家居跨境电商火爆，重读乐歌股份“全价值链业务模式”的发展逻辑
突发的疫情打击了很多行业，但却催生并强化了“宅经济”，客观上成就了家居跨境电商这个行业。
一般人对于家居跨境电商行业的感受可能不大深，实际上，居家办公、家具、建材等产品已是欧美市场的消费热点，线下零售店的停摆则使得订单大量涌入线上电商，HOME品类屡次进入了亚马逊、eBay两大平台的热销榜。
中国企业是家居跨境电商的重要玩家，乐歌股份、捷昌驱动、凯迪股份等公司均在此间深耕多年，业绩不俗；恒林、永艺及拟IPO的遨森电商等公司亦在发力。值得一提的是，这些公司多数位于外贸大省浙江，春江水暖鸭先知，海外仓储、跨境转运等新需求也给先行者带来了新商机。
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线性驱动高技术壁垒
泛泛来看，家居产品是一个竞争激烈的行业，但也有高技术含量、高毛利率、高市场需求的细分领域，这就是当前火遍欧美的人体工学健康产品，其核心技术在于线性驱动。
线性驱动的工作原理是通过机械结构将电动机的圆周运动转换为推杆的直线运动，广泛应用于智能升降办公桌、智能家居、电动医疗桌、汽车零部件等领域。
海外线性驱动龙头包括力纳克、DewertOkin等，国内公司则以乐歌股份、捷昌驱动和凯迪股份为代表，切入了全球家具龙头供应链，甚至自建了品牌和渠道。中企的产品性能和质量并不逊色，价格和服务更有优势，因此市场份额不断扩大。
线性驱动系统不是一个零部件级的执行机构，而是一个可以实现预定功能的完整的机电一体化系统，竞争壁垒很高，下游家具客户和普通电机供应商都不具备垂直这一能力，因此行业的毛利率比较高。例如，2018-2020年，乐歌股份的毛利率为44.20%、46.47%、46.74%，捷昌驱动为42.06%、35.63%、39.31%，凯迪股份为39.45%、37.00%、31.64%。
如前所述，符合人体工学的升降办公桌是线性驱动最主要的应用之一，也是欧美“消费升级、智慧办公”背景下最热销的一类产品。早在2017 年，苹果启用新办公总部时给12000 名员工配备了电动升降办公桌，数据分析巨头Tableau也配备给了1200名员工……他们对线性驱动产品品牌、质量、客户响应速度要求较高，对价格不太敏感，造就了行业的高毛利率，并连续多年保持20%~30%增速。
总体而言，在疫情的催化下，居家办公跨境电商迎来了市场爆发期，加之技术壁垒带来的高毛利率，造就了扎实的中长期逻辑，值得我们重视。
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家居跨境电商持续火爆
进入2020年，疫情带火了家居和办公产品，谷歌搜索指数“Standing Desk”快速飙升，到2020年8月达到峰值。美国消费者在家居市场的网购比例，也从之前的13%-14%迅猛抬升到21%，部分热销品类甚至高达50%。美国家居电商Wayfair过去一年销售额达141.45亿美元，同比增长高达55%。一言以蔽之，目前美国家居电商市场持续火爆。
一个有意思的细节是，根据中金公司调研，居家办公导致B端升降桌采购需求同比下滑40%以上，C端采购需求翻倍式增长，目前C端行业的出货量占比已经超过B端。不过随着海外逐步复工，C端升降桌需求逐渐降至常态，B端升降桌则有回补性需求。
那么，升降桌的需求会回到疫情之前吗？并不会。虽说居家办公带来的需求爆发是突发性的，但长远看，微软、推特、facebook等大公司都在鼓励居家办公，而且雇主方也倾向于购置这类“福利”，升降桌等线性驱动产品的市场空间已经打开。
整体而言，目前全球办公家具市场中，线性驱动技术的智慧办公家具渗透率仅为5%-10%，美国虽然高一点，渗透率也才15%，还有很大的提升空间。据预测，2025年美国办公桌线性驱动市场规模有望达58.88亿美元，复合增长率15.50%。
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M2C 全价值链业务模式
我国线性驱动行业的企业较少，市场份额也比较分散，目前发展较好的是乐歌股份、捷昌驱动、凯迪股份三家。
