，构建起张氏商业版图。

其中，张国印坐镇大本营——江西省第五建设集团，担任执行董事兼控股股东，持股比例高达80.4%；张国金南下广西，创建广西陆港建设集团，持股比例97.65%；张园林则另辟蹊径，进军房地产业。

有趣的是，张园林还曾在江西五建待过，并在该公司一路升迁至总经理。

在2010年新力控股成立后，江西五建承建其多个项目，像新力·方、帝泊湾、愉景湾等。2016-2018年新力对江西五建的采购额分别为5.83亿元、4.11亿元及80亿元，占其采购总额的16.3%、6.6%及10.4%。

不过，张园林显然对胞弟张国金照顾有加。2017-2018年新力对广西路港建设集团的采购额分别为1.88亿及2.64亿，占其采购总额的3.0%及3.4%。

更有甚者，新力控股及控股股东还在2018年共同对广西陆港建设集团总额7亿元的借款进行担保。

招股书明示，未来三年新力控股将对江西五建和广西路港建设支付更多的服务费，同前者最高交易额分别至11亿元、14亿元及14亿元，同后者交易金额分别为10亿、16亿及18亿。

分析人士称，家族关联交易能够省去很多中间环节，一定程度减少企业开支。但上市后将执行更严格的信息披露规则，以防止出现利益输送的情况。