加拿大上市系列之49：加拿大上市理论与实操总结（上）

本文是君之道思考的第 396 期文章按语：加拿大上市系列自2019年10月18日发布第一篇文章以来，已经以每周一篇的频率不间断更新近一年的时间。本篇及下一篇为加拿大上市理论与实操的总结篇，暂时为加拿大上市系列画上一个圆满的句号。之后，我们将结合团队承办的实际案例，针对实践中的重点问题进行专题评析与分享。 加拿大资本市场拥有活跃的机构投资和散户投资基础，投资文化强大——50%以上的加拿大人持有上市公司股票。加拿大的多伦多证券交易所拥有遍布各行业的加拿大和外国发行人，是一个成熟发达的证券交易所，更是全球领先的矿业公司交易所。与美国IPO相比，在加拿大IPO的花费更少，成本更低，而且，加拿大上市对公司的合规要求在某些方面要比美国的低。一、上市申请与管辖加拿大的每个省和地区都有自己的证券监管机构，且各自独立、互不隶属，拟上市公司需要向计划发行股票的所有地区的证券监管机构提交招股说明书。为了避免各省和地区证券监管机构重复的审批，加拿大各地证券监管机构共同设置了“通行证制度”（Passport System），即拟上市公司可以将一个证券委员会作为主管机关申请上市，虽然需向所有拟发行股票的省和地区证券委员会提交招股说明书，但仅需由主管机关对其上市申请进行审查，满足了主管机关的要求即被视为满足了其他所有参与通行证制度的证券委员会的要求。通行证制度实施的具体情形有以下三种：（1）主管机关位于通行证辖区，且公司并不计划在安大略省发行股票的，由主管机关对招股说明书进行审核，其接受的，视为通行证辖区内其他监管机关亦接受该招股说明书，公司即可在其他通行证辖区发行股票；（2）主管机关为安大略省证券委员会，且公司同时计划在其他省/地区发行股票的，由安大略省证券委员会对招股说明书进行审核，其接受的，视为通行证辖区内的监管机关亦接受该招股说明书，公司即可在安大略省和通行证辖区发行股票；（3）主管机关位于通行证辖区，且公司同时计划在安大略省发行股票的，需要由主管机关和安大略省证券委员会共同审核并接受后方可在安大略省和通行证辖区发行股票。二、选择交易所加拿大主要有四个股票交易市场，Toronto Stock Exchange（多伦多证券交易所主板，TSX）、TSX Venture Exchange（多伦多证券交易所创业板，TSX-V）、Canadian Securities Exchange（加拿大股票交易所，CSE）和NEO Exchange（NEO股票交易所，NEO）。TSX专注于上市业绩良好的增长型公司。在TSX上市的公司必须至少拥有100万股可自由流通的股票，这些股票的总市值通常超过400万美元，并由至少300名独立公众股东持有。TSX对工业公司、矿业公司以及石油和天然气公司有特定的上市要求。在工业公司中，对于获利公司、预计获利公司、技术公司和研发公司，又有不同的财务要求。在矿业和石油天然气公司中，生产公司和勘探与开发公司也有不同的标准。TSX-V的上市公司通常处于发展的早期阶段，因而并不要求其已经盈利，财务标准和上市条件也相对放宽。基于发行人的发展阶段、历史财务表现、资金来源等情况分为一级创业板和二级创业板，一级创业板的要求要比二级创业板的要求高。针对矿业公司、石油和天然气公司、工业、科技、生命科学、不动产及投资企业等不同的行业，TSX-V也有不同的特定要求。CSE的前身是加拿大国家证券交易所（Canadian National Stock Exchange，简称“CNSX”），相较于加拿大其他证券交易所而言，其对上市公司的披露要求更简单，设置的障碍更少。虽然CSE并非加拿大主流证券交易所，但上市要求比多伦多证券交易所的主板和创业板都更为宽松，对于微型企业和新兴企业来说是一个很好的上市选择。跟多伦多证券交易所一样，CSE对矿业、不动产和投资企业有特别的上市要求，但对石油和天然气企业并未设置特殊标准。NEO成立于2015年，是比较新的交易所，位于多伦多，截至2020年2月，挂牌上市公司96家。就上市标准而言，共有四条可选标准，但均要求公众股不少于100万股，公众股东不少于300人，每股最低价格为2美元。此外，根据股本的不同，对市值有500万美元和1000万美元两档的门槛。前述交易所中，多伦多证券交易所是加拿大最大、最主流的交易所，也是世界上最主要的交易所之一。在选择交易所时，要根据公司情况和交易所要求，参考交易所的特色和市场情况，结合律师、会计师、保荐人的意见审慎选择。三、多伦多证券交易所上市门槛作为加拿大最大、最主流的交易所，多伦多证券交易所是大多公司上市的目标市场，因此，我们有必要了解多伦多证券交易所的上市门槛。