谈谈PPP项目的资本金（含专项债）问题
在实务中，随着PPP项目陆续投资，由于股东自有资金不足、项目建设进度所需的资金与金融机构贷款资金时间错配等因素，导致实际中出现资本金与PPP项目合同中约定的不一致，如不足和超出的问题，因此，本文在尊重PPP项目实际情况和法律法规的前提下，就资本金与合同约定不一致的两种情况提出合理化建议，以合法合规解决实操中的问题。
一、何为资本金？
资本金制度，源于《国务院关于固定资产投资项目试行资本金制度的通知》（国发〔1996〕35号），该通知中对项目资本金早已有定义：“投资项目资本金，是指在投资项目总投资中，由投资者认缴的出资额，对投资项目来说是非债务性资金，项目法人不承担这部分资金的任何利息和债务；投资者可按其出资的比例依法享有所有者权益，也可转让其出资，但不得以任何方式抽回。”
二、资本金不足的问题及解决思路
随着92号文和23号文的出台，PPP融资渠道在不断缩减，针对政府、社会各方资本金的约束条件也越来越严苛，因此实务中资本金不足的情况较多。2019年11月27日国务院发布《关于加强固定资产投资项目资本金管理的通知》（国发〔2019〕26号）（下简称“26号文”）中规定适当调整基础设施项目最低资本金比例：其中，公路（含政府收费公路）、铁路、城建、物流、生态环保、资本金，本文从能否满足26号文件方面深入分析。
（一）已到位的资本金不满足政策要求
如项目已投入的资本金不满足26号文的要求，则下文对政府方和社会资本方股东资本金不足两个方面尝试探讨和解决。
1、政府方资本金不足的问题
政府方资本金不足的情况下，实务中面临最多的是能否使用专项债或者上级专项资金来解决：
· 其一，专项债能否作为资本金？
最近有些文章指出“专项债能作为PPP项目资本金”，主要认为专项债可以政府方股东身份取得项目股权投资收益（分红）、转让价款或减资所得资金并计入政府性基金预算后进行偿还专项债本息，而非项目公司的债务性资金。笔者认为这里存在两个问题：一是政府方股东所得收益能否纳入政府性基金预算收入；二是专项债本息偿还来源实质是项目收益还是股东收益？
首先，政府性基金是指对依照法律、行政法规的规定在一定期限内向特定对象征收、收取或者以其他方式筹集的资金，专项用于特定公共事业的发展。根据《2019年政府收支分类科目》103类01款（政府性基金预算收入）和02款（专项收入）下并无政府方股东取得项目股权投资收益项。而其中103类06款02项03目则表明，国有参股企业国有股权（股份）上缴的股利、股息应作为国有资本经营预算项目。因此政府方股东所得收益既不是政府性基金预算收入也非专项收入，但可以作为国有资本经营预算收入。
其次，根据《地方政府专项债券发行管理暂行办法》（财库〔2015〕83号）：地方政府专项债券是指省、自治区、直辖市政府（含经省级政府批准自办债券发行的计划单列市政府）为有一定收益的公益性项目发行的、约定一定期限内以公益性项目对应的政府性基金或专项收入还本付息的政府债券。因此专项债本质上是以项目收益且该项目收益属于政府性基金或专项转入作为还本付息来源，而非股东收益。
因此，笔者认为“专项债能作为PPP项目资本金”的文章扩大了政府性基金预算收入科目，且混淆了专项债偿还本息来源。事实上，在《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》（厅字〔2019〕33号）文件严禁利用专项债券作为重大项目资本金政策层层放大杠杆，并明确将专项债项目进行市场化融资的前提是有剩余的专项收入。这意味着专项债项目市场化融资是“项目收益与融资自求平衡，项目收益为政府性基金或专项收入”；而目前PPP项目主流模式为可行性缺口补助，其市场化融资是“项目收益与融资自求平衡，项目收益为政府性基金或专项收入+一般公共预算收入”，差别在于PPP项目收益部分来源于政府一般公共预算收入，而专项债项目收益来源不含政府一般公共预算收入。
同时33号文件明确省级政府对专项债券依法承担全部偿还责任。对于政府项目单位依法对市场化融资承担全部偿还责任，在银行开立监管账户，将市场化融资资金以及项目对应可用于偿还市场化融资的专项收入，及时足额归集至监管账户，保障市场化融资到期偿付。这意味着专项债的项目收入必须进入监管账户，这必将导致目前PPP项目除可行性缺口补助外无任何现金流入，在约定的回报下，政府将承担PPP项目收入的全部风险。但是，如政府承担项目收入全部风险，则专项债作为项目资本金叠加的财务杠杆效益将由社会资本方享有，风险由政府承担；如政府不承担项目收入全部风险，则项目公司很难进行市场化融资，这无疑是“为了解决一个问题却制造一个更大的问题”。
综上，笔者认为专项债不能作为PPP项目的资本金。
· 其二，上级专项资金能否作为资本金?
