以智能水表为例，讲讲我是如何做投资的！
上周新增的资金买入了一家主业是做智能水表的公司，有球友希望我能分享一下投资的逻辑和买入的原因。
今天刚好闲着无事，顺带着对水表行业的投资分析，来简单讲一下我是如何做投资的。
对企业的投研无非就是两种方式。一种是自上而下的研究，一种是自下而上的研究。当然更多的时候会是两者的综合考虑。
自上而下的研究秉承的是水大鱼大鱼池思维。大行业方能有大公司。
自上而下的研究方式更适用于产业发展趋势较为清晰，行业增量空间较大的新兴行业。
此时行业的竞争格局尚不明朗，但受益于巨大的增量市场，行业内的玩家大都能够雨露均沾，充分享受到增量的市场带来的红利。
过去10多年的房地产市场就是典型的代表。因为城镇化带来的增量市场非常大，所有玩家都可以吃到肉，无非就是多吃少吃的问题。
当前的新能源市场（光伏、新能车）、日化美妆、医药的CXO都是属于典型的增量趋势很明确，行业空间足够大的朝阳产业。都具备了出“大鱼”的条件。
随着行业的逐步发展，一些头部企业在发展中会形成较强的市场竞争力。即便市场走向成熟，甚至低增速阶段，但这些龙头企业凭借着强大的竞争力，也可以快速提高自己的市场份额（大鱼吃小鱼），同样可以长期的保持业绩的增长(白电里的美的集团、格力电器)。
面对成熟和增速不高的行业，更适合采用的方式是自下而上的投研。先找到在行业内具备某些核心竞争优势的企业，再自下而上的去研判未来行业的发展趋势，当某些外在条件和环境的改变，往往会让这一类企业重新的焕发青春，找到新的第二条增长曲线（比如云南白药、海康威视）。
我对于水表行业的投资也是是基于这个大的框架逻辑，结合自下而上和自上而下来综合投研的。
具体的投研可以分为以下四个方面。假如这三个方面你能够清晰而确定的给出答案，并实现逻辑闭环。那对于股票投资，你基本上也就找到了确定性的答案。
一、行业空间总量预估：
投资最重要的核心逻辑是学会站在未来的终点去看当下。水大才能鱼大，鱼池思维是投资的终极思维。
行业的空间足够大，才可能诞生大市值的公司。即便面对够大的行业，我们还要考虑到，这个行业未来的增长空间还有多少，它的驱动因子会是什么？
投资，面向的是未来，要的是前瞻性，唯有具备增长逻辑的企业才有投资的价值。
1、水表行业的空间有多大？
水表的空间有多大，显性层面大体上可以从两方面来考虑。
首先是新增房屋数量带来的增量需求，其次是寿命到期新表替换旧表的存量需求。
而隐性层面则是因为某系驱动因子的出现导致的增量。显性层面我们容易看见，但隐性层面却往往容易被人忽略。
显性层面和隐性层面的需求总和叠加才最终决定水表行业的需求总量，也直接决定了水表行业的天花板高度。
我们先来看显性层面的需求。
a、水表的国内房地产市场新增需求：
2019全年，商品房销售面积171558万平方米，比2018年减少0.1%；商品房销售额159725亿元，比去年增长了6.5%。
按照户均面积100平米来计算：相当于新增住房1700万套/年，每套房屋至少一个水表（有的城市和小区还涉及到热水表和中水表），对应新增水表用量至少为1700只。
保守估计，假设中国房地产市场的未来的天花板就是16万亿附近，则未来每年的水表新增数量大概也就是1700只/年。
考虑到竣工面积（9.6万平）和实际销售面积（17万平）存在时间差，未来3-5年水表还有着至少10%的行业增速。这是显性的。
b、水表的国内存量替换需求：
根据国家质检总局《计量检定规程》25MM以下口径的家用水表使用寿命一般不超过6年，需要定期的更换。
我国家庭数量约4亿户，按照每6年更换一次新表，则实际每年水表的替换需求用量为：6600万只。
考虑到我国的实际情况，水表超期服役是普遍存在现象。我们打个对折来考虑，每年替换需求用量按3300只计算。
结合新增和替换性需求，可得我国水表未来3-5年的总需求量为：1700万+3300万=5000万只。
c、出口需求：
根据行业统计资料，全球水表的生产国约 100 多个，我国水表产业已经具备全球竞争力，国内产量占全球的比例达50%以上。2006 年以来，国内水表出口不断增长，2016 至 2019 年水表出口销量增速分别为2%/12%/2%/3%，预计 2020 至 2022 年出口销量分别 2743/2817/2868 万台。
