深度解剖：牧原股份VS温氏股份，养猪哪家强？
牧原vs温氏哪家强？
2019年7月生猪外三元18.79元/公斤，2021年1月38元/公斤，二师兄涨价涨得好凶哦，养猪公司好赚钱。
在此将对牧原股份（002714）和温氏股份（300498）的分析分享，只用作自己投资成长的记录和学习交流，不构成任何投资建议。
文末有估值分析。本文5000字，阅读时间较长~
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主营业务，经营模式及行业简况
牧原股份：生猪的养殖与销售
温氏股份：肉鸡、肉猪的养殖和销售
两家公司总资产不相上下，但都比第三名圣农发展高出很多，是行业里的两家主要竞争者。但他们的主营业务有一些差别。牧原股份以生猪养殖销售为主，占比97.06%；而温氏股份的生猪业务占57%，还有36%的肉鸡业务。虽然在养猪业务中两家公司总是被拿出来对比，但他俩的业务板块比例还是有较大差别。
从2007年到2019年，温氏股份的净利润从26.89亿增长到139.67亿，平均年化增长率18.4%；2009年到2019年，牧原股份净利润从0.94亿增长到61.14亿，平均年化增长率达到了惊人的50%；由此可见生猪（鸡）养殖业随着人们生活水平的提高，过去10年的飞速成长。
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公司财务状况分析
牧原和温氏两个佼佼者过去10年的财务状况表现见下文分析。
1、通过总资产判断公司实力及扩张能力
牧原：可以看出牧原股份的总资产增长态势非常爆炸，短短十年间，从不到10亿的总资产规模，成长到目前500亿，并随着最近猪肉价格上涨持续扩张。
温氏：温氏股份的同比增长就比较温和，20%左右的年增长率已经很高，只是跟牧原一对比还是逊色许多。
总结：两家公司增长速度差距这么大，很大一部分原因是因为牧原的初始资产量比较少，初期发展快。
2、通过资产负债率判断公司债务风险
牧原：资产负债率比较高，但正处于下降通道。说明公司在经过前一阶段高负债快速发展后，正在努力优化资产结构，降低资产负债率。近三年来公司债务违约风险已较低。
温氏：温氏股份资产负债率一直保持较低水平，基本无债务违约风险。
总结：从总资产增长与资产负债两项指标可以判断，牧原的经营风格相对比较激进，而温氏则相对保守，这可能也是两家公司发展速度不同原因。
3、看有息负债和货币资金判断公司偿债风险
牧原：牧原股份2019年货币资金大幅增加，首次覆盖有息负债，暂时无偿债风险。
温氏：温氏股份货币资金远低于有息负债总额，有一定的偿债风险，建议投资者谨慎。对于其650亿的总资产规模，货币资金只有区区15亿，太少了。
4、通过“应收应付”和“预付预收”判断公司行业地位
牧原：从{（应付+预收）-（应收+预付）}指标来看，牧原股份占用上下游公司资金的能力逐步加强，说明其行业统治地位比较明显。
温氏：与牧原的逻辑基本相同，但是从表格中可以看出，近两年温氏股份行业龙头的地位，有逐渐被牧原股份占据的趋势。
5、通过固定资产判断公司的类型
牧原：本数值在50%左右，属于重资产类公司。
温氏：本数值在40%以下，属于中型资产类公司。
这是因为两家公司管理模式不同，温氏的核心是紧密型“公司+农户/家庭农场”模式，以封闭式委托养殖模式与合作农户在养殖产业链中进行分工与合作，这是更轻资产的模式。
6、看投资类资产，判断公司是否不务正业
牧原：牧原股份基本无投资类资产，对于主业非常专注，需重点关注其存货数量，占营收比例较高。
温氏：温氏股份19年增加了14.68亿的金融资产，需要关注，不过其占总资产比例较低，说明其对主业也是非常专注的。
7、通过营业收入判断公司的行业地位及成长能力
牧原：近年营业收入一直保持快速增长，成长能力非常优秀。
温氏：营收增长较为不稳定，但是成长能力也很优秀。
8、通过毛利率判断公司产品的竞争力
牧原：公司的毛利率波动较大，因为养殖行业也是个周期性较强的行业，不过大多数年度是好于竞争对手的。
9、通过费用率判断公司成本管控能力
