抛售一切?黄金暴跌之谜

来源:Bloomberg,小明研究

最近一周,除了全球股市遭到投资者惨烈抛售之外,黄金和白银作为传统避险资产也同步遭到抛售。

这让很多人一脸懵逼,尽管不知道背后缘由,但从价格反映的情况来看,在金融市场上,投资者似乎正在抛售一切!

当然,严格意义上的抛售一切目前还不成立,因为同样具有避险功能的债券,最近吸引了大量资金蜂拥而入。

美国十年期国债价格持续大涨,以至于对应的收益率被推低到有记录以来的历史新低。

美国十年期国债期货价格走势图:日K线

来源:文华财经,小明研究

有些同学可能要讲,这连续大涨也没啥意义啊,涨了几十天才涨几块钱。这样理解就大错特错了。在债券市场,债券价格的绝对波动都很小,0.2%的日涨幅就可以叫大涨,0.5%的涨幅就可以称之为暴涨。

债券市场的投资者,除了部分大资金机构持有现券获取息票收益,更多参与者会通过期货市场交易债券期货,比如上图的美国十年期国债期货。而一旦进入期货市场,保证金交易制度意味着自带杠杆。

以中国的十年期国债期货为例,交易所规定的最低保证金仅为2%。换句话说,如果按照这一比例,杠杠则为50倍。0.1%的涨幅相当于股票价格(不融资加杠杆)5%的涨幅,0.2%即是“涨停板”。这样讲大家就能理解为什么我说美国国债最近暴涨了。

美债券市场的大涨,蕴含着金融市场对美联储降息的强烈预期。而似乎每一次债券市场的行动,都会转化成美联储的压力并最终兑现。上周五美股尾盘上演的惊魂反弹,就是因为鲍威尔发表讲话,称将在合适的时候提供支持。

目前,金融市场对美联储3月降息的预期已经打满,几乎100%。而现在市场一副死给你看的样子,再一次让床铺总统坐立不安。在市场和总统的双重压力下,鲍威尔选择三月降息就顺理成章。

当然,以上论述都只是归纳表象。如果深入到经济和金融市场运行的自身逻辑,就不难发现为何债券市场总能提前“计价”联储降息。各位(尤其是上过我们金融课的同学)应该知道,一国的中央银行降息通常都是为了应对(可能的)经济下滑甚至衰退。比如我们看到中国央行在2月快速降息,是为了对冲新冠疫情对经济的短期剧烈冲击。美联储的降息动机,亦是如此。

18年下半年开始,19年更为明显,美国经济扩张的动能显著减弱,市场担忧经济进入衰退,降息预期强烈,这种预期在去年下半年被美联储变为现实。

现如今,在美国PMI数据录得数年最差,滑入荣枯分界线之下之际,新冠疫情在海外迅速发展,进一步改变了市场对美国以及全球经济增长前景的看法。这一看法,转化成美股连续暴跌。同样如此,美联储也不会对此熟视无睹。为对冲疫情影响,联储降息就符合逻辑了。

债券市场的定价机制,完全取决于投资者投资债券的机会成本,也就是折现率。

如果投资者认为经济即将下行,那么债券作为稳定息票收入的金融资产,其吸引力就要大于股票等风险资产,这时投资债券的机会成本就会下降。投资者涌入债券市场避险,蜂拥而入的买盘推升价格的同时,亦等同于推低债券的收益率。这就是为何我们看到美债收益率连续打破历史最低纪录的原因。

简而言之,债券市场之所以能提前预期联储的降息行动,不在于联储会根据债券市场价格本身的波动来决定降息与否,而在于两者有共同的行动底层逻辑:根据对经济前景的评估,来采取对应的行为。如果经济前景变差,那么投资者会买入债券推升其价格推低其收益率,联储则会降息支持经济。

明明要说黄金,为什么说了这么多债券呢?因为两者其实不是割裂的。债券、股票、商品和黄金都有千丝万缕的联系,这个部分可能要另外单独写文阐述了。回头说黄金。黄金的价格,实际上可以拆分成两个因素来看:

1)通货膨胀。

2)名义利率。

黄金作为人们心目中根深蒂固的“硬通货”,天然具有抗通胀的属性。又由于任何资产价格都反映的是人们对未来的预期,过去已经发生过的事情,则已经计入价格。因此,已知的通胀,对黄金未来的价格走势没有影响。而人们对未来的通胀预期,才是决定金价的因素。

而投资任何一项资产,也不得不考虑机会成本。也就是,如果我不投资黄金,我投资其他资产,我的最高收益为何。很显然,机会成本越高,黄金的吸引力就越低,反之亦然。而名义利率,则是一个最底线的机会成本。可以理解为,不投资黄金存银行也可以获取的收益,这个部分显然是与金价反相关的。

综合以上,黄金的价格可以这么表达:

金价~通胀预期-名义利率,~代表正相关

其中,名义利率通常又可以用美债十年期收益率近似替代。

现在回过头来,仔细梳理,就不难发现近日黄金的暴跌之谜了。

一方面,由于新冠疫情的冲击,导致市场预期联储将会降息,这会导致名义利率下降,利好黄金。另一方面,同样是疫情冲击,市场亦会预期经济下滑。如果这种预期打到极致,通胀预期可能变为负数,也就是经济进入通缩。这样,就利空黄金。

很显然,在鲍威尔周五讲话之前,市场对联储是否降息还没有百分百的信心,因此对于名义利率的定价采取了“金价先跌了再说”的行动。而鲍威尔讲话后,金价出现日内反弹,跟美股一致。

金价在鲍威尔讲话后快速反弹

来源:金十数据,小明研究

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