市值仅为万科1/4，昔日“地王”绿地踏错市场节奏？
内容提要
绿地多元化产业布局的成效尚未显现，最主要的房地产业务却已悄然“掉队”。
2018年，绿地的目标为“争取实现营业收入3500亿元，利润总额超过200亿元”。
2017年，4家机构陆续增持绿地控股，其股价真的被低估了吗？
没有新闻发布会，没有媒体见面会。
没有绿地控股董事长及总裁张玉良掷地有声的公开发言。
4月23日晚，绿地控股悄无声息地发布了2017年年报，维持着其一贯低调的作风。
虽然对于A股上市公司来说，召开新闻发布会不是规定动作，但像绿地控股如此低调的，并不多见。
有业内人士表示，一方面是绿地近几年作风一向如此；另一方面，也可能是绿地仍在对其地产业务进行结构化调整的过程中，多元化业务的销售规模和利润贡献均不理想。
2017年，绿地控股实现营业收入2901.74亿元，同比增长17.39%；其中，房地产及相关产业营收为1504.7亿元，较上一年仅增长3.72%，远低于目前已披露2017年年报的房企平均46%的增长率。
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昔日地王的后退
其实从营收与合约销售金额的比率来看，绿地控股做得不错：2017年的营收占合约销售额的比率高达95%。
2017年，碧桂园、万科、恒大的合约销售金额均超过5000亿元，而营收分别为2269亿元、2429亿元、3110亿元，后者分别约占到前者的45%、48%和62%。
这要归功于绿地控股的主营业务构成已与碧桂园、万科、恒大有很大差别。
在地产业务之外，绿地在最近几年开始了多元化业务尝试，试图打造以房地产开发为主业、“大基建、大金融、大消费”等多元产业并举发展的企业格局。
绿地控股2017年年报显示，房地产及相关产业实现1504.7亿元的营收，占公司全年营收的51.84%，剩余的建筑、商品销售、能源、汽车、酒店及金融业务分别占到主营业务的36.09%、7.03%、6.94%、2.29%、0.64%及0.13%。其中，大基建业务（即建筑及相关产业）发展迅速，2017年实现营业收入 1048 亿元，同比增长 36.85%。
而碧万恒的地产业务占主营业务的比例均超过95%，远高于绿地控股的地产业务占主营业务比例。
然而，成也萧何，败也萧何。虽然绿地控股的多元化布局在一定程度上使其免受地产行业固有的“销售额结转后置”问题的影响，但另一方面，基建、商品销售、能源等业务的低毛利率也将绿地控股的整体毛利率大幅拉低。
2017年，绿地控股整体的销售毛利率仅有14.34%，而碧桂园、万科、恒大的销售毛利率分别为25.91%、34.1%和36.09%。
▲资料来源：绿地控股2017年年报
克而瑞2017年中国房地产企业销售排行榜显示，绿地控股以突破3000亿元的合约销售额位列第六，较2016年下滑了两个位次，被融创和保利甩在身后。
然而在房企前三由碧万恒霸占的今天，谁还记得，绿地也曾于2014年站在行业的最前列？
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错过的那些年
2014年，绿地曾因商住政策红利而大放异彩。
2014年，绿地集团的住宅项目销售金额达1112亿元，上涨20%；商用办公为1296亿元，上涨90%。这一年，绿地的业绩第一次超过万科，其商办物业业绩贡献超过房地产总销售额的一半。
当时，“不限购，不限贷”是商住楼的主打广告语。在此大背景下，商办物业业务成为拉动绿地业绩的头号马车。
然而，随着“商改住、办改住”整治运动在多地陆续开展、商住限购政策的落地实施，绿地商办物业销售受到冲击。
绿地自身也意识到，调整商办与住宅业务的比例已刻不容缓。
2017年，绿地房地产主业合同销售金额为3065 亿元。其中，住宅占比68.5%，商办占比 31.5%。商办占比较2014年已大幅减少22个百分点。
▲资料来源：中信建投证券研究发展部
然而，在绿地不断调整自身商办与住宅业务比例的同时，其已错失了三四线城市房价大幅上涨的红利。
绿地控股有关人士在接受《国际金融报》记者采访时也承认：“这几年是住宅的周期，住宅项目占比较高的地产公司享受了百分之百的房价上涨红利，而绿地因为商办项目占比较高，只享受了部分住宅价格上涨的红利，因此增速低于其他房企。”
2018年，绿地在其年报中给自己定了一个“争取实现营业收入超过3500亿元，利润总额超过200亿元”的年度工作目标。
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机构增持
值得注意的是， 2017年，有4家机构投资者对绿地控股的股份进行了增持。
这4家机构投资者分别是中国证券金融股份有限公司、中国工商银行股份有限公司、陕西省国际信托股份有限公司和香港中央结算有限公司。
在业内人士看来，这是机构投资者认为绿地股价被低估的表现。
长期以来，绿地股价持续保持在低位，有投资人士认为，这是受平安创新持续减持套现的影响。
具体来看，2013年，平安创新参与绿地的增资扩股，认购价仅5.62元，增资金额共58亿。2016年6月30日，绿地一批限售股解禁，而后平安创新即开始通过大宗交易减持，绿地控股的股价也从彼时的11元左右一路震荡下滑。
4月24日，绿地控股收盘价为7.24元，总市值为881亿元，而万科的市值为3414亿元，绿地控股的市值大约为万科的1/4。
有市场人士担忧，这或是因为绿地多元化业务的增效低于市场预期。
对此，绿地控股有关人士表示，大基建项目的建设周期较长，因此在业绩上的兑现也会是一个循序渐进的过程。
“从业绩稳定性和中长期发展来说，目前绿地‘地产+’多元协同的布局模式，有利于抵抗房地产行业的波动，尤其是基建板块，其与地产板块的协同效应已经体现在拿地成本当中了。”前述相关人士说。
2017年，绿地围绕特色小镇、高铁站商务区、战略性重大项目等题材，全年累计落地69 个项目，规划建面达2325万平方米，同比上涨35%，总地价为592亿元，同比下降38%，楼面价约2500元/平方米，同比大幅下降约55%。
中泰地产在其分析报告中表示，绿地控股拓展土地增量不增价的主要原因在于拿地区域集中在强三线城市、拿地方式为围绕“特色小镇”。
但也有观点认为，上述投资策略能否在未来实现利益兑现，仍有待考证。