屈庆：信贷不会过快收缩，国债利率长期稳步下行
“此前因为全国蔓延的疫情，央行出台了比较多的宽松政策， 从降息、降准到后期缓和的投放，正是因为这样，债券利率才出现了一个快速的下行。”
“坦白来说，没有疫情，就没有前期的下行。当然，也不会有后期的反弹。五月份之后，整个经济确实出现了复苏的迹象后。政府从货币政策，投放率上都逐渐在收缩。今年债券在5、6月份第一次调整，即为货币政策从过度宽松到向适度宽松过渡。”
“我们的货币政策要长远来看，要逐渐的退出。我理解的退出是，不仅货币政策，积极财政政策也要退出。退出一定是一个缓慢的，不能因为财政的退出导致经济下行，比较现实的是长期慢慢的退出，依靠自然的增长，留有足够多的子弹，为未来可能出现的危机做准备。”
“我不推荐直接购买信用债，因为还有公募基金，银行理财。不管是信用还是利率，整个市场的风险偏好，产品的风险特征是相对比较清晰的。各类资金，能不能投，界限也是比较明显的。还是要按照个人的需求。”
以上是江海证券首席经济学家屈庆于11月9号“见闻11.11直播节”中对话见闻研究总监傅峙峰，就目前国内债市和货币政策分享的精彩观点。
投资作业本整理了直播中的精彩问答，供大家参考：
Q：财政上如何平衡需求和债务？
A：债务确实是一个非常大的问题。因为不管是我们国内还是国外，这一轮疫情以后出现的刺激使得我们的宏观杠杆率，微观的企业和居民的杠杆都出现了一定的回升。
债务上，手里的子弹是越打越少，压力比较大，国内国际都如此。我们要化解这种情况，无非就是通胀，但通胀的前提是我们有实体经济改善的需求，如果我们的通胀集中在以房地产为代表的领域，想实体通胀起来是非常难得。
08年之后，我们国内的通胀起来的还算比较快。那是因为我们国内的经济相对来说还是不错的。目前我理解的海外经济，你放再多的钱，通胀也很难起来，因为经济已经让人失望了。国内相对来好一些，还有一些空间。
我理解，整个财政方面，他没有别的办法，宏观杠杆率到了一定阶段，就应该适度退出。退出一定是一个缓慢的，不能因为财政的退出导致经济下行。
比较实现的是长期慢慢的退出，依靠自然的增长，留有足够多的子弹，为未来可能出现的危机做准备。所以我看在基建投资没有大家想象的那么高，我觉得这也有可能是在为未来留有子弹做准备。
08年的时候，真的是为了把表填高，GDP跌破8%是不可忍受的。但今年，GDP跌破8 %甚至到5%，4%都能接受。
所以我还能觉得要依靠自己的节衣缩食，慢慢的返还债务，这样可能是一个更长远的，更务实的一种方式。
Q：国债是不是还会维持在一个相对不被看好的行情？
A：债券利率从长期来说，的确是一个稳步下行的一个状态。当然这个过程是曲折的，每一次刺激的时候，可能我们利率会快速回升，当逐渐退出刺激的时候，利率就会快速往下降。
实际上，美国、日本也好，他们利率确实在往上涨，但每一轮经济的波动都会导致利率逐渐的降低。
我们对比，2013年，2016年，2017年，到现在，好像每一轮利率的高点都在往下降。悲观的人，可能会认为到3.5%就是可以接受的平均水平了。在过去，可能到4%、4.5%都可能没有那么高的价值。
这也是大家在逐渐适应接受去低利率的环境。
Q：您觉得目前的利率（3.22%）是一个比较中性合适的利率了吗？
A：如果我们看短期，是一个相对中等偏上的水平。短期内比如海外大选的结束、股市的冲击，我们的国债收益率和实体经济比确实偏高。考虑到种种因素， 国债确实比信贷更有价值。
如果考虑到股票市场，考虑到今年股市如此火爆，短期内的确比国债收益率更高，债券持有人会更多的转向股票。
在未来，1、2年，我们的利率还是一个相对偏高的。我们相信，中国的经济还是一个逐级下台阶、一个波折的过程，目前还处于一个高的位置。
人民币不会增值过快
Q：人民币出现了快速的增值。因为我们经济体制保持的比较完整，和海外出现了比较大的差异化。在海外配置大量的我国债券的同时，会不会出现打破原先购买力的局面呢？
A：人币升值似乎到了一个阶段，这取决于我们的升值是主动还是被动的。如果我们有升值的基础，同时我们也愿意升值，那当然没有问题，资金还会流入。
似乎央行不希望人民币过快升值，这会影响我们的进出口，形成单边升值的预期，
外资买入中国债券和股票是一个趋势，每个月有1000多亿的规模，但在市场层面占比比较低，是一个可以预见的增量，短期很难出现因为外资的买入导致利率的下跌。
在今年之前，整个外资持有的A股和股票基金持有量是相当的，这是一个非常大的量。相比于在债券市场持有量相比，影响力相对小一点。
Q：谈到垃圾债市场，很多年华利率是很高的。在选择私募产品的时候，什么样的风控是可以做好的？
A：近几年，也衍生出了垃圾债的投资和方法。利率债的投资信息是非常透明的。信用债定价的错误，就在于信息的不透明，得像看股票一样去研究。
研究债券的人，可能更关注宏观，微观的关注的少。研究股票的人，可能关注微观的更多。当利率在交易，当市场在波动时，交易能力又是一方面。垃圾贷对团队、、市场和交易能力，信息敏感度等都有要求。
公募一般不做这个事，因为有一定风险。恰恰是因为目前这样的产品还不多，能在现在的市场做到游刃有余。假设产品很多了，市场就不存在定价的错误，因为会有足够的力量来纠正价格。
Q：目前还没看到信贷式微的局面，这是一种政策推动还是经济运作的而且导致的局面？
A：第一波信贷扩张的肯定是靠政府刺激的。当时08、09年政府通过优惠的政策来让企业贷款。目前就是在朝着自我驱动的局面在走，这是一个好的方向。不管是政府认为你需要钱还是企业需要，政府收缩信贷，企业都面临流动性的一个压力。
为什么会出现这么多信用贷违约，就是因为前几年刺激，企业的杠杆特别高，到了政策收紧的时候，很多企业就断粮了，导致了违约。日后不管是政府主动扩张还是企业自身需要，只要信贷收缩，就会对企业产生影响。
在中国，很多小企业受到这几轮冲击之后，很多就都倒闭了。通过数据了解到，我们的居民的收入恢复是比较快的，但支出的恢复比较慢，说明一部分人在防御性的储蓄。这对经济的恢复还是有一定客观压力。
政府在信贷上不会过快的收缩，需要一个疗伤的过程，我们的货币政策也是由过度宽松到适度宽松。
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