之前的报告中，已经对光伏行业进行了总结和分析，在此文中不做赘述。本报告主要针对一体化环节以及晶澳科技的市场格局进行分析。
1. 光伏一体化
1.1 光伏产业链中，各环节毛利率相差较大
本报告所涉及的光伏行业的一体化主要是指硅片、电池和组件三个环节的一体化，主要的企业有隆基股份、晶科能源、晶澳科技、天合光能以及阿特斯。对比三个环节，组件行业的毛利率相对较低，按照PV Infolink的数据，毛利率的从高到低分别为硅片（39.22%）、电池（13.10%）、组件（4.61%）。
由于光伏产业链多个环节的产品同质化严重，近年来随着竞争压力的上升，在各环节陆续出现一体化的龙头公司。而一体化的主要原因可以归结于三个方面：突破发展瓶颈、降低生产成本、降低盈利波动。
突破发展瓶颈
对于硅片企业，例如隆基股份，公司2013年就成为了单晶硅片的全球龙头，但是由于下游需求既定，单晶硅片的发展空间有限，于是公司通过收购的方式进军下游组件环节，不但成功的扩大了硅片的需求，硅片的出货量和产能迅速上升，同时也在组件环节持续扩大规模，2020年组件出货量全球第一，成功的提升了盈利空间。对于电池企业，例如晶澳科技，2010年已经成为全球电池产量第一，随后公司遇到发展瓶颈，于是开始向上下游进行业务拓展，使得公司的硅片、电池、组件产量迅速增长，盈利空间扩大。
降低生产成本
由于光伏发电成本下降迅速，光伏平价已经在2020年达到，行业的盈利空间持续被压缩，对各环节的成本控制提出了更高的要求。一体化可以通过降低交易成本以及中间环节利润的方式，提升企业整体的利润率。行业内一体化进程较为领先的企业，大多通过自产硅片、电池的方式，省去了外购的搜索和检验成本，略过中间商赚取的差价，让利给下游客户，同时也保持了良好的产品品质，有效的提升销量，使公司的利润不断增长。对比毛利率，一体化程度较高的厂商，毛利率稳定在15%-20%左右；而一体化程度较低的厂商，毛利率大多位于5%-15%之间。
降低盈利波动
近年来光伏行业由于上游原料供需失衡，原材料价格起伏较大，加上产业链的价值分配波动，单独环节的毛利稳定性差；而一体化企业将硅片、电池和组件的毛利加总，减少了利润波动。以晶澳科技为例，单瓦的毛利在近年较为稳定，保持在0.4元/W左右，而专业化厂商的毛利起伏较大。
1.3 组件环节——集中度迅速提升
组件行业集中度持续上升，市场竞争集中在龙头的对抗中。组件环节主要任务是将发电单元进行封装，并销售给终端客户，对比硅片和电池环节而言，技术壁垒较低，行业早期的集中度较低。随着海外市场的需求逐渐上升并成为主导，品牌效应开始凸显，2020年集中度大幅上升，CR7迅速从58%上升至78%，隆基、晶科、天合、晶澳分别为前四大组件生产商。其中隆基股份的出货量从9GW上升至22.7GW，一跃成为行业第一。
光伏行业整体的价值分配集中在中上游，而组件作为下游端，附加产值较低，行业盈利能力较差。当前板块受到上游涨价以及下游需求回落的双重影响，组件企业盈利承压，单一环节难以实现盈利。布局在组件板块的多为一体化企业，通过内部协同效应和成本管控，维持盈利稳定。未来有望受益于上游的价格下降以及下游需求提升，盈利能力逐步恢复。短期内，由于产业链不同环节的供需失衡，价格博弈加剧，上游涨价趋势致使下游电池、组件毛利率下降至低点。而一体化布局可以平滑各环节之间的供需博弈，毛利率等指标更为乐观，一体化厂商可与行业共享成长红利。
2. 晶澳科技（晶澳太阳能）