从长逻辑来看，中国企业在跨境电商领域叱咤风云，有着历史必然性。跨境电商的崛起，并非疫情带来的产业链短期爆发，而是全球产业链比较优势下的战略迁移。举个类似的例子：2003 年非典过后，淘宝成交量仅用两年时间就超过ebay，消费者习惯一旦养成，可能导致长期购物习惯发生改变，提升线上渗透率。
从上市公司的业绩也能窥斑见豹。以行业龙头乐歌股份为例，公司聚焦以线性驱动为核心的健康智慧办公、智能家居产品。2020年实现营收19.41亿元，同比增98.42%；归母净利润2.17亿元，同比增244.70%。2021年一季度，实现营收6.59 亿元，同比增181.98%；归母净利润0.32 亿元，同比增128.17%。
如果这样看还不够直白的话，那么拆分后可知，20Q2-21Q1这4个季度，单季收入增速分别为72%/138.5%/164%/182%，归母净利润增速分别为310.34%/524.06%/126.68%/128.17%，公司营收在逐季提速。划出了一道非常漂亮的向上曲线。众所周知，营收是利润的先行指标，对于快速扩张的成长股来说，营收增长、份额扩大比利润来得更加重要。
该如何理解乐歌的业绩增长逻辑？除了智慧办公家居的火爆之外，还要从公司的销售模式说起。
乐歌深耕跨境贸易多年，已布局多家境外大型商场和电商渠道，其模式是：2C自主品牌与商用市场2B客户贴牌，线上销售以M2C直营模式为主。公司通过打造自有品牌、建设销售渠道，带来了全价值链业务模式上的优势。
得益于此，公司占据了附加值更高的设计和营销环节，拥有比同业更高的毛利率水平，受下游订单的影响更小。仔细审视行业数据也可发现，乐歌2020年毛利率46.74%，2021年Q1毛利率41.87%，均显著超出同业。
相比之下，定位为产品供应商走2B路线的公司，好处是客户关系较为稳固，销售渠道比较稳定，利润有保证；不利之处是，无法建立自己的品牌，利润空间受到挤压。一般而言，自主品牌的毛利率比ODM/OEM的毛利率高了近30个百分点。
在全价值链业务模式下，一大看点是乐歌的独立站占比提升。2021Q1，公司跨境电商销售收入3.5 亿元，同比增243.94%，其中独立站销售收入1.3 亿元，同比增842.60%，占跨境电商收入比重达37%，逐季提升。
可以说，公司通过 M2C 直营全价值链的整合，享有生产运营环节的主要附加值，进而能够保持产品较高的毛利率，这也是核心竞争力。
如果视角更宏大一些，背后蕴含的逻辑是，国产品牌M2C模式对欧美竞品B2B2C 模式的直接冲击。基于产业链成本的比较优势，国货出海直接2C后，极具性价比优势的产品将抢占欧美竞品的份额。
毋庸讳言，乐歌也面临着短期压力：M2C 全价值链业务模式下，海运、仓储、运费及平台建设、品牌推广等费用更高，净利率会相对低一些，不如代工贴牌产品见效快。但长远来看，这些钱是为未来投资，成熟之后的盈利能力将远非2B模式可比。正如一句名言所说：“每个优秀的人都有一段沉默的时光。那段时光是付出了很多努力，却得不到结果的日子，我们把他叫做扎根。”
举个例子，乐歌的产品主要通过国际海运运输，疫情一来海运价格上涨，带来了利润侵蚀的问题，为此乐歌适度提高了产品价格，这就显示出打造自主品牌的重要性。截至去年末，公司自主品牌产品销售收入占比达65%，相比于贴牌代工的低议价空间，自主品牌有更好的抗风险能力。
值得一提的是，随着消费升级和健康意识提升，国内市场也在快速增长，2025年规模有望达到200亿以上。近年来，此前主攻外贸的家居企业纷纷发力国内市场，在线上平台更是主推自有品牌，例如，乐歌、永艺、恒林、中源等企业在天猫的旗舰店，均卖得有声有色。
以乐歌为例，公司的国内销售分为线上和线下。线上主要是天猫、京东等电商平台；国内线下销售客户主要为办公家具制造商、民用家居制造商、IT/OA 集成商和其他行业客户。2020 年，国内业务同比增长 12.5%。
目前，公司升降桌产品在京东、天猫的市场占有率超过 60%。比如说，儿童学习桌目前是国内市场的主打产品之一，这块市场很大，公司起步虽晚但加大了投入力度，销售态势良好。
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持续研发+产能扩张
