中邦园林赴港IPO：受制于PPP项目 现金流紧张
任何政府政策的变动都可能会限制公司的盈利能力，这成为中邦园林头顶的炸弹。
出品：每日财报
作者：裴岗
日前中邦园林环境股份有限公司（简称“中邦园林”）向港交所递交招股书，中国通海企业融资为其独家保荐人。
如果能成功上市，很多投资人面临着是否打新股的抉择。那么中邦园林是何许公司？投资价值有多大？
据公司的招股书披露，根据灼识咨询报告，按收益计，2018年中邦园林于东北三省注册登记的生态修复行业公司中排名第一及于园林行业公司中排名第二。同时，中邦园林为在东北三省注册并获得风景园林工程设计专项甲级及可开展施工活动资格的六间公司之一。
公司质地真如招股书所言吗？《每日财报》从主营业务、收入结构、财务指标对比和行业地位对比等维度开展分析。
园林市场萎缩
根据公开资料，中邦园林创立于2008年，是国内园林绿化行业的一家综合性园林企业，业务为园林绿化工程和风景园林设计，为市政工程、房地产工程、公共园林和旅游度假区等提供生态绿化的综合服务，现有园林服务、生态修复和其他等三类业务。
伴随着城市建设，中邦园林过去几年发展迅速。公开数据显示，2016年-2018年，公司收益分别为4.56亿元、6.55亿元、8.09亿元，净利润分别为3854.4万、5203.1万、7081.3万。不过到了今年，高度增长的态势有所放缓。上半年，中邦园林收益有2.95亿元，净利润2259.9万元，而去年同期为1502.4万元。
中邦园林尽管增长快速，但是整个大行业发展出现颓势。灼识咨询数据显示，2014-2018年中国园林行业市场规模复合年增长率5.7%，而预计2018-2023年将以复合年增长率5.5%增长，该增速尚不及同期中国GDP增速。其中，东三省园林行业未来5年复合增长率更是低至3.5%。
由于东三省是中邦园林的主战场，整个市场增长潜力有限，自然拖累公司。2015年7月，中邦园林在新三板挂牌，然而挂牌仅两年，又急忙在2017年退市。此次香港上市，中邦园林只有业绩持续提升，其香港股票市场才会有好的表现，才不会重蹈公司在新三板退出的覆辙。
成也PPP，受累也是PPP
从收入结构来看，公司园林服务是收入的大头，其次是生态修复的收入。《每日财报》注意到，2016-2019年上半年，园林服务对中邦园林的收入贡献率分别为78.7%、49.7%、54.6%及52.4%；生态修复贡献率从2016年的17%一度上升至2017年的45.4%，2018年略有下跌至35.4%，2019上半年为37.3%。
但无论是园林服务，还是来自生态修复收入买单的基本上是公共部门。根据招股书，时下公司确认收益中比例有90%以上来自公共部门，这其中PPP项目模式确认的收益又占据半壁江山。
而PPP项目通常要求在较长时间跨度内投入大量资金，容易对流动资金产生影响。更重要的是时下公共部门付款并不能如此前那么顺利，常常会延迟结算，PPP项目会积压大量资产。
根据《每日财报》的梳理，2016年~2018年，以及2019年6月30日，公司贸易应收款项以及应收票据分别为07.8百万元、人民币479.6百万元、人民币589百万元及人民币547百万元，分别占总资产约55.9%、40.7%、39.6%及37.3%。这些应收账期都超过200天，客户的延迟付款会给公司运营产生重大的负面影响。
PPP项目(或其他类型相似的项目)的盈利能力及可持续性取决于政府的持续支持以及该等项目的风险及回报分摊。任何政府政策的变动可能会限制公司的盈利能力，从而可能对公司的业务及经营业绩产生重大不利影响。这成为中邦园林头顶的炸弹。
现金流差 资产负债率高
资金占用过多，回款周期缓慢，现金流差，中邦园林只能从银行等地方大笔借款，这又推高了其杠杆率。
招股书显示，2016年以来，尽管公司营收在增长，但公司的经营性现金流多次为负。2016年-2019上半年，中邦园林经营活动产生的现金流净额分别是-2.02亿元、-1.13亿元、3601.40万元和-2.29亿元。3年半中，仅2018年经营性现金流净流入。
其负债率从2016年-2019年上半年也持续维持高位，分别为83.23%、76.99%、77.19%和88.58%。
《每日财报》注意到，由于现金流紧张，中邦园林此次IPO融资，一个很大的用处就是来支付在北京、上海和重庆设立办事处，包括租用办公场所、购买办公用品和招聘工作人员的开支。
总的来说，中邦园林的成长性和营运能力出现拐点，与行业平均水平开始拉开差距。由此以中邦园林在内的园林行业仍需要通过加强综合竞争力，拓展新的业务增长点，增强公司在行业内的品牌认知度，加强资金管理，通过资本运作，优化资产结构等方式应对新的挑战。