金钱永不眠——股票收益权法律问题分析
金钱永不眠
——股票收益权法律问题分析
Money is a bitch that never sleeps. And she is jealous, and if you do not pay close attention, when you wake up in the morning, she might be gone forever.
笔者有幸代理了几起涉及股票收益权的案件，以此为契机对我国法院涉及股票收益权的案件进行了梳理，并对股票收益权涉及的法律问题进行分析，还望大家多多批评指正。
一、什么是股票收益权
股票收益权这一概念产生于金融交易实践之中，作为非标准化金融产品，近些年在金融界已经被广泛应用，形成一整套业务模式。
《公司法》第四条之规定，“公司股东依法享有资产收益、参与重大决策和选择管理者等权利。”由此可知，股权是一项集合性权利。按照大陆法系的理论，股权可分为自益权和公益权，因此股票收益权显然应归属于自益权范畴。但法学理论界目前对股票收益权尚无明确定义。
目前在司法实践当中也有许多涉及股票收益权的纠纷。由于我国目前法律层面上也没有关于股票收益权的概念。本文对股票收益权的定义，参考最高法公报案例，世欣荣和投资管理股份有限公司与长安国际信托股份有限公司等信托合同纠纷案【(2016)最高法民终19号】之中当事人对于股票收益权的约定：标的股票收益权包括股票的处置收益及股票在约定收益期间所实际取得的股息及红利、红股、配售、新股认股权证等孳息；除上述收益权之外的表决权、监督权、知情权等其他股东权利均由出让方继续享有。
此定义具有代表性，加之司法实践中对于股票收益权的概念并无太多争议，在此不多赘述。
二、作为融资工具的股票收益权
股票收益权的诞生与融资密不可分，由于传统的场内标准化融资业务不能满足市场需求。一些金融机构借鉴股票质押式回购交易融资业务创立了场外非标准化的股票收益权回购交易融资业务，即资金融入方（简称“融入方”）将所持股票的收益权出售给资金融出方（简称“融出方”）以获取资金，并约定在未来以“回购本金+回购溢价款”，即“本金+利息”的形式回购相应的股票收益权。
融出方为保证自己的权益，通常采取以下措施：首先，双方会签订《股票质押合同》，融入方需将与所出售股票收益权相对应的股票质押给融出方。其次，在双方签订的《股票收益权转让及回购合同》中大都包括保值条款，即融入方需对所出售标的股票的股价进行担保，如股票跌破一定价格，则融入方需要向融出方追加相应的资金或者提供额外的担保。最后，融出方一般会要求融入方提供第三方担保。
作为融资工具的股票收益权涉及的法律问题主要有以下几方面：
1、《股票收益权转让合同》的效力问题
在司法实践当中，虽有一些关于《股票收益权转让合同》效力的质疑，但目前为止，对于作为融资工具的股票收益权，全国各级法院已经普遍认可相关合同的效力。最高法在其审理的关于股票收益权案例当中，也都无一例外的认可了《股票收益权转让合同》的有效性。
在世欣荣和投资管理股份有限公司与长安国际信托股份有限公司等信托合同纠纷案中，法院最终认定：《股票收益权转让协议》不应属于恶意串通损害第三人东方高圣利益而无效。世欣荣和公司主张《股票收益权转让协议》无效，事实依据不足，其主张难以成立。【(2016)最高法民终19号】
在程少博、鲁滇基金管理（北京）有限公司合同纠纷二审民事判决书中，法院最终认定：本案所涉及“股票收益权转让回购合同”、“龙力生物股票质押合同”均是当事人真实意思表示，不违反法律、行政法规的强行性规定，为有效合同，当事人均应严格履行合同。【(2019)最高法民终1055号】
《全国法院民商事审判工作会议纪要》第89条【资产或者资产收益权转让及回购】规定：信托公司在资金信托成立后，以募集的信托资金受让特定资产或者特定资产收益权，属于信托公司在资金依法募集后的资金运用行为，由此引发的纠纷不应当认定为营业信托纠纷。如果合同中约定由转让方或者其指定的第三方在一定期间后以交易本金加上溢价款等固定价款无条件回购的，无论转让方所转让的标的物是否真实存在、是否实际交付或者过户，只要合同不存在法定无效事由，对信托公司提出的由转让方或者其指定的第三方按约定承担责任的诉讼请求，人民法院依法予以支持。
由此可见，《九民纪要》对融资类《股票收益权转让合同》的效力也予以认可。
2、违约金的计算问题
众所周知，股价的波动势必造成股票收益的不确定性，即使加入了股价保值条款，也不能保证资金融入方一定能够按照约定履行回购股票收益权的义务。目前法院审理的大多数案件都是由于股价下跌，融入方无法回购股票收益权引起。
