价值投资不等于长期持股（修订篇）

我的投资理念是“选好公司、高抛低吸”，很多人说我不是价值投资，是价值投机。这个时候，我往往会追问一句，那么什么是价值？什么是价值投资？此时基本就没有回音了。这个市场爱发言、爱下结论的人很多，愿意思考、愿意为结论找论据的人很少。

很多时候，一些人劝我，管他价值投资还是价值投机，能赚钱就是好方法，不用和这些人计较。其实这些劝我的人也不懂我。在股市这个市场，除了赚钱外，我还希望推广自己的理论体系，帮助更多的人。就投资赚钱角度，我认为我的投资体系基本完备，只需要时间的发酵，差不多就可以赚到足够的钱。剩下就是等待。如果按照马斯洛需求层次，这属于安全层次的需求，但是一个正常的人还希望被尊重，实现自我价值。那么帮助更多的人在某种程度上可以实现这个层次的需求。这是我不厌其烦的宣传、推广我的投资体系的一个重要原因。

言归正传，我们说价值投资，那么首先要知道什么是价值？一个公司的价值就是公司的未来现金流折现。如果要得到一个公司的价值，一方面需要对于公司未来的现金流增长有预测，其次还需要设置一个自己想要的折现率。

下面关于公司价值我们举一个例子，贵州茅台的例子。我们按照两段法给茅台进行自由现金流折现。假定自2020年开始的五年内，自由现金流年复合增速为15%，五年之后，公司进入永续增长阶段，自由现金流年复合增长率为5%。

如果按照9%的折现率，得到公司的价值为1.81万亿，远小于截至2021年2月28号公司的市值（2.67万亿），这个时候，我们认为茅台很贵了。但是如果我们按照7%的折现率，得到的公司价值为3.63万亿。这个时候，我们认为公司还是比较便宜的。

同一个公司，在不同的折现率下，出现了不同的价值。所以我们判断一个公司贵不贵，往往不是取决于这个公司的价格是多少？而是长期持有，估值不变的情况下，你想获得多少收益。

这里强调一个概念：折现率就是预期收益率。

知道什么是价值，那么进而什么是价值投资呢？基于价值的投资行为就是价值投资。这句话如何理解，什么叫基于价值的投资行为？我们的投资行为不外乎是持有及买卖。如果是基于对于价值的认知，无论是持有还是交易、甚至不买入，都是投资行为。

下面我展开说明一下。我们还是以茅台为例进行说明。

刚才说了按照7%，9%折现率计算出了的价值，当折现率为8%时，得到茅台的价值为2.42万亿。

对于打算持有茅台获得9%的长期收益的人，他认为目前的茅台太贵了，他不买，这个行为是价值投资行为。如果他已经持有茅台，他卖出，这个行为也是价值投资行为。

一个打算持有茅台获得7%年复合收益率的人，他认为茅台很便宜，选择买入，这个行为是价值投资行为；

一个打算持有茅台获得8%年复合收益的人，他认为目前的茅台估值合理，他选择继续持有。这是价值投资行为。

下面我们以8%折现率及预期收益继续展开讨论。

我们假定未来茅台估值不变，打算持有茅台获得8%年复合收益的人，可以通过长期持股兑现收益。所以长期持有是价值投资者兑现收益的手段。

如果在很短时间内，茅台股价大涨，假定股价涨幅相对于业绩增长高出100%。如果投资人还是维持自己未来8%的预期收益率不变，那么短期的上涨相当于一次性先兑现了9年的收益。这个时候价格远超过价值，这个时候投资人卖出，这个行为是价值投资。如果投资人在股价短期大涨后，调整自己的未来收益率预期（折现率）让调整后的价值与价格匹配。这个行为也是价值投资。

通过我们列举的这些一系列的价值投资模型，我们发现其实价值投资和持有时间之间没有明显的关联关系。长期持有不过是价值投资者兑现收益的一种手段而已。

关于价值投资和长期持有，还有一种更贴近投资者真实认知的情况需要我们注意。对于多数投资者，可以模糊的确定某一个公司是有竞争力的，公司基本面良好，也具备成长性。但是无法确定其定量价值。这是更符合人们真实认知的场景、也更符合企业的真实发展状况。也就是说我们持有的企业，未来10年的业绩年复合增长率可能在10-25%之间波动，无法具体量化。这个时候，我们选择长期持有，接受自己对于价值的模糊认知，也接受价格随着价值波动，这种行为是价值投资。人们把这里面提到的模糊的正确认知称之为模糊的正确。

以上关于模糊的正确认知有两点地方需要特别注意；

A、企业是发展变化的，长期看，多数企业是要衰退、消亡的。这也就意味着我们曾经认为的有竞争力和成长性的企业将在将来变得没有竞争力、失去成长性。当我们认知到企业不再具备竞争力、成长性时选择放弃，这也是模糊的正确，这也是价值投资。这也意味着价值投资不是一直持有，该放弃则放弃。

当然无论是模糊的认为企业具备竞争力、成长性还是模糊的认为企业不再具备竞争力、成长性，都需要相当的认知能力。

B、对应模糊的正确，还有模糊的不正确。

如果无法模糊的认知一个企业的竞争力、成长性，那么即使持有了非常优秀的公司，那也不是价值投资。缺乏模糊认知企业竞争力、成长性的能力，而选择长期持有，这是长期投资，不是价值投资。对于缺乏认知能力，而选择长期持有的人，考虑到大多数企业终将变得平庸、甚至消亡，这种长期持有是一个非常危险的行为。

如果不具备分析一个公司未来的能力，那么关于这个公司的一切操作，都不是投资行为。具备了分析一个公司未来的能力，买垃圾也是投资，因为垃圾也有价值；不具备分析一个公司未来的能力，买茅台也是投机，是在博运气。

和价值投资有关的另外一个涉及到时间的要素是长期思维或者叫做终极思维。巴菲特有这么一句话对此进行阐述：“如果你不打算持有一个公司十年，就不要持有十分钟”，这个其实并不涉及长期持股，而是一种思维方式。所谓终极思维就是我们以长期的眼光去看待这个公司的发展，认为其是有长期竞争力、成长性的。我们回到价值最基本的定义，他是一个公司未来现金流折现。对于一个公司的未来现金流折现，除了包括预期收益率（折现率）外，另一个更重要的因素就是对于这个公司的未来现金流增长进行了预测。未来现金流不是一个随意设定的数字游戏，而是需要以终极的思维方式去分析一个公司未来发展。完全有可能我们用终极思维去分析一个公司时，我们认为他没有未来，进而也就缺乏投资价值。所以长期持有不是价值投资，但是长期思维、终极思维是价值投资的重要组成部分。