牧原：公司费用率/毛利率依然波动较大，但多数年份是好于温氏股份的，说明其控制成本的能力相对较强。
温氏：温氏股份的四费总额还是相对比较高的，主要就是管理费用过高导致，其管理能力和成本管控能力还有待提高。
这也说明牧原的毛利率高于温氏的一个原因就是成本控制能力更强。
10、通过主营利润判断公司的盈利能力及利润质量
牧原：牧原股份的营收增长率一直保持较高水平，主营利润率也相对较高，顺周期时在20%以上，说明其盈利能力和利润质量都相对较高。
温氏：温氏股份的营收增长率则相比差一些，并且主营利润率低于牧原。
11、通过净利润判断公司的经营成果及含金量
牧原：虽然牧原股份前面各项指标均好于温氏股份，但其18年之前净利润较低，净利润现金含量也受周期影响波动较大，但受益于19年猪肉价格大幅上涨，公司净利润大幅增加，预计2020年净利润将达到240亿以上（半年报约117亿）。
温氏：温氏股份在净利润一项上，明显好于牧原股份，净利润现金含量始终高于100%。
12、通过归母净利润判断公司自有资本的获利能力
牧原：牧原股份ROE波动较大，受到行业周期影响明显。
温氏：ROE相对比较稳定。
13、通过经营活动产生的现金流量净额，判断公司的造血能力
牧原：18年之前因为公司处于飞速扩展阶段，造血能力比较一般，不过19年开始现金大幅增加，无流动性危机。
温氏：温氏股份的持续造血能力一直比较稳定，无流动性危机。
14、通过分红率判断公司品质
牧原：分红不够大方，相比温氏，牧原是后起之秀，比起分红，更倾向于将利润投入生产。
温氏：分红稳定，比较大方。
家财万贯，带毛的不算。农林牧渔天然就比别的行业多一些风险~
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企业及行业分析
上篇把牧原股份和温氏股份的财务数据对比了一下，两家公司各有千秋。本篇侧重分析一下行业相关内容及公司估值。
我们可以从行业所处阶段及市场规模、行业竞争格局、企业护城河、企业风险等4个方面去分析。
01行业所处阶段及市场规模
近几年养猪业大致经历了两个大猪周期。第一个周期大概是2015年3月-2018年5月，第二个周期大概是2018年6月至今。目前还处于第二个周期内，结束时间尚未确定。周期内，受非洲猪瘟疫情影响，全国生猪存栏量降幅较大，生猪供给紧张。据国家统计局统计数据，2019年全国猪肉产量4,255万吨，下降21.3%；全国生猪出栏54,419万头，下降21.6% 。
因供给减少，肉猪价格从2019年7月起大幅上涨并创新高，年内高点的肉猪价格同比上涨了203.81%，2019年末肉猪价格同比上涨了157.67%。由于非瘟防疫依然严峻和复杂，行业产能恢复比较艰难，当前猪周期在高价位的运行时间可能延长。
当前我国养猪行业普遍存在综合生产能力低、生产硬件设备差、产业布局不合理等现象，以每头母猪每年提供断奶仔猪数量这一指标为例，我国目前全行业平均水平为15头左右，国内高水平规模养猪企业可以达到20-22头，而欧美畜牧业发达的国家可以达到25-28头。
长期以来，较低的行业生产水平限制了国内养猪业发展，非洲猪瘟疫情爆发之后，行业的短板问题更是进一步暴露。所以，虽然吃猪肉是国内上千年的传统，但是养猪（鸡）行业规模化，科学化运营还有很大的提升空间。
02行业竞争格局
根据国家统计局数据，2018年全国生猪出栏69,382万头，家禽出栏1,308,936.04万只。
温氏股份目前是上市公司中肉猪和肉鸡销售量最大的企业，2018年公司肉猪出栏量占全国生猪出栏量3.21%，2019年为3.4%；2018年公司肉鸡出栏量占全国家禽出栏量5.71%，2019年约为5.44%（中国畜牧业协会：2019年我国家禽出栏量约为170亿只）。
牧原股份2019年销售生猪1,025.33万头，仅占全国总出栏量的1. 88%。
在畜牧业发达的国家，单一规模化养殖企业年出栏量的市场占有率可达到10%左右。