晶澳太阳能成立于2005年，是我国最早的光伏企业之一，业务覆盖光伏产业链的硅片、电池、组件等环节，在垂直一体化的进程上较为领先。
2.1 一体化带动硅片、组件产能提升
公司在成立初期，以光伏电池片为切入口迅速抢占市场，2010年开始相继成立了上游硅片及下游组件生产基地，逐渐形成了一体化的业务模式。过去十年时间内，公司在光伏产业链各环节的产能布局逐渐开始兑现，组件和硅片产能从2018年开始追上电池，2020年组件产能23GW，硅片和电池产能均达到18.4GW。预计2021年组件产能达到40GW以上，同时硅片、电池产能保持在组件产能的80%左右。
公司单晶硅片产能上升迅速，2020年达到18GW，较2019年扩大7GW，2021年有望加速上行到30GW以上。公司新增硅片产能皆为大尺寸，符合行业未来的技术方向，同时也能为公司继续降低生产成本，提升盈利能力。
2.2 组件成长迅速，产能结构配比科学
公司凭借过硬的产品质量和性能，获得多项国际认证和荣誉，组件产品得到了全球市场的广泛认可。依靠出色的产品力和销售力，公司组件出货量始终稳居行业前五，且市场份额持续上升，2020年出货量达到15.9GW，市占率为11.4%排名第四。
在一体化企业中，晶澳科技的产能配比较为科学，近年来将硅片:电池:组件产能维持在0.8:0.8:1的比例，在保持较高一体化的同时，给公司改造与调节产能的空间。
2.3 毛利率略微落后于隆基，处于行业前列
公司自成立之初，发展路线就与行业主流方向一致，对单晶、PERC等技术的坚持，以及金刚线切片产能的改造、管理整顿、自动化升级等，大幅提升了盈利水平，毛利率连续多年保持行业第二的位置。
2.4 科研投入高，电池转换效率高
公司在研发端的投入高，研发支出和研发费用率均处于行业前列，2020年研发支出总计14.53亿元，占营业收入的5.62%，数年来始终保持高研发投入，为企业的盈利持续赋能。
公司致力于电池技术研发，重点为晶体硅太阳能电池新型结构，降本增效同步推进。公司的电池技术一直位于行业第一梯队，当前的单晶电池量产转换效率达到23.2%，高于行业平均。公司新研发的N型电池试产转换效率接近24%，并同时进行HJT等其他电池结构的研发，有望进一步降低电池生产成本，提升电池性价比。
2.5 加速扩展海外市场，助力公司业务腾飞
公司积极开拓海外市场，与海外客户联系紧密，境外销售额占比持续上升。全球化的布局有效的对冲了地区风险，例如2018和2019年国内新增装机量下滑，但海外市场需求旺盛，2019年公司海外销量同比增长35%左右，部分弥补了国内市场的下滑。随着海外市场和销售渠道的日益完善，公司2020年海外业务收入达到177.89亿元，占比接近七成。
2.6 长单占比大，降低供应链风险
公司通过长单锁定的方式，保持供应链的安全性，近半年内，相继签下硅料、硅片、光伏玻璃等长单，以应对未来供应链可能出现的风险，将产业链供需波动对生产的影响降到最低。
小结
晶澳科技在光伏产业链中，与隆基、晶科等同为一体化企业，享受了产业一体化的红利。公司的优势在于较早的一体化扩张以及产能规模大，研发投入高，技术路线符合行业方向。同时，公司的海外营收占比在持续加大，欧洲等地的光伏浪潮尚未衰退，将持续给公司带来业务增长空间。考虑到光伏赛道较为广阔，目前仍然处于高景气，预计公司在数年内仍将高速发展。当然，在与隆基股份的对比中，晶澳科技的规模、盈利能力、电池效率均不及隆基，在头对头竞争中不占优势，需要注意风险。
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