《关于固定资产投资项目试行资本金制度的通知》（国发〔1996〕35号）第三条规定：“投资项目资本金可以用货币出资，也可以用实物、工业产权、非专利技术、土地使用权作价出资。……投资者以货币方式认缴的资本金，其资金来源有：（一）各级人民政府的财政预算内资金、国家批准的各种专项建设基金、“拨改贷”和经营性基本建设基金回收的本息、土地批租收入、国有企业产权转让收入、地方人民政府按国家有关规定收取的各种规费及其它预算外资金”。从文中可以看出，国家批准的各种专项建设基金是可以充当项目资本金的。
在2017年11月《收费公路政府和社会资本合作操作指南》（交办财审〔2017〕173号）提出可以采取建设期投资补助、资本金注入、运营补贴、贷款贴息等一种或多种方式对收费公路PPP项目给予支持。33号文也进一步明确允许各地使用财政建设补助资金、中央预算内投资作为重大项目资本金。2020年4月7日发改委发布的《关于规范中央预算内投资资金安排方式及项目管理的通知》（发改投资规〔2020〕518号）文件明确，政府可以安排中央预算内投资资金作为经营性项目的资本金，指定政府出资人代表行使所有者权益，项目建成后政府投资形成相应国有产权的方式。而目前主流的PPP项目正是符合该项规定的。
综上可见，上级专项资金可以作为PPP项目资本金。
上级专项资金作为资本金投入项目，需要由政府方出资代表以出资的形式注入。如果专项资金金额较大（政府方出资比例将超过50%的），则不建议以资本金的形式注入，但是可以作为一个单独的资金来源参与PPP项目。换而言之，该项目建设资金来源有三类：项目资本金、项目贷款资金和上级专项资金。
2、社会资本方不足的问题
当社会资本方资本金不足时，可否用股东借款充当资本金？
国发〔1996〕35号规定对投资项目来说是非债务性资金，项目法人不承担这部分资金的任何利息和债务的资金为项目资本金。换句话说，当社会资本方以股东借款并非由项目法人承担本息责任应可以作为项目资本金。但是《关于规范金融企业对地方政府和国有企业投融资行为有关问题的通知》（财金〔2018〕23号）一定程度上否定了股东从国有金融机构借款作为项目资本金这一形式。
事实上，只要社会资本方通过其账户以资本金名义向项目公司注资都会被认定为资本金。因而在实践中，社会资本方通过大量辅助增信措施和多重资金账户划转等手段违规注资的资本金，是很难通过信息披露、会计、审计等方式识别的哪些资金来自于自有资金，哪些是债务性资金。
对于股东借款作为项目资本金，我们可以分两种情形分析：如果社会资本方从国有金融机构（23号文的发文对象）债权融资介入资本金，例如从银行贷款，根据23号文规定属于违规操作行为应当禁止；但是，如若从其他途径股权融资当资本金，例如利用私募基金等形式，目前监管政策还没有给出具体要求。根据国发〔1996〕35号文规定中提到的“投资者按照国家规定从资金市场上筹措的资金”，本身就是资本金的来源之一。因此，笔者认为，社会资本方合法融资来的资金（非国有金融机构），可以作为项目资本金。
（二）已到位的资本金满足政策要求
2019年11月27日发布26号文时，许多PPP项目的资本金已陆续到位且能满足26号文对最新资本金比例的要求，只是未达到之前PPP合同约定的项目资本金，那么此时股东可以达成协议下调资本金至符合26号文的要求。
事实上，在PPP的各方主体中，最在意项目资本金比例的是银行。在一个低资本金、高贷款的项目结构中，一旦项目出现违约，在没有资本金作为缓冲垫的情况下，银行贷款将直接暴露在项目风险面前。因此下调资本金比例应获得金融机构的支持。
但是需注意的是，如项目资本金等于注册资本，则下调资本金等同于公司减资，这时应按照《公司法》减资程序办理。
三、资本金超出的问题及解决思路
在实务中，股东按照规定缴足资本金后，项目公司有时并不能立刻获得项目贷款，因此就会存在建设的所需资金与贷款资金时间错配的问题，这时股东通常为保证项目建设进度通过自有资金或者筹措资金满足建设所需的资金，就会出现资本金超出PPP合同规定的资本金比例，对于这个问题笔者提出以下两种解决思路。
对于股东超出的资本金，在项目公司层面，股东超出的资本金可以作为项目公司的债务性资金。这时需注意的是，应及时签订补充协议约定超出的资本金的性质，如不明确，根据《关于修改<企业会计准则——基本准则>的决定》（财政部令第76号）中对资本公积的解释（资本公积是企业收到投资者的超出其在企业注册资本（或股本）中所占份额的投资），该额外出资应为资本公积-资本溢价，而非借款。
最高法院也是采取以上观点。《龙浩集团有限公司、四川成安渝高速公路有限公司合同纠纷案》【（2018）最高法民终108号】案件明确：项目法人收到的超出工商登记注册资本金但未超出投资项目资本金的投资款项应为资本公积金，超出投资项目资本金的部分方可约定为债权性投资；《江门市江建建筑有限公司与江门市金华物业投资管理有限公司、江门市金华投资有限公司执行异议之诉再审民事判决书》【（2013）民提字第226号】案件明确：股东对公司超出应缴纳的注册资本部分，在无特别约定的情况下不能认定为对公司借款。
在PPP的长期运营期中，由于固定资产折旧或无形资产、金融资产摊销留存在项目公司账面上，会导致项目资本金的大量沉淀。根据《公司法》的规定，大量沉淀的项目资本金无法向社会资本方进行分红。在现有规定下，逐年减资是社会资本方盘活项目资本金现金流的唯一路径。但是《公司法》对减资的流程要求极高，程序繁杂且存在众多不确定性。
3. 在清算时受偿顺序不优先于其他债务性资金。
且附条件提前退出的资本金不得超过资本金总额的50%。
在按照规定下调资本金比例后导致已投入的资本金超出注册资本的，也可参照该部分处理。