对于一个技术壁垒高、市场需求大的行业来说，研发和产能的重要性毋庸多说。囿于篇幅，这里简要提一下。
在产品研发方面，2020年乐歌的研发费用8463.35万元，同比增长105.50%，2021年一季度研发费用2701.37万元，同比增长123.27%。公司目前拥有有效专利技术987项，领跑同业。
产能方面，目前公司在国内有两个生产基地，在越南有一个生产基地，为应对业绩的快速放量，公司产能也在加速爬坡，将生产线集中于生产高毛利产品，越南工厂也快速扩建，对美出口成本进一步降低。
根据公告，公司可转债项目“年产120万台（套）人体工学产品生产线技改项目”已投产，规划产能60万台；“越南生产基地扩产项目”预计2021年内实施完毕，规划产能30万台，2021年线驱升降桌产能预计达到170万台，产能扩张后有望支撑销售规模进一步提升。
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海外仓成第二增长曲线
“新的机会是一步步探索出来的，而不是空想出来的”。这句话用在跨境电商领域特别合适。
当前跨境电商增速远胜往日。海关总署数据显示，一季度我国跨境电商进出口4195亿元，同比增长46.5%。其中出口2808亿元，增长69.3%；进口1387亿元，增长15.1%。
谈及跨境电商，海外仓是一个绕不开的话题。
在“港通天下”的宁波，出口占据了GDP半壁江山。放眼江浙一带，有很多外贸企业出口柜子、桌子、椅子等大件办公家居产品，它们单位体积金额不高，走空运不经济，使用“海运+海外仓”的模式能大大降低物流成本，方便仓配周转。
因此惯常做法是，境内企业把货物发至海外仓，再通过亚马逊、eBay等线上平台完成交易。这相当于把原来呼和浩特发往宁波的快递，变成了直接从杭州中转站发往宁波，既省时又便利。
然而近年来，亚马逊等跨境电商业务高速发展，欧美（尤其美国）的各大港口两小时百公里运输经济圈的仓库资源，变得越来越稀缺，购买价格和租金持续上涨。海外仓作为跨境电商的核心基础设施，疫情期间的价格也在持续上涨。
2013年，乐歌在美国设立首个海外仓。2019年初，公司意识到海外仓的战略意义，开始系统性筹划海外仓项目，并于2020年上半年开始全力推进。至今，乐歌已在美国核心枢纽港口区域购买7个自有仓，全美14仓，全球共17仓，总面积达15.4万平米。
通过自持仓库，可以规避第三方仓库租金上涨风险，大幅降低配送成本，缩短配送时效，提升客户满意度。跨境电商海外仓的战略意义，怎么强调也不过分。
2020年，乐歌股份新增跨境电商公共海外仓创新服务综合体项目，这个新业态已逐步向宁波、浙江、华东乃至全国的中小外贸企业提供包括海外仓储、物流配送、售后服务，SaaS模式信息服务等服务项目，助力更多外贸企业跨境出海。
继去年6月广交会开幕式上视频连线之后，今年5月24日，总理再次在宁波实地考察了乐歌，体验了公司的智慧健康办公产品，并与该公司在德国的海外仓工作人员视频连线。得知该海外仓70%的包裹都是为国内其他中小微企业服务，总理为之点赞，并鼓励乐歌助力中国产品销往国外。可以看出，海外仓对于中国跨境电商的战略意义，着实重大。
目前，乐歌正逐步推进公共海外仓的招商服务，未来将形成规模化的公共服务平台，集合更多主营大件产品的卖家的订单量，辐射更多周边甚至全国的跨境卖家。
从调研情况来看，已有不少企业慕名与乐歌海外仓取得联系，多数来自宁波、湖州、上海等长三角周边城市。后续公司还将考虑打通尾程配送的“最后一公里”，甚至在融资方面予以企业支持。伴随利用率提升及发货量增加，海外仓将成为公司新的盈利增长点。
中长期看，海外电商市场愈加火爆，在全球产业链迁移及国货出海背景下，乐歌通过借力电商渠道和高性价比的M2C全价值链业务模式，提升零售份额、获取高毛利率的概率很大，使投资者能安心赚到业绩增长的钱。应时而生的公共海外仓项目，则将带来更多增量业务，有望为公司打造第二增长曲线。
作为一家业内的隐形冠军，乐歌过往的跨境业务占比较多，国内消费者和投资者可能不那么熟悉。但通过上述分析不难发现，随着行业红利期的到来，公司的业务增长和财务优化都有相当扎实的长逻辑，值得我们认真审视行业和公司的投资价值。