由于技术、人才、资金和政策等原因，养殖门槛逐步提高，中小养殖户被迫逐步退出，规模化企业逐步弥补中小养殖户退出的市场，行业集中度呈现不断提升的趋势。以下图显示年出栏肉鸡1-9.9999万只的中小肉鸡养殖户从2013年禽流感疫情之后在加速退出，而年出栏肉鸡10万只以上的规模化养殖场数在逐步增加。
养猪业集中度变化趋势和养禽业的类似。不同的是随着养猪业生产技术和效率的提高以及投资成本增加、环保政策限制等影响，中小养殖户中有不断退出，年出栏500头以上生猪饲养场（户）数在2014年达到顶峰后，近五年正逐步下降。但是，年出栏5万头以上养殖场（户）数量却持续快速提高，生猪行业年出栏量向头部规模企业集中的趋势明显。
行业的规模化，集中度在增强，这就更加利好头部公司。
03企业护城河
我们从两家公司的几个方面来分析优劣势。
成本对比：
2017-2018 年，牧原股份的生猪养殖成本在养猪上市公司中是最低的，商品肉猪完全成本在 11.6 元/公斤左右，其次是温氏股份，完全成本在 12 元/公斤左右，天邦股份 2017 年和 2018 年的商品肉猪完全成本分别为 13.1 元/公斤和 13.4 元/公斤，牧原股份肉猪完全成本较同行的领先幅度在 0.4~1.8 元/公斤左右。
自非洲猪瘟发生以后，生猪养殖公司在成本上的差异持续扩大。2020 年一季度，牧原股份商品肉猪完全成本约 14.5 元/公斤，温氏股份、正邦科技和天邦股份自繁自养肉猪的完全成本在 23~25元/公斤左右，牧原股份肉猪完全成本较同行的领先幅度已经扩大到 8.5~10.5 元/公斤，按商品猪出栏均重 120 公斤计算，对应商品猪的头均成本差异高达 1020~1260 元。如果考虑到部分外购仔猪育肥部分，牧原股份的成本优势将更大。
模式对比
牧原模式：
" 全自养、大规模、一体化 " 的养殖模式，而且还自主研发 - 自动化养猪场和饲料配方，从而降低成本。还有饲料加工、生猪育种、种猪扩繁、商品猪饲养、生猪屠宰、有机肥加工、生态农业多个环节于一体的完整封闭式生猪养殖产业链。
温氏模式：
公司 + 农户
公司：源头育种、种苗提供 、饲料生产、疾病防治等产业链配套与管理的关键环节；
合作农户（或家庭农场）：提供必要的资产、土地及劳动力等要素资源；
这种养殖有效地整合养殖规模扩张中需要的资本、技术、土地、劳动力等资源要素，利用国内分散土地资源和闲余劳动力，实现轻资产发展。但是管理成本高。
饲料对比
牧原饲料：
1. 公司在拥有 " 玉米 + 豆粕 " 型、" 小麦＋豆粕 " 型配方技术的基础上，研发了大麦、原料加工副产品的应用技术；
2. 牧原布局贴近粮食主产区，配送只需要用三轮车，运输成本大大减少；
温氏饲料：
1." 集中采购为主，区域采购为辅 " 的采购模式；
2. 加大物流渠道开拓，不断优化物流方案，有效降低物流费用，积极推行集装箱运输，推动物流转型升级；
温氏粮食主要分布两广区域，占公司商品肉猪总出栏量的 50% 左右，远离我国主要的产粮大省，运输需要用集装箱或铁路运输，成本相对较高。
总体来看，牧原饲料成本相对较低。
育种对比
牧原育种：建立育种体系，自行选育优良品种；建立曾祖代 - 祖代 - 父母代 - 商品化的扩繁体系，自行繁殖种猪及商品猪；优生优育：牧原 PSY=24。
温氏育种：公司组建了国家生猪种业工程技术研究中心，是我国猪育种领域唯一的国家级技术创新平台。
总体看，两家的 PSY 均为 24。育种能力不相上下。
04企业风险
1、 行业竞争
2、市场价格波动
3、畜禽疫病或公共卫生风险
4、食品安全
5、自然灾害
畜牧养殖业风险比较多也比较高，受到影响的因素也非常复杂。虽然商业逻辑还算简单，但是经营风险和黑天鹅事件的发生概率比较大，管理上也要技术模式两把抓，能成为行业头部的公司都是有两把刷子的。投资入手的话需要慎重考虑。
04.企业增长率及估值预测
同样是养猪行业，牧原股份和温氏股份的估值和股价却是天壤之别。经过前文的分析，确实看出在公司规模扩张，净利润增速，经营模式，成本控制，毛利率等方面牧原股份比温氏股份有优势。
短期看来，牧原的成长性更好，但是温氏能够提供稳定的现金流分红。不过温氏能否完成转型，扛过下一个周期还有待观察。至于倾向选择哪个，就见仁见智了。