对于涉及股票收益权回购交易融资业务类案件，法院一般认为，此类案件名义上转让的标的是股票收益权，但又同时约定了收益权回购价款以本金为基数、按照固定利率和实际天数计算利息，最后还本付息。由此可见，此类案件实质上仍是一种投融资信用行为，可以参照民间借贷的有关规定进行审理。
由于双方在《股票收益权及回购合同》中约定的违约金大都较高，法院一般会参照《最高人民法院关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》予以调整。
参见案例：【（2020）鄂民终524号】、【（2020）沪民终285号】、【（2019）浙民终13号】
3、第三方担保的问题
如前所述，股票收益权回购交易融资业务的资金融出方为了保证资金安全，通常会要求资金融入方提供第三方担保。在公司作为担保方之时，除应遵照《民法典》关于担保的规定外，需特别关注《公司法》第十六条之规定，“公司向其他企业投资或者为他人提供担保，依照公司章程的规定，由董事会或者股东会、股东大会决议；公司章程对投资或者担保的总额及单项投资或者担保的数额有限额规定的，不得超过规定的限额。公司为公司股东或者实际控制人提供担保的，必须经股东会或者股东大会决议。前款规定的股东或者受前款规定的实际控制人支配的股东，不得参加前款规定事项的表决。该项表决由出席会议的其他股东所持表决权的过半数通过。”
对于上市公司作为担保方，还要注意《中国证券监督管理委员会、中国银行业监督管理委员会关于规范上市公司对外担保行为的通知》、《关于规范上市公司与关联方资金往来及上市公司对外担保若干问题的通知》、《上市公司治理准则》等关于上市公司担保的相关规定。
参见案例：【（2018）京民初182号】、【（2020）鄂民终524号】、【（2020）沪民终285号】、【（2020）豫民终414号】
4、《资管新规》对股票收益权回购交易融资业务的影响
2018年04月27日，中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局联合印发《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称《资管新规》）。
《资管新规》的颁布，从业务方面分析，确实对股票收益权回购交易融资业务的规模造成了一定影响，但从法律角度分析，对股票收益权回购交易融资业务并未造成实质影响。
一方面，《资管新规》仅是限制了场外非标准化产品的业务规模，但并未明确禁止从事股票收益权回购交易融资业务。
另一方面，根据《民法典》第一百五十三条之规定，“违反法律、行政法规的强制性规定的民事法律行为无效。但是，该强制性规定不导致该民事法律行为无效的除外。违背公序良俗的民事法律行为无效。”《资管新规》的性质为部门规章，因此，股票收益权回购交易融资业务即使违反了《资管新规》的有关规定，法院也不应当就此认定股票收益权回购交易融资业务的相关合同无效。
上述分析，仅代表个人观点，具体案件还要以最新的法院判决为准。
三、作为套现工具的股票收益权
股票收益权诞生于融资业务，但随着市场的发展，除了股票收益权回购交易融资业务之外，金融机构又利用股票收益权开发出新的业务模式，本文暂且称之为股票收益权转让套现业务。
股票收益权转让套现业务与股票收益权回购业务的根本区别在于，是否回购股票收益权。股票收益权回购交易融资业务的目的在于融资，而非真正转让股票收益权，因此融资业务都有关于回购股票收益权的约定。而股票收益权转让套现业务则不然，其目的就在于转让股票收益权进而提前套现，并待限售解除之后再完成股票转让，因此套现业务无回购股票收益权的约定。
众所周知，为了维护金融市场秩序，金融监管机构对股票投资有诸多限制性规定，例如对投资人数的限制，对股票销售期限的限制，对资金来源的限制等。
由于股票收益权的出现，投资者利用股票收益权转让套现业务，可以绕过前述监管机构的限制性规定，实现限售股票的提前套现。该业务模式为，投资者与下家签订《股票收益权转让合同》，转让股票收益权给下家以获取对价，并将相应的股票质押给下家，待限售期结束之后再完成股票过户。
股票收益权转让套现业务最具代表性的案例是世欣荣和投资管理股份有限公司（以下简称世欣荣和公司）与长安国际信托股份有限公司（以下简称长安信托）、天津鼎晖股权投资一期基金（有限合伙）（以下简称鼎晖一期）、天津鼎晖元博股权投资基金（有限合伙）（以下简称鼎晖元博）、天津鼎晖股权投资管理中心（有限合伙）（以下简称鼎晖管理中心）、第三人天津东方高圣诚成股权投资合伙企业（有限合伙）（以下简称东方高圣）信托合同纠纷一案【(2016)最高法民终19号】。