综合国内外新增和替换性需求，可得我国水表产业未来3-5年的总需求量为：1700万只+3300只值+2800万只=7800万只。考虑到工商业其他市场用量，总量应该＞8000万只。
我的这一推导结论和新天科技的年报预测数据刚好也算是不谋而合了
。
所以通过分析我们判定9000万只/年的销量大概就是水表行业的天花板了。水表行业是一个空间有限增速较慢的小行业，诞生大市值公司的可能性并不大。
水表行业空间有限，诞生大市值公司的概率也很低，那么水表行业到底还值不值得我们投资呢？
我的答案是偏负面的，不具备大的投资价值。但当行业出现驱动因子导致未来某一时期内增速变大的时候，是具备一定投资价值的。
那么、什么是水表行业的驱动因子呢？
二、行业驱动因子和未来竞争格局分析：
根据《我国水表行业“十三五”发展规划纲要》指出，“十三五”期间智能水表(含智能应用系统)销售收入占全部水表销售比例要达到40%。
在政策与技术的驱动下，我国智能水表渗透率将逐年、快速提升，市场规模呈逐年扩大趋势，行业产销量整体也呈上升趋势。
这就是外部环境和政策带来的驱动因子（物联网技术的成熟、催生出智慧城市、智慧水务的需求）。
而当前我国的智能水表行业渗透率仅为20%多，未来还有着巨大的提升空间。如果按照智能表渗透率50%计算，则智能表需求为：4000万台/年。单价按照300元/台，则智能表市场空间为：120亿左右。若按照80%渗透率计算，市场空间为：200亿左右。若果按照终极估值来算，全国所有家庭水表全部替换为智能表：市场空间接近800亿。
短期内智能水表的销量提升，再叠加智能水表相比机械水表更高的总价和利润率，最终的结果必然是导致这一类企业的营收和利润快速的增大。这是我们最喜欢的量价齐升的投资机会。
根据新天科技最新的2020年报，新天科技的智能水表业务营收为5.2亿，市占率仅为3%左右。
而水表行业随着智慧城市建设、智能物联网替代的趋势到来。售后服务壁垒、技术壁垒以及自来水公司采购倾向使智能水表行业不同于普通机械水表行业，未来大概率会呈现高集中度的竞争格局。
而目前行业水表业务占比较高的头部企业基本上就是四家：
其他地方性的小公司在未来智能化竞争中胜出的几率并不大。所以未来行业的竞争格局基本上就是几家寡头公司的竞争。
而头部的这四家企业，2019年和2020年水表业务销售总额分别为：
按照2020年全行业130亿（不一定准确）的营收估算，CR4的市占率为仅为：23%左右。
水表行业的集中度未来还有很大的提升空间。短期内寡头间出现价格战的可能性是比较低的。所以从竞争格局的角度来讲，优秀的水表行业公司是有确定性投资机会的。
随着技术的不断提升以及智慧城市、智慧水务的加快演进，智能水表的市场需求快速增长是大势所趋。
预计到2022-2023年智能水表的替代率将有望提升到50%左右，按照8000万/只的行业体量估算，行业空间将会达到：
4000万只✖️300元/只（智能表）+4000万只✖️60-70元/只（机械表）≈150亿左右。
同时CR4的市占率有望进一步提升到40%左右，对应营收：60亿。
考虑到智能水表行业4家公司的竞争优势相对比较均衡，各自的市场也比较稳定，谁也很难大幅的抢占对方的市场。未来2到3年，4家公司（尤其是前3家）业绩的增速估计也不会差别太大。
也就是说，3年后这几家龙头公司的水表业务基本都有翻倍的成长空间。
对于未来3年主营业务收入有望翻倍的公司，一定是值得我们去关注的。
至于是否要下手投资和买入，需要结合公司的的生意模式和财务运行效率来综合考虑。
三、行业的生意模式分析：
1、经营存续期评估：
水表属于机械电子加工业的耐用型消费品，行业的生命周期做够长久，且行业波动性较小。水表类产品具有稳定的市场需求，且和房地产建筑行业有着较高的关联度，未来随着地产总量见顶，水表行业的销量也必将见顶。
但短期内受益于外部环境的改变（智慧城市建设、智慧水务、物联技术），使得智能水表替代传统机械表具有较高且较快的增长性。这对于智能水表制造企业而言是一个巨大的增量市场。
而通过查询，我们得知 宁水集团、新天科技、三川智慧、汇中股份是这个行业内技术和销量比较的企业，未来在竞争中获胜的概率比较大，我们的研究重点就应该围绕着胜率高的企业展开。