（一）主板1. 工业、科技、研发企业TSX非豁免科技企业TSX非豁免研发企业TSX非豁免预计盈利企业TSX非豁免盈利企业TSX豁免工业企业盈利或收入当前或下一个财务年度持续运营的税前利润最少为20万美元上一个财务年度持续运营的税前利润最少为20万美元上一个财务年度持续运营的税前利润最少为30万美元现金流当前或下一个财务年度持续运营的税前现金流预计最少为50万美元上一个财务年度税前现金流最少50万美元上一个财务年度税前现金流最少70万美元，前两个财务年度平均税前现金流最少50万美元有形净资产750万美元200万美元750万美元库存现金最少1000万美元的库存现金最少1200万美元的库存现金股票发行量最少100万股自由流通公众股；公众股东持有至少1000万美元市值的股票；最低总市值5000万美元最少100万股自由流通公众股；公众股东持有至少400万美元市值的股票；最少300名公众股东2. 矿业公司TSX非豁免勘探和开发阶段发行人TSX非豁免生产阶段发行人TSX豁免发行人资产要求拥有高级矿产50%以上的份额，且由独立有资质的人员在报告中详细披露经独立有资质的人员计算的已探明或可能的储藏量至少可开采三年（若尚未生产，则需要作出生产的决定）经独立有资质的人员计算的已探明或可能的储藏量至少可开采三年运营资本最低200万美元的运营资本和适当的资本结构；为完成计划方案提供覆盖18个月的一般和行政费用、资本支出及财务费用的资金有充足的资金能够使矿产投入商业生产；有充足的运营资金覆盖预计资本支出和业务发展费用；适当的资本结构有充足的运营资金用于开展业务；适当的资本结构有形净资产、收益或收入300万美元有形净资产400万美元有形净资产；通过可行性研究报告或历史生产记录和财务业绩证明未来盈利的合理性750万美元有形净资产；上个会计年度持续运营的税前盈利能力；上个会计年度税前现金流为70万美元；过去两个会计年度的平均税前现金流为50万美元股票发行量至少100万股、最低总市值400万美元的自由流通股，且被至少300名公众股东持有3. 石油和天然气公司TSX非豁免石油和天然气开发阶段发行人TSX非豁免石油和天然气生产阶段发行人TSX豁免石油和天然气发行人资产要求5亿美元的或有资源量300万美元的已探明可开采储藏量750万美元的已探明可开采储藏量有形净资产、收益或收入无要求无要求上个会计年度持续运营的税前盈利能力；上个会计年度税前现金流为70万美元；过去两个会计年度的平均税前现金流为50万美元股票发行量至少100万股、最低总市值400万美元的自由流通股；至少300名公众股东；将发行的股票最低市值2亿美元至少100万股、最低总市值400万美元的自由流通股；至少300名公众股东（二）创业板1. 矿业公司一级创业板二级创业板矿产要求对一处一级矿产拥有实质性权益对一处合格矿产拥有重大权益，或依照TSXV的决定，有权取得一处合格矿产的重大权益；有充分的证据证明过去三年中在合格矿产上的勘探开支不低于10万美元运营资本和资本结构适当的运营资本和财力资源来实施上市后18个月的运营方案和商业计划；20万美元未分配资金适当的运营资本和财力资源来实施上市后12个月的运营方案和商业计划；10万美元未分配资金有形净资产、收益或收入200万美元有形净资产无要求股票发行量最少100万股自由流通公众股；公众股东持有至少20%的已发行流通股；最少250名公众股东，不限制股份转让最少50万股自由流通公众股；公众股东持有至少20%的已发行流通股；最少200名公众股东，不限制股份转让2. 石油、天然气公司一级创业板二级创业板矿产要求无要求运营资本和资本结构适当的运营资本和财力资源来实施上市后18个月的运营方案和商业计划；20万美元未分配资金适当的运营资本和财力资源来实施上市后12个月的运营方案和商业计划；10万美元未分配资金有形净资产、收益或收入无要求股票发行量最少100万股自由流通公众股；公众股东持有至少20%的已发行流通股；最少250名公众股东，不限制股份转让最少50万股自由流通公众股；公众股东持有至少20%的已发行流通股；最少200名公众股东，不限制股份转让3. 