本案当中，鼎晖一期、鼎晖元博通过参与上市公司世纪光华科技股份有限公司（以下简称世纪光华）重组获得“恒逸石化”股票11543568股。2011年5月10日，鼎晖一期及鼎晖元博完成了涉诉股份的登记，并承诺自股份登记完成之日起36个月内不转让。2011年8月，世欣荣和公司组建东方高圣。2012年2月，东方高圣作为次级委托人与长安信托签署《长安信托·高圣一期分层式股票收益权投资集合资金信托合同》，出资1.12亿元认购长安信托发行的“长安信托·高圣一期分层式股票收益权投资集合资金信托计划”。
2012年3月15日，长安信托分别与鼎晖一期、鼎晖元博签署了《股票收益权转让协议》，约定的主要内容是：长安信托拟通过发行“长安信托·高圣一期分层式股票收益权投资集合资金信托计划”的方式募集资金3.1亿元，并以所募集的信托资金，按照协议约定的条款和条件，从鼎晖一期、鼎晖元博处受让其持有的恒逸石化限售流通股股票在约定期间的收益权。待标的股票限售期满后，长安信托有权将标的股票进行合法处置，所得收益归属长安信托。
由此可见，世欣荣和公司通过长安信托一系列操作，利用“长安信托·高圣一期分层式股票收益权投资集合资金信托计划”进行配资，获得了恒逸石化限售流通股的股票收益权。而鼎晖一期、鼎晖元博则利用股票收益权交易，突破了36个月限售期的限制，成功套现3.1亿元。
但非常遗憾的是，世欣荣和公司把诉讼的重点放在了《信托合同》的有效性问题，认为信托财产具有不确定性，因此主张《信托合同》无效。至于《股票收益权转让协议》的有效性问题，即鼎晖一期、鼎晖元博利用股票收益权转让套现业务，在限售期内套现股票的行为则未进行深入讨论，世欣荣和公司只是简单提出，长安信托与鼎晖一期、鼎晖元博恶意串通而损害东方高圣的利益，因此，《股票收益权转让协议》系无效合同。
本案当中法院最终认定：《股票收益权转让协议》不应属于恶意串通损害第三人东方高圣利益而无效。世欣荣和公司主张《股票收益权转让协议》无效，事实依据不足，其主张难以成立。
笔者认为，对于作为套现工具的股票收益权，其涉及的根本法律问题在于《股票收益权转让合同》的有效性问题。现对于《股票收益权转让合同》涉及不同情况加以分析。
1、《股票收益权转让合同》当然无效的情形
《民法典》明确规定了无效民事行为和无效合同的情形。因此，对于违反《公司法》或者《证券法》等相关禁止、限制股票交易的法律规定的，如《公司法》第一百四十一条之规定，“发起人持有的本公司股份，自公司成立之日起一年内不得转让。公司公开发行股份前已发行的股份，自公司股票在证券交易所上市交易之日起一年内不得转让。公司董事、监事、高级管理人员应当向公司申报所持有的本公司的股份及其变动情况，在任职期间每年转让的股份不得超过其所持有本公司股份总数的百分之二十五；所持本公司股份自公司股票上市交易之日起一年内不得转让。上述人员离职后半年内，不得转让其所持有的本公司股份。”违反前述规定的股票收益权转让套现业务，即使双方只是交易了股票收益权，也应属于《民法典》第153条规定的范畴。因此，此类《股票收益权转让合同》应当认定为无效合同。
2、《股票收益权转让合同》效力存疑的情形
由于金融交易的复杂性，我国金融市场监管机构经常会发布一些规范性文件，此类文件有的是部门规章，有的只能算作红头文件，但它们都不是法律或者行政法规。因此，股票收益权转让套现业务即使违反了前述文件的有关规定，也不必然导致相关合同无效。
但如果任由此类套现业务开展，则国家关于投资股票的种种限制性规定必将形同虚设，长此以往势必扰乱我国金融市场的管理秩序。因此，关于股票收益权转让套现业务中《股票收益权转让合同》的有效性问题，不能仅从“违反法律、行政法规的强制性规定”的角度考量，还需从“公序良俗”的角度加以考量。《全国法院民商事审判工作会议纪要》（下称“九民纪要”）就有关于此方面的规定，《九民纪要》第31条规定，“违反规章一般情况下不影响合同效力，但规章的内容涉及金融安全、市场秩序、国家宏观政策等公序良俗的，应当认定合同无效。人民法院在认定规章是否涉及公序良俗时，要在考察规范对象的基础上，兼顾监管强度、交易安全保护以及社会影响等方面进行慎重考量，并在裁判文书中进行充分说理。”
因此，在《民法典》时代，对于股票收益权转让套现业务，其违反行政规章或红头文件而签订的《股票收益权转让合同》的效力问题还需在司法实践中进一步探讨。