考虑到这几家龙头企业的产品很难有显著的差异化，未来的跟踪重点就应该放在企业的经营管理和市场拓展层面。经营效率和市场开拓的成绩将会成为决定谁能够获得更大蛋糕的核心变量。
2、创造现金流的能力评估：
综合对比了四家公司近2-3年的财务报表，我们发现没有一家公司的净现比和收现比都是大于100%的。这也说明水表并不是一门特比好的生意。
四家企业的主要客户都是各个地方的水务公司（新天科技还多了燃气公司、电力公司客户），厂家没有很强的话语权，更多时候需要给客户先赊货后收款。
同时产品的同质化竞争让这类产品不具备独特定价权，很多项目都是通过公开招投标获得，想要获得超过20%净利润是一件很难的事情。
公司的成本端里头超过50%以上来在于基表相关的原材料采购，而铜又是其中占比很大的一块。极易受到大宗商品涨价的影响。而这一部分费用又很难转嫁到下游客户的身上。不得不说，这真是一门苦逼的生意！
但也正是因为行业空间小，生意模式很一般，成本端原材料占大头，使得行业的竞争者也相对有限，这反而间接的成为了目前几家龙头企业的优势。
四家公司中汇中股份的市占率是最低的，不符合强者恒强的马太效应。而三川智慧则是因为做人太没有原则，老是赚假钱，并不值得投资。
秉承矮子里面拔将军的原则。我们比较了四家公司的财务指标，结合市场占有率和公司运营效率，最终认为新天科技和宁水集团是各方面都没有太大短板，具备投资价值的生意模式一般的企业。
四、企业估值和买点分析：
汇中股份和三川智慧的业务我们就不进行深入的分析了，重点来看胜出的宁水集团和新天科技把。
宁水集团公司业务均为水表及相关业务。水表业务占比更高。
新天科技水表业务占比只有40%多，考虑到智能电表占比已经接近100%，智能燃气表占比接近50%，未来公司的业绩增速方面宁水集团应该会优于新天科技。
但考虑到宁水集团上市未满3年，募资建设的产能需要到2022年方能投产。而新天科技的产能目前处于领先地位，且其水表业务均是智能表业务，新天科技也有自己的一些优势。
至于这两家公司到底买谁的问题，我的答案是，谁便宜就买谁。
所谓的便宜是相对于未来的合理市值可获得的收益率，而非当下的直接市值对比。
宁水集团买入的价格我是这么看的：
对应到未来3年，宁水的营收大概率可以达到26-28亿左右（结合前面的市场分析和公司最新的股权激励方案）。利润大概率也可以回升到16%-18%附近（智能表占比提升，净利润应该会像新天科技靠拢）。对应3年后合理利润：4-5亿。
结合10年期国债无风险收益率为：3.2%，股票合理市盈率取值30PE。
考虑到宁水集团净现金流和净利润比值平均为70%（未来的取值，要结合公司财务变化，用最新的净现比再进行调整）。
则3年后宁水集团的合理估值为：4-5亿×30PE×70%=96亿-105亿。
对应今日24.66亿的收盘价，市值刚好是50亿。
预期潜在年化收益率：24%-28%。
新天科技未来3年水表业务的增速同样取值22%。其他业务考虑到行业增速低于水表行业，按照12%的房地产竣工面积增速来考虑。
同时考虑到新天科技比宁水集团多出来10个亿的权益类资产，我们按照0.4亿/年的投资收益来单独考虑。
最终两者的估值计算表汇总如下：
而巧的是，截止今日收盘（2021年04月01日），两者的市场刚好都是50亿。
所以同样的市值，未来差不多的收益率，选谁就是个个人喜好的问题了，并没有对错。
考虑到上述估值表内，部分参数为合理的假设。未来随着公司的变化，表内的部分参数必然会发生改变。届时需要根据公司最新财务变化而做相应的调整。
而这一切和估值相关的核心数据，企业的年报里都会给出最准确的答案，我们需求的只是理解和搬运而已。
比如，未来如果宁水集团的净现比大幅提升，则其估值必然会同比大幅的提升。意味着现价买入将会获得更高的潜在收益率回报。
文章估值表只是提供一种买入股票的估值思路和方法，是基于FCFF简化，是对于投研策略的抛砖引玉，仅供学习思考，不做买卖依据。它距离真正的下手买入还很远。买入还需要我们对企业文化、对公司治理、对管理层人品和战略格局有着更深入的了解才行。
我相信当你有决心、且能够独立的自上而下、自下而上完成关于投资四个方面（1、行业空间总量预估；2、行业增速和竞争格局分析；3、行业的生意模式分析；4、企业估值）的分析并得出结论后。对于一个行业和公司是否具备投资价值，什么时候、什么价格适合买入，一定会有自己完整而独立的投资逻辑！