工业、科技、生命科学、不动产及投资企业工业、科技、生命科学不动产或投资一级创业板二级创业板一级创业板二级创业板运营资本和资本结构适当的运营资本和财力资源来实施上市后18个月的运营方案和商业计划；20万美元未分配资金适当的运营资本和财力资源来实施上市后12个月的运营方案和商业计划；10万美元未分配资金适当的运营资本和财力资源来实施上市后18个月的运营方案和商业计划；20万美元未分配资金适当的运营资本和财力资源来实施上市后12个月的运营方案和商业计划；10万美元未分配资金有形净资产、收益或收入500万美元的有形净资产或500万美元收入；如果没有收入，则需提供两年的运营计划证明24个月内有合理的收入可能性75万美元的有形净资产或50万美元的收入或200万美元的保持距离型融资[1]；如果没有收入，则需提供两年的运营计划证明24个月内有合理的收入可能性不动产：500万美元有形净资产；投资：1000万美元有形净资产200万美元有形净资产或300万美元保持距离型融资。股票发行量最少100万股自由流通公众股；公众股东持有至少20%的已发行流通股；最少250名公众股东，不限制股份转让最少50万股自由流通公众股；公众股东持有至少20%的已发行流通股；最少200名公众股东，不限制股份转让最少100万股自由流通公众股；公众股东持有至少20%的已发行流通股；最少250名公众股东，不限制股份转让最少50万股自由流通公众股；公众股东持有至少20%的已发行流通股；最少200名公众股东，不限制股份转让四、上市申请及审批不管选择在哪个证券交易所上市，招股说明书都是必要提交且最重要的文件，招股说明书必须对拟上市股票相关的所有实质、重大信息进行全面、真实、清晰地披露，必须包含招股说明书信息表所要求的所有资料，包括最近三个会计年度经审计的年度财务报表，以及其后任何未经审计的中期财务报表。提交初步招股说明书后，便开始上市“等待期”，从加拿大各省和地区证券法来看，等待期一般仅允许向公众分发初步招股说明书，搜集潜在投资者的投资意向，而关于上市相关的通知、公告、宣传等内容的发出和方式的选择则需要满足一定的条件。主管机关收到初步招股说明书后，会对其进行审查，以确保拟上市公司遵守法定招股说明书的要求，满足上市条件。在审查过程中，主管机关会向拟上市公司发送意见函，概述其发现的问题，要求拟发行公司进行更正或答复。收到意见函后，拟发行公司通常会在承销商、财务顾问、法律顾问的协助下对意见函进行书面答复，并同意按照意见函的建议对招股说明书内容及公司进行整改，或者向主管机关进行解释，与主管机关就相关整改事项进行洽谈讨论。当初步招股说明书中上市相关的问题得以解决，且答复了监管机关的询问并满足相应的要求时，公司便可以提交最终招股书明书，主管机关此时会签发最终招股说明书的接受函，完成审批。五、持续披露义务在加拿大IPO后，上市公司及其董事、高管、雇员和其他相关主体将面临一系列新的义务，其中重要的一项便是向公众披露公司信息，这也是全球证券市场的常态。这些披露义务主要分为定期披露和及时披露，定期披露如：年度信息表（Annual Information Forms, AIFs）、管理层讨论与分析（Management’s Discussion and Analysis, MD&A）、年度和季度财务报告、年度和季度认证和年度股东大会通告等；及时披露如：重大新闻发布、实质变更报告和内部人报告等。一般来说，这些披露文件均需以电子方式提交至电子文件分析和检索系统（The System for Electronic Document Analysis and Retrieval, SEDAR）以及内部人电子披露系统（The System for Electronic Disclosure by Insider, SEDI）。加拿大上市公司披露义务的依据主要有两个：一个是国家文书51-102号《持续披露义务》（National Instrument 51-102《Continuous Disclosure Obligations》），该规定为上市公司（投资基金除外）提供了一套全国统一的持续披露规则；另一个是国家文书81-106号《投资基金披露》（National Instrument 81-106《Investment Fund Continuous Disclosure》）,该规定主要规范投资基金的披露义务。《持续披露义务》根据发行人所在证券市场的不同将发行人分为两类：一类是发行人未在多伦多证券交易所、NEO证券交易所、美国的证券交易市场、加拿大和美国以外的证券交易市场（伦敦证券交易所的另类投资市场和PLUS市场除外）中任何一个证券市场发行证券的，该类被称为“风险发行人”，另一类其他发行人，即一般报告发行人。风险发行人与报告发行人之间的区分涉及申报期限、申报AIF的要求、商事并购中披露重要性的认定、公司治理披露、审计委员会的组成与披露及高管薪酬的披露等。（待续） [1]保持距离型融资：是指投资者并不直接干预经营战略决策，只要他们得到合同规定的支付，信息的收集和对企业的监督靠市场和法律来实施。文/叶秀旻律师  段丙鑫律师