阅文集团财报中传递的隐忧：MPU下滑值得警惕
“IP运营收入同比下滑15%带来的影响不容忽视。”
阅文集团（00772.HK）发布了2020年年报，录得营业收入85.26亿元，同比增长2%。其中下半年的业绩可谓是半喜半忧，实现营业收入52.66亿元同比减少2%，环比增长62%，虽然在线业务收入有了19%的同比增长，但IP运营收入同比下滑15%带来的影响不容忽视。
根据电话会议的内容来看，2021年阅文预计和新丽搭档出品6-8部新剧，从现有的《赘婿》在爱奇艺站内热度破万，成为2021年爱奇艺首部热度破万剧集和爱奇艺史上热度最快破万剧集；《斗罗大陆》自2月21日开播以来，一直稳居猫眼全网剧集热度榜第一名；2月26日，由阅文集团白金作家吱吱原著《庶女攻略》改编的影视剧《锦心似玉》，上线腾讯视频播出。猫眼数据显示，自开播后连续15天占据网络剧播放量冠军，截至3月23日，累计播放量已超30亿次；根据阅文IP改编的动漫《凡人修仙传》在21年春节期间在哔哩哔哩国创榜上排名前五，持续高热度。
根据我们的调研，阅文的IP改编团队中王倦团队和秦雯团队的成绩较为显著，其中王倦的代表作主要有《庆余年》、《大宋少年志》、《天坑鹰猎》、《舞乐传奇》等，更加偏向于古装剧，而秦雯的代表作主要有《我的前半生》、《辣妈正传》等，更加偏向于都市题材。因此，在目前负责的项目上，两个团队也分工明确。王倦团队主要负责《雪中悍刀行》和《庆余年2》的改编工作，而秦雯团队主要负责《流金岁月》、《叛逆者》、《繁花》等都市、年代题材的改编工作。
表现良好的在线业务方面，全年实现营业收入49.32亿元，同比增长33%。意味着阅文在分销渠道的扩展以及付费阅读的用户比例增加两个角度有了不错的进展。2020全年阅文自有平台+腾讯产品自营渠道的平均月活用户为2.3亿，同比增长4%；平均月付费用户数为1020万，也同比增长了4%。
付费率的表现基本稳定在了高位——4.5%。付费用户的平均每月收入为34.7元，2019年的数据是25.3元，在推出免费阅读业务分流的前提下阅文的付费阅读用户数还能稳中有升，并将ARPU稳定在高位，与其在腾讯入驻后悄然进行的转型不无关系。
转型发生的时间点锁定在2020年的9月22日，阅文集团的CEO程武发表内部信，表示在阅文动漫与腾讯动漫已联动形成的决策委员会以外，继续推进成立影视业务创作委员会，由程武和新丽传媒CEO曹华益担任联席主席，助推影视业务发展。同时启用全新的用人标准的八个要求以及干部带头制定人才规划，加快部门组织人才双升级。
随后在10月19日，腾讯影业、新丽传媒、阅文影视在上海举办联合发布会。发布会更加明确了三家公司的分工及定位，腾讯影业主控项目、阅文通过与外部合作的方式推进IP改编，新丽执行内部项目。
总结下来，就是产业链中阅文成为IP提供者和粉丝引流管道的角色，从IP商业化的角度来看，以腾讯影业为枢纽试图打造的是类同漫威或Netflix的模式。
那么明确了阅文的定位再来跟踪阅文的财报时，我们应该关注的重心实质不再是一个文学小说平台付费率的变化。
2020年下半年，由于阅文进一步推行免费内容战略，自有平台（起点中文网）的MAU大幅下降至1.09亿（20年上半年为1.34亿，19年下半年为1.23亿）。平台和自有渠道上的平均MPU（平均月付费用户）也从20年上半年的1,060万下降至980万。由于在线阅读业务稳定的用户基础和付费内容生态仍是阅文未来在IP运营上最重要的核心基本盘，我们认为这样的用户下滑趋势需要